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Obbligazionari

On MY Mind: la Fed parla ad alta voce e colpisce duro

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La Federal Reserve americana ha preso provvedimenti drammatici domenica 15 marzo, tagliando i tassi di interesse e rilanciando il quantitative easing e altre misure per combattere gli impatti economici del coronavirus. Sonal Desai, CIO, Franklin Templeton Fixed Income, definisce la risposta della Fed “massiccia e ben realizzata”.

La Federal Reserve (Fed) degli Stati Uniti ha appena annunciato (domenica 15 marzo) una risposta politica massiccia e ben congegnata allo shock del coronavirus. Numerosi commentatori lo hanno rapidamente criticato o respinto, sostenendo che nessuna quantità di stimolo monetario può riportare le persone nei centri commerciali o nei ristoranti quando sono preoccupate per il contagio. Alcuni sostengono che per lo stesso motivo anche la politica fiscale sarà inefficace. Non potrei essere più in disaccordo, per i seguenti motivi:

  1. Le misure annunciate oggi dalla Fed – e le misure fiscali in esame – aiuteranno le imprese a rimanere aperte e ridurranno il numero di licenziamenti. Le persone che, grazie alla Fed o al governo, mantengono il loro lavoro o hanno più denaro in tasca grazie alla politica fiscale, non andranno ancora al centro commerciale, ma faranno acquisti online, ordineranno cibo per la consegna a domicilio, non annulleranno i loro telefoni cellulari. Tutto ciò ha un effetto positivo sulla spesa odierna e durante il periodo di contagio;
  2. Una volta che il contagio è contenuto e l’estrema distanza sociale si interrompe, si spera entro 4-6 settimane, la ripresa economica sarà più rapida e più forte se più aziende saranno state in grado di rimanere aperte e più persone hanno mantenuto il loro lavoro nel peggiore dei casi;
  3. Questo sarà uno shock temporaneo. La politica monetaria e fiscale non deve riportare le persone al centro commerciale o sui voli aerei, devono tenerle occupate e spendere per altre cose mentre dura la crisi e pronte a tornare al centro commerciale o all’aeroporto quando si ferma. Non si prevede che la politica monetaria e fiscale aumenterà la produzione nella fabbrica di fronte a una domanda più debole, ma mirano ad aiutare la fabbrica a rimanere aperta fino al recupero della domanda.
  4. Infine, mettere in atto misure monetarie e fiscali straordinarie oggi è ciò che ci consentirà di avere una forte ripresa a forma di V una volta che il contagio è contenuto. Man mano che l’emergenza sanitaria si attenua, la presenza di condizioni monetarie e fiscali estremamente favorevoli farà una grande differenza.

I dettagli delle misure monetarie annunciate:

  • Riduzione del tasso di interesse della politica di 100 punti base (1 punto percentuale), fino allo zero;
  • Rilancio di un quantitative easing (QE) con insistenza, annunciando l’acquisto di almeno 700 miliardi di dollari di attività, tra cui 500 miliardi di dollari in titoli del Tesoro e 200 miliardi di dollari in titoli garantiti da ipoteca (MBS).
  • Ha adottato una serie di misure a sostegno del credito a famiglie e imprese, tra cui:
  1. Ridurre il tasso di credito primario di 150 punti base (pb) allo 0,25%;
  2. Permettere agli istituti di deposito di prendere in prestito a questo tasso più basso alla sua finestra di sconto per 90 giorni (il limite normale è overnight);
  3. Incoraggiare le banche a utilizzare i propri buffer di capitale e liquidità per prestare al settore privato e fare ricorso al credito infragiornaliero fornito dalle banche di riserva;
  4. Ridurre a zero il rapporto sui requisiti di riserva.
  • In coordinamento con la Banca centrale europea (BCE), la Banca nazionale svizzera, la Banca d’Inghilterra, la Banca del Giappone e la Banca del Canada, la Fed fornirà liquidità in dollari statunitensi alla scadenza di 84 giorni attraverso linee di swap in valuta estera; il tasso sulla struttura è stato ridotto di 25 pb, a swap su indici overnight più 25 pb.

È importante sottolineare che il presidente Jerome Powell ha sottolineato che (1) questo nuovo round di QE “inizierà forte” con acquisti di asset aggressivi a partire dal 16 marzo e sarà condotto con piena flessibilità per rispondere agli sviluppi economici e di mercato, piuttosto che su un programma di acquisti a base fissa mensile come in precedenti occasioni; (2) La Fed manterrà i tassi di interesse a zero fino a quando non avrà piena fiducia che l’economia abbia resistito allo shock e tornerà sulla strada giusta per raggiungere l’obiettivo di occupazione e inflazione, la forma più forte possibile di indirizzamento per il futuro.

La risposta della Fed è – nella mia mente – non solo potente per dimensioni ma anche molto ben realizzata.L’economia americana, già colpita dall’impatto del coronavirus sulle catene di approvvigionamento globali, sta per subire le conseguenze delle misure interne necessarie per tenere sotto controllo il contagio. Le piccole imprese saranno particolarmente colpite e alcune hanno già iniziato a licenziare i dipendenti. Le aziende più grandi saranno anche colpite dalla minore domanda e da ulteriori interruzioni nelle catene di approvvigionamento. La priorità politica dovrebbe pertanto essere quella di (1) garantire alle imprese l’accesso al credito di cui hanno bisogno per superare la tempesta; (2) fornire reddito e assistenza sanitaria ai lavoratori che perderanno il lavoro o vedranno le proprie ore e le indennità ridotte in modo significativo; e (3) fornire ulteriore assistenza finanziaria al settore delle imprese secondo necessità.

Con le azioni appena annunciate, la Fed sta facendo la sua parte. La cosa più importante a mio avviso è il forte elemento di tolleranza normativa: la Fed ha dichiarato forte e chiaro che le banche dovrebbero ora dare la priorità ai prestiti alle famiglie e alle imprese; i buffer prudenti di capitale e liquidità sono stati richiesti esattamente per prepararsi a una contingenza come quella attuale, e ora è il momento di usarli. Proprio al momento giusto, le dieci maggiori banche statunitensi hanno già annunciato che concentreranno immediatamente i loro sforzi sui prestiti a “privati, piccole imprese e l’economia in generale” e sospenderanno i riacquisti di azioni fino a giugno.

Sarà fondamentale un forte pacchetto di politiche fiscali

Per essere pienamente efficace, questa risposta monetaria deve essere integrata da misure di politica di bilancio più forti, con quest’ultima di maggiore importanza. Un importante pacchetto si sta già facendo strada attraverso il Congresso; include il sostegno federale per aiutare le imprese a concedere due settimane di congedo per malattia retribuito e fino a tre mesi di congedo medico e familiare retribuito. Il governo degli Stati Uniti ha sottolineato che questa è solo una parte di uno sforzo fiscale articolato e che misure aggiuntive potrebbero includere crediti d’imposta rimborsabili per fornire un rapido sostegno in contanti agli individui, nonché un aiuto finanziario mirato alle industrie più colpite, come le compagnie aeree , hotel e linee di crociera. Alcuni commentatori sono dubbiosi sulla possibilità di salvataggi. Non sono completamente d’accordo. Stiamo parlando di aziende e dipendenti colpiti da uno shock davvero esogeno e imprevedibile, senza essere colpevoli di alcun comportamento imprudente. Un salvataggio in questa situazione non aumenterebbe i rischi di azzardo morale.

E non riesco a credere di dirlo, ma se la situazione peggiora in modo significativo, potrebbe essere il momento di avviare un programma di reddito base universale (UBI) limitato nel tempo; non sarebbe un vero UBI, perché sarebbe limitato nel tempo, ma uno scenario peggiore, a mio avviso, giustificherebbe una misura generale di sostegno al reddito, rinunciando al targeting e alla verifica dei mezzi per motivi di rapidità d’azione. Ciò offrirebbe sicurezza ai redditi ai lavoratori nelle posizioni più precarie (ad esempio, il personale dei ristoranti), fungendo da ponte verso la normalizzazione dell’economia.

A mio avviso, il governo dovrebbe prendere in considerazione l’estensione delle garanzie illimitate sui prestiti alle piccole imprese: la Germania ha recentemente lanciato una misura simile. Le garanzie del governo garantirebbero che le banche possano estendere i prestiti “in modo sicuro e solido” come raccomandato dalla Fed. Un passo ancora più forte sarebbe per la Fed di invocare i suoi poteri di emergenza ai sensi della Sezione 13 (3) del Federal Reserve Act, in consultazione con il Segretario del Tesoro e il Congresso — come spiegato nel Wall Street Journal del 15 marzo dall’ex governatore della Fed Kevin Warsh . Ciò consentirebbe alla Fed di istituire una nuova linea di credito che permetterebbe alle banche private di sottoscrivere prestiti che sarebbero poi valutati dalla Fed a spread favorevoli e sostenuti dal Tesoro. Alla domanda sulla Sezione 13 (3), Powell ha confermato che fa davvero parte dell’arsenale della Fed, affermando “Non abbiamo nulla da annunciare su 13 (3) poteri, ma fa parte del nostro playbook in qualsiasi situazione come questa, quindi, come ho detto, siamo pronti a utilizzare le nostre autorità nel modo più appropriato per sostenere i prestiti e gli impieghi nell’economia e quindi per sostenere la disponibilità di credito a famiglie e imprese”.

Tutte queste misure implicherebbero necessariamente un massiccio aumento del disavanzo fiscale e un aumento del rapporto debito/prodotto interno lordo (PIL). Ciò sarebbe pienamente giustificato data l’entità dello shock; una volta che l’economia avrà iniziato a sostenere una solida ripresa, i responsabili politici dovranno concentrarsi sulla riduzione del deficit fiscale e dello sbalzo monetario, ma questo è il problema di domani, non di oggi.

Powell all’altezza dell’occasione

Il Presidente Powell ha offerto una prestazione straordinaria: ha sottolineato che la Fed ha munizioni abbondanti e farà tutto il possibile per sostenere l’economia attraverso lo shock e oltre; ha elogiato la risposta fiscale già in corso, indicando che è necessario altro; e ha ricordato a tutti che mentre l’intensità e la durata dello shock sono ancora sconosciute, sappiamo che è uno shock temporaneo e l’economia si riprenderà. Ha anche osservato che l’economia americana è stata colpita da questo shock su una base solida, con occupazione solida e condizioni finanziarie sane – questo non rende lo shock meno drammatico, ma implica che l’economia è in una posizione migliore per resistere al colpo. La performance di Powell è stata in netto contrasto con la presidente della BCE Christine Lagarde, che ha trascorso gran parte della conferenza stampa della BCE di giovedì scorso per insegnare ai governi e spiegare cosa non avrebbe dovuto fare la BCE. Sembrava che Lagarde stesse ancora indossando il cappello del Fondo monetario internazionale (FMI), non rendendosi conto che il FMI può permettersi di tenere lezioni sui governi, ma in una crisi le banche centrali devono intervenire con decisione mentre i governi mettono insieme i loro atti.

Cosa ci aspetta per l’economia e i mercati

Negli Stati Uniti, il primo trimestre sarà debole e il secondo trimestre vedrà molto probabilmente una forte contrazione dell’attività economica. Oltre a ciò, come sottolineato da Powell, molto dipenderà da come si svolgerà il contagio del coronavirus nelle prossime 4-8 settimane. La mia linea di base è che gli Stati Uniti, attraverso le misure di contenimento aggressivo attualmente in fase di attuazione, saranno in grado di tenere sotto controllo il contagio nelle prossime 4-6 settimane, consentendo un successivo rilassamento di misure come l’attuale estremo allontanamento sociale. Se le misure monetarie appena annunciate saranno presto supportate da un pacchetto fiscale decisivo, dovremmo assistere a una contrazione molto brusca ma relativamente breve dell’attività economica seguita da una ripresa robusta, potenzialmente a forma di V, a seguito di straordinari stimoli fiscali e monetari. La crescita per il 2020 nel suo complesso sarebbe ancora significativamente inferiore a quanto mi aspettassi in precedenza, ma l’economia americana eviterebbe una recessione quest’anno e entrerebbe nel 2021 con un forte slancio. Se invece l’impatto del virus si rivela più intenso e prolungato, paralizzando l’attività economica durante l’estate, l’economia probabilmente subirà una recessione per il 2020 nel suo complesso, e quindi attraverserà una fase iniziale di lenta ripresa prima di essere in grado di mettere in scena un-accelerazione decisiva. La già elevata incertezza su come si svolge il contagio negli Stati Uniti è aggravata dall’incertezza su come saranno influenzate le altre economie del mondo. Le prove disponibili finora mostrano che potremmo vedere risultati molto diversi: la Corea del Sud ha avuto un impatto grave all’inizio, ma ha avuto molto successo nel contenere rapidamente il virus; L’Italia in confronto appare come la più colpita.

Si spera che i paesi colpiti dal contagio in una fase successiva saranno in grado di capitalizzare la lezione offerta da questi primi casi. Data l’incertezza, stiamo vivendo un periodo di volatilità del mercato estremamente elevata prima che gli investitori possano ottenere una migliore visibilità delle prospettive. Le prime reazioni all’annuncio della Fed lo rendono ampiamente chiaro. Credo che avremo bisogno di una rapida azione fiscale nel corso della prossima settimana o due, in concomitanza con un chiaro segnale che i test Covid-19 sono aumentati negli Stati Uniti. Si noti che una volta che i test riprenderanno, vedremo senza dubbio anche un forte aumento dei casi identificati, questo dovrebbe essere previsto, insieme a un ulteriore nervosismo del mercato. E mentre questa nota è incentrata sull’impatto economico e finanziario, la preoccupazione principale rimane ovviamente per l’impatto sulla salute e sull’uomo di questo focolaio. Lo shock che dovremo affrontare avrà un impatto sulla salute e sull’economia più forte di quanto molti di noi abbiano previsto, me compresa. Ma gli annunci della Fed di oggi, in seguito alla conferenza stampa della Casa Bianca di venerdì sulla risposta alla politica sanitaria, confermano che i politici statunitensi comprendono pienamente l’entità della sfida e sono determinati a rispondere in pieno.

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