Beyond Bulls & Bears

Vastrentend beleggen over een andere boeg

Dit artikel is ook beschikbaar in: Engels Vereenvoudigd Chinees Frans Italiaans Duits Pools

Michael Hasenstab, chief investment officer, Global Bonds van de Franklin Templeton Fixed Income Group®, acht de tijd rijp voor vastrentende beleggers om hun traditionele denkpatronen te doorbreken. Hij vindt dat, gelet op de huidige marktomgeving en het vooruitzicht van een nakende rentestijging in de VS, beleggers hun vastrentende kernportefeuille opnieuw moeten overdenken.  Hij pleit voor een actief beheerde, wereldwijde, ongebonden vastrentende strategie.

Er zijn daarbij drie belangrijke vereisten. Ten eerste moet de strategie actief worden beheerd om op deskundige wijze te kunnen beleggen in de relatieve sterkte van zorgvuldig gekozen landen en valuta’s en andere, zwakkere beleggingen te vermijden. Dat kan niet met een index. Ten tweede moet de strategie goed gebalanceerd zijn om een negatieve correlatie met schatkistpapier van de VS te bieden, in het licht van de wellicht onvermijdelijke stijging van de rentevoeten binnen afzienbare tijd. Sommige strategieën beweren dan wel dat ze een negatieve duration[1] hebben, maar dat is niet hetzelfde als het nastreven van een algemeen negatieve correlatie[2] aan Amerikaanse staatsobligaties, wat o.i. een belangrijker doel is.[3] Ten derde moet de strategie een lange staat van dienst hebben waarvan de resultaten door de beleggers grondig kunnen worden geanalyseerd over volledige marktcyclussen en inzake onverwachte gebeurtenissen. Dit zijn enkele basisprincipes van de beleggingsbenadering van dr. Hasenstab.

Michael Hasenstab
Michael Hasenstab

Michael Hasenstab, Ph.D.
Executive Vice President, Chief Investment Officer, Global Bonds
Franklin Templeton Fixed Income Group®

De rente op staatspapier blijft in veel delen van de wereld rond historisch lage niveaus hangen. In sommige ontwikkelde kerneconomieën zoals Japan en bepaalde eurozonelanden ligt ze zelfs in de buurt van 0%. Wij gaan er echter van uit dat de rentevoeten in veel markten uiteindelijk zullen stijgen naarmate de economische groei sterker wordt. Dat zal tegen verschillende snelheden gebeuren, in lijn met de uiteenlopende fasen van herstel waarin de economieën zich bevinden. Het is voor klanten van cruciaal belang dat ze zich hier goed op voorbereiden door te beleggen in strategieën die een negatieve correlatie met Amerikaanse staatsobligaties vertonen. Wij geloven dat dit zal helpen beleggers bescherming tegen koersverliezen te bieden wanneer de rente stijgt.

Het economische herstel in de Verenigde Staten blijft aan kracht winnen. Het Internationaal Monetair Fonds voorspelt een groei van de Amerikaanse economie van 1,7% in 2014 en 3% in 2015[4]. Wij denken dat de aantrekkende groei in de VS een algemene positieve vraagimpact op de rest van de wereld zal hebben en zal bijdragen tot een betere gezondheid van de wereldeconomie.

Sombere vooruitzichten voor traditionele vastrentende portefeuilles van kernbeleggingen in de VS

De US Federal Reserve (Fed) is haar activa-aankoopprogramma aan het afbouwen en heeft herhaaldelijk gezinspeeld op toekomstige renteverhogingen. In deze omstandigheden denken wij dat vastrentende portefeuilles van VS-kernbeleggingen die traditioneel worden beheerd ten opzichte van een conventionele benchmark geconfronteerd kunnen worden met zwakke, wellicht negatieve rendementsvooruitzichten, door hun benchmarkbeperkingen en inherente durationrisico’s. Wij zijn van mening dat, in een omgeving van stijgende rentevoeten, ongebonden, wereldwijde vastrentende portefeuilles die de vrijheid hebben om de duration te beheren beter gepositioneerd zijn om betere resultaten te behalen.

De duration van traditionele vastrentende indexen is grotendeels stabiel gebleven, terwijl de rentevoeten in ontwikkelde markten over de hele wereld al sinds eind 2008 aan het dalen zijn, hoofdzakelijk als resultaat van ingrepen door de respectieve centrale banken die erop gericht zijn de leenkosten te drukken in een poging om de economische activiteit te stimuleren en de groei nieuw leven in te blazen.

Het gevolg is dat de waarderingen van staatsobligaties met een langere looptijd volgens ons relatief onaantrekkelijk zijn geworden en dat de inkomsten die ze opleveren niet opwegen tegen het risico van rentestijgingen. Daarom streven wij een negatieve correlatie met Amerikaans staatspapier na in onze strategie. Terwijl veel andere beheerders gefocust zijn op negatieve duration, vinden wij het belangrijker een portefeuille samen te stellen die een algemene negatieve correlatie met Amerikaans staatspapier oplevert en tegelijk het renterisico vermindert. Dat proberen wij voor een deel te verwezenlijken via een korte duration. Daarnaast maken wij gebruik van valuta- en kredietstrategieën. Zo blijven wij lang gaan in US dollar en kort in Japanse yen en euro, omdat wij ervan uitgaan dat door de groei van de Amerikaanse economie, de waarde van de US dollar waarschijnlijk zal stijgen, terwijl Japan en de eurozone wellicht hun beleid van kwantitatieve versoepeling zullen doorzetten, waardoor hun valuta’s onder druk zullen staan ten opzichte van de US dollar.

Verder kijken dan een index

Onze wereldwijde en ongebonden aanpak zit ingebakken in ons DNA. Deze fundamentele eigenschappen zijn steeds verder verfijnd gedurende de tientallen jaren waarin wij ervaring hebben opgebouwd binnen de Templeton Global Bond Group, die is opgericht in 1986. Beide benaderingen vergen een compleet andere instelling dan die van passieve en traditionele kernmarktbeleggingen en vereisen meer plaatselijke onderzoeks- en tradingmiddelen, risicobeheer en operationele infrastructuur om te kunnen werken op de schaal die nodig is om geld vlot en verantwoordelijk in te zetten.

Passieve strategieën lenen zich niet voor wereldwijde belegging in vastrentende effecten. Onze beleggingskeuzes spitsen zich toe op een hoog potentieel voor risicobijgestuurd rendement, niet op de grootte van de indexweging van een land. Wij vinden een actieve beheerbenadering voor vastrentende beleggingen essentieel in volatiele marktomgevingen en/of tijdens renteverschuivingen. Net als vele anderen, verwachten wij een verhoging van de Amerikaanse rentevoeten in 2015.

Wij hanteren een 100% ongebonden aanpak voor wereldwijde beleggingen die ons helpt beleggingskansen te onderscheiden wanneer anderen aarzelen of zelfs in paniek raken, en ons de wapens geeft om snel te reageren wanneer anderen dat niet kunnen. Onze combinatie van interne, bottom-up landenresearch met fundamentele analyse en macro-economische modelvorming helpt ons beleggingsopportunity’s te vinden waarin wij sterk geloven. Op basis van dit proces kunnen wij andere standpunten dan de markt innemen.

Wij geloven dat wij met onze beleggingshorizon van twee tot vijf jaar hebben kunnen profiteren van marktinefficiënties die gewoonlijk een langere participatieperiode vereisen om alfa te genereren (een aan het risico aangepaste rendementsmaatstaf).

Duration en risico

Ik streef er samen met mijn team naar in onze portefeuilles liquide reserves te integreren, waardoor wij tijdens perioden van extreme volatiliteit meer bewegingsvrijheid hebben. Zo kunnen wij onze overtuigingen blijven volgen en geduldig afwachten tot koersen evolueren in de richting van wat wij denken dat hun reële waarde op lange termijn is. Bovendien maken wij, in tegenstelling tot sommige andere beheerders, geen gebruik van stop-loss systemen – een order om een effect te verkopen wanneer het een bepaald prijsniveau bereikt – omdat wij dergelijke momenten van paniek vaak hebben aangegrepen als mooie koopkansen.

Naarmate de Fed haar activa-aankoopprogramma blijft afbouwen, verwachten wij dat de rentevoeten in de VS verder zullen normaliseren in de richting van de historische gemiddeldes op middellange termijn. In Europa zal de rentenormalisatie wellicht trager verlopen dan in de Verenigde Staten, aangezien het economische herstel er nog zwakker is. In dit scenario van rentestijgingen denken wij dat traditionele vastrentende strategieën die beleggen in de VS-kernmarkten kwetsbaarder zijn voor kapitaalverliezen aangezien veel van die strategieën streven naar een duration die binnen een bepaalde afstand, bijvoorbeeld twee jaar, van de duration van hun respectieve benchmarks ligt, wat deze portefeuilles blootstelt aan het renterisico, ongeacht de gezondheid van de economie. De strategie om een negatieve duration na te streven zou beleggers kwetsbaar kunnen maken voor prijsdalingen op korte termijn ingeval de rentevoeten dalen en, afhankelijk van de implementatie, zou ze beleggers kunnen opschepen met een grotere renteblootstelling dan bedoeld.

Wij denken dat de rente in de Verenigde Staten het keerpunt heeft bereikt en dat het land zich nu in de eerste fase van een normalisatie van het monetaire beleid bevindt. De rentevoeten in Europa daarentegen zullen volgens ons wellicht nog een tijdje verankerd blijven door verdere stimulerende maatregelen van de Europese Centrale Bank (ECB). Toch geloven wij dat ook hier de rente uiteindelijk zal stijgen naarmate het economische herstel van de regio sterker wordt. Wij menen dat de beperkingen van traditionele obligatiebenchmarks het rendementspotentieel inzake inkomstengenerering en durationwinsten verminderen vanwege de extreem lage renteniveaus. De beperkingen kunnen ook het bètarisico (marktrisico) verhogen – het risico van algemene marktbewegingen – voor vastrentende VS-kernportefeuilles, vooral in een klimaat van rentestijging.

Wij geloven dat traditionele kernstrategieën met een geconcentreerde durationblootstelling niet geschikt zijn voor een dergelijke omgeving, en systemen die gebaseerd zijn op dalende rentevoeten om rendement te genereren zullen het moeilijk krijgen als de rente begint te stijgen. Het is dan ook onze overtuiging dat een keuze voor een opportunistische, 100% ongebonden strategie die flexibel kan beleggen in alle vastrentende markten over de hele wereld kan bijdragen tot het verminderen van de volatiliteit van een obligatieportefeuille en extra alfapotentieel kan opleveren.

Wij vinden dat het versnellen van de “tapering”-operatie van de Fed, de asymmetrische risico-opbrengstverhoudingen van obligaties op basis van de huidige lage rentevoeten en de onvermijdelijke opflakkeringen van volatiliteit sterke argumenten zijn voor een verschuiving naar meer actief beheerde, ongebonden vastrentende portefeuilles.

Verneem meer over wat Hasenstab denkt over de huidige marktomstandigheden en hoe hij zijn portefeuilles positioneert in dit korte filmpje.

http://youtu.be/xZJzgvDPSKo

De verklaringen, meningen en analyses weerspiegelen de persoonlijke opvattingen van de beleggingsbeheerder en zijn louter bestemd voor informatieve doeleinden en voor het brede publiek. Zij mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of een aanbeveling of verzoek om welke effecten dan ook te kopen, te verkopen of te houden of om welke beleggingsstrategie dan ook te gebruiken. Ze vormen geen wettelijk of fiscaal advies. De informatie in dit document wordt verstrekt per de publicatiedatum en kan zonder kennisgeving veranderen en ze is niet bedoeld als een volledige analyse van elk belangrijk feit over een land, regio, markt of belegging.

 

Er kunnen bij de opstelling van dit materiaal gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet door Franklin Templeton Investments (“FTI”) onafhankelijk zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen enkele aansprakelijkheid voor enig verlies dat voortvloeit uit het gebruik van deze informatie, en het vertrouwen op de verklaringen, meningen en analyses in dit document valt uitsluitend onder de verantwoordelijkheid van de gebruiker. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden alleen aangeboden door FTI-partners en/of hun distributeurs voor zover dat door de lokale wetten en regelgeving wordt toegestaan. Gelieve uw eigen professioneel adviseur te raadplegen voor meer informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.

 

Voor tijdige beleggingstips kunt u ons volgen op Twitter @FTI_Global en op LinkedIn.

 

Wat zijn de risico’s?

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder een mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug. Veranderingen in de rente beïnvloeden de waarde van een portefeuille en zijn opbrengst. Obligatiekoersen evolueren doorgaans in omgekeerde richting als rentevoeten. Wanneer de koersen van obligaties in een portefeuille zich aanpassen aan een stijging van de rentevoeten, kan de opbrengst van de portefeuille dan ook dalen. Beleggingen in het buitenland zijn onderhevig aan speciale risico’s zoals koersschommelingen, economische instabiliteit en politieke ontwikkelingen. Beleggingen in opkomende markten gaan gepaard met hogere risico’s vanwege diezelfde factoren, naast risico’s die voortvloeien uit hun relatief kleine omvang en lagere liquiditeit. Leningen met vlottende rente en hoogrentende bedrijfsobligaties hebben een rating onder beleggingskwaliteit en gaan gepaard met een hoger risico van wanbetaling, wat kan leiden tot het verlies van de hoofdsom, een risico dat nog kan toenemen in geval van economische vertraging.


[1] Duration is een maatstaf voor de gevoeligheid van de prijs (de waarde van de hoofdsom) van een vastrentende belegging voor een verandering in de rentevoeten. Ze wordt uitgedrukt in aantal jaren.

[2] Correlatie is een statistische maatstaf van de wijze waarop twee effecten in verhouding tot elkaar evolueren. Negatieve correlatie betekent een verband waarbij het ene effect stijgt als het andere daalt.

[3] Schatkisteffecten, indien gehouden tot de vervaldatum, bieden een vaste opbrengst en een vaste hoofdsomwaarde; hun rentebetalingen en hoofdsom zijn gegarandeerd. De beleggingsrendementen en aandelenkoersen van het fonds zullen fluctueren afhankelijk van de marktomstandigheden, en beleggers kunnen verlies of winst boeken als ze hun aandelen verkopen.

[4] Bron: IMF, juli 2014. © Internationaal Monetair Fonds. Alle rechten voorbehouden.