Beyond Bulls & Bears

De trage QE-trein komt aan in de eurozone – eindelijk!

Dit artikel is ook beschikbaar in: Engels Frans Italiaans Duits Pools

Deze week kwam er een einde aan het lange wachten in de eurozone toen de Europese Centrale Bank (ECB) ten langen leste een programma voor activa-aankopen ter waarde van € 1 biljoen aankondigde om de inflatie te kickstarten en de economische activiteit aan te zwengelen in deze van groei verstoken regio. David Zahn, hoofd van European Fixed Income, Franklin Templeton Fixed Income Group®, vertelt dat het plan van de ECB het wachten wel waard was, en geeft zijn kijk op wat de gevolgen ervan kunnen zijn.

David Zahn
David Zahn

David Zahn, CFA, FRM
Hoofd European Fixed Income
Senior Vice President
Franklin Templeton Fixed Income Group®

Het plan van de Europese Centrale Bank (ECB) om voor minstens € 1 biljoen aan obligaties te kopen, de zogeheten kwantitatieve versoepeling of quantitative easing (QE), vormt een grote stap voorwaarts. Ik denk dat het een flinke smak geld is. Het plan maakt duidelijk dat de ECB de daad bij het woord kan voegen, wat belangrijk is voor de marktpsychologie.

Het plan zou een – bescheiden – impact moeten hebben op het doel van de ECB om de koers van de euro te verzwakken. Het zou het ook makkelijker moeten maken voor bedrijven en consumenten om geld te lenen, wat dan weer de groei kan aandrijven. Het plan zal ook een gunstig kader bieden voor landen die de nodige structurele hervormingen invoeren, die volgens mij van kritiek belang zijn voor het langetermijnherstel van de eurozone.

Wat mij echter opvalt, is dat slechts 20% van de € 1 biljoen aan obligatie-aankopen (€ 60 miljard per maand tot minstens september 2016) het onderwerp zal uitmaken van een door de hele eurozone gedeeld risico. De individuele nationale centrale banken zullen de resterende 80% kopen, en de betrokken landen zullen verantwoordelijk zijn voor de risico’s waarmee de aankoop van die activa gepaard gaat. Ik denk dat het beter zou zijn geweest als het plan voor 100% onder het gedeelde risico viel, en de effecten rechtstreeks in de balans van de ECB terechtkwamen. Op die manier worden de verliezen – of winsten – gespreid over de bevolking van de hele eurozone. Ik denk echter niet dat deze bepaling van het plan een aanzienlijke impact zal hebben op de nationale centrale banken, omdat die de effecten kunnen houden, ook al worden ze met verlies verhandeld, tot de vervaldatum.

Dit soort factoren maakt het plan van de ECB wat ingewikkelder dan de QE-programma’s die zijn gebruikt in de Verenigde Staten of het Verenigd Koninkrijk. Wanneer aparte landen moeten samenwerken, zoals in de eurozone, kost het tijd om het over alle voorwaarden eens te worden. Een ander verschil tussen het QE-plan van de ECB en dat van de Verenigde Staten of het Verenigd Koninkrijk is het bedrag. Hoewel een biljoen euro een behoorlijk programma vertegenwoordigt – beter dan veel mensen hadden verwacht – blijft het volgens mij een bescheiden plan in vergelijking met wat de Verenigde Staten of het Verenigd Koninkrijk neerzetten.

Marktvooruitzichten: obligaties aan boord, de euro valt uit de trein

De activa die in aanmerking komen voor het ECB-programma van € 1 biljoen zijn obligaties van de overheid, van overheidsinstellingen en van supranationale organisaties die in de eurozone zijn gevestigd. Ook obligaties met negatieve rente komen in aanmerking voor aankoop, volgens ECB-president Mario Draghi. Dat was een verrassing, omdat de ECB eerder had gesteld dat zij geen obligaties met negatieve opbrengst zou kopen. Het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten hebben nooit obligaties met negatieve rente gekocht. Ik denk dat deze koerswijziging illustreert hoe vastberaden de ECB is om haar QE-programma tot een succes te maken.

Hoewel zij geen deel uitmaken van het ECB-plan voor activa-aankopen, zouden bedrijfsobligaties het volgens mij ook prima kunnen doen in het kielzog van het programma. Ik denk dat het risicospectrum zal worden gediversifieerd, nu de ECB staatsobligaties koopt en de beleggers elders op zoek naar opbrengst moeten gaan. Het is dan ook waarschijnlijk dat de beleggers zich op bedrijfsobligaties zullen richten, wat volgens mij een voortgezette versmalling van de spreads tot gevolg kan hebben.

Bovendien heeft de ECB met de introductie van dit QE-plan opnieuw zonneklaar gesteld dat zij klaarstaat om zoveel mogelijk liquiditeit in de markt te injecteren. Dat betekent dat de Europese obligaties een goede uitgangspositie bekleden om sterk te presteren, vooral ten opzichte van de andere wereldwijde obligatiemarkten. De ECB zit immers diep in haar versoepelingscyclus in vergelijking met andere landen waar de cyclus meer het renteverhogingsmoment nadert (zoals in de Verenigde Staten). Ik denk echter niet dat de QE een positieve factor zal zijn voor de munt van de eurozone, en de euro zal door dit plan na verloop van tijd waarschijnlijk waarde verliezen.

Zwitserse ontsporing

Nog een woordje over de wisselkoersen in de aanloop naar de aankondiging van de ECB, en dan specifiek het loslaten van de begrenzing van de Zwitserse frank ten opzichte van de euro. Het opgeven van de ‘cap’, die de frank op 1,20 per euro had gehouden, veroorzaakte een flinke daling van de euro tegenover de Zwitserse frank.

Ik denk dat de SNB (Swiss National Bank) besefte dat als de ECB van plan was om een grootschalig QE-programma in te voeren, zij te veel activa zou moeten aankopen om de begrenzing van de Zwitserse frank in stand te houden. De SNB besloot dan ook om in te grijpen nog voor de QE een feit was, zodat de Zwitsers de problemen voor hun economie volgens hun eigen voorwaarden zouden kunnen aanpakken. Deze ingreep heeft de SNB volgens mij echter een zekere geloofwaardigheid gekost, omdat mandatarissen van de bank onlangs nog hadden gesteld dat de koersbegrenzing een van de pijlers van hun systeem was. Niet dus. Ik denk ook dat het betekent dat er een toenemende deflatiedruk zal zijn in Zwitserland, die zij, opnieuw, volgens eigen voorwaarden zullen moeten aanpakken.

De verklaringen, meningen en analyses in dit document vertegenwoordigen het persoonlijke standpunt van de beleggingsbeheerder. Zij zijn enkel bedoeld ter algemene informatie en mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of als een aanbeveling of verzoek om enig effect te kopen, te verkopen of te houden, of enige beleggingsstrategie te volgen. Zij vormen geen juridisch of fiscaal advies. De informatie in dit document geldt per de publicatiedatum en kan zonder kennisgeving worden gewijzigd. Zij is niet bedoeld als een volledige analyse van elk belangrijk feit over een land, regio, markt of belegging.

Er kunnen bij de opstelling van dit materiaal gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet door Franklin Templeton Investments (“FTI”) onafhankelijk zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen aansprakelijkheid voor verliezen die voortvloeien uit het gebruik van deze informatie, en de gebruiker dient zelf te bepalen in welke mate hij wil vertrouwen op deze verklaringen, meningen en analyses. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden door met FTI gelieerde ondernemingen en/of hun distributeurs alleen aangeboden als dat door de lokale wetten en regels wordt toegestaan. Gelieve uw eigen beleggingsadviseur te raadplegen voor nadere informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.

Wat zijn de risico’s?

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder een mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug. Obligatiekoersen evolueren doorgaans in omgekeerde richting ten opzichte van de rentevoeten, en wijzigingen in de financiële soliditeit van de obligatie-emittent of in de kredietrating van een obligatie kunnen een invloed hebben op de betrokken obligaties. Beleggingen in hoger rentende instrumenten met een lagere rating houden hogere risico’s van wanbetaling en kapitaalverlies in. Deze effecten gaan gepaard met een hoger kredietrisico dan effecten van beleggingskwaliteit. Het focussen op bepaalde landen, regio’s, bedrijfstakken, sectoren of beleggingstypes kan een belegger van tijd tot tijd blootstellen aan een hoger risico van ongunstige ontwikkelingen in deze focusgebieden dan bij beleggingen in een bredere waaier van landen, regio’s, bedrijfstakken, sectoren of beleggingstypes.

U kunt meer inzichten van Franklin Templeton Investments in uw inbox ontvangen. Schrijf in op de Beyond Bulls & Bears blog.

Voor tijdige beleggingstips kunt u ons volgen op Twitter @FTI_Global en op LinkedIn.

CFA® en Chartered Financial Analyst® zijn handelsmerken die eigendom zijn van het CFA Institute.