Beyond Bulls & Bears

Complexiteit, kritieke toestand en het netwerk van onzekerheid

Dit artikel is ook beschikbaar in: Engels Frans Duits Spaans Pools

De markten kunnen een hele tijd relatief rustig voortkabbelen, tot er plotseling een ommezwaai komt, een ‘kantelpunt’ dat het plaatje al snel compleet verandert. Volgens sommigen is de recente val van de aardolieprijs daar een sprekend voorbeeld van. Brooks Ritchey, Senior Managing Director bij K2 Advisors, Franklin Templeton Solutions, werpt een nadere blik op de kantelpunten die een kentering op de markt veroorzaken, en bekijkt of de wereldwijde markten vandaag op zo’n kantelpunt balanceren.

Brooks Ritchey
Brooks Ritchey

J. Brooks Ritchey
Senior Managing Director bij K2 Advisors, Franklin Templeton Solutions

In het nummer van maart 2010 van Foreign Affairs Journal publiceerde Niall Ferguson, professor geschiedenis aan Harvard, een naar mijn bescheiden mening fascinerend artikel over de complexiteit van de systemen en de interactie tussen de krachten die ingrijpen op de opkomst en het verval van de grote beschavingen in de loop van de geschiedenis. Daarin beschrijft hij hoe grote rijken kunnen worden beschouwd als complexe systemen met een ‘asymmetrische organisatie’, wat inhoudt dat hun constructie meer weg heeft van een termietenheuvel dan van een Egyptische piramide. Als complexe systemen delen deze beschavingen doorgaans bepaalde waarneembare en alomtegenwoordige kenmerken. Dat zijn bijvoorbeeld de interacties tussen vele verspreide actoren, talrijke organisatieniveaus, soms een gebrek aan centrale controle, voortdurende aanpassing, onophoudelijke aanmaak van nieuwe niches en de afwezigheid van uniformiteit. De auteur beschreef ook hoe deze systemen te werk gingen volgens een modus die ergens tussen orde en wanorde in hangt – “aan de rand van de chaos”, zoals hij zegt –, waarbij ze gedurende lange tijd in een toestand van stabiliteit en evenwicht lijken te verkeren. Vroeg of laat wordt dit waarneembare evenwicht echter verstoord. Meestal ligt een op het eerste gezicht onbelangrijke gebeurtenis of actie, een ‘kantelpunt’, aan de basis van een dergelijke ingrijpende verstoring.

Wetenschappers definiëren dit concept van de ‘rand van de chaos’ als een ‘kritieke toestand’, dicht bij een ‘faseovergang’, zoals wanneer water op het punt staat in ijs of in stoom te veranderen, of net voor een kernreactie. Dit concept blijft echter niet beperkt tot de academische wetenschap, en zelfs niet tot toepassingen in verband met de staat van materie of energie. Deze ‘kantelpunten’ die leiden tot ‘faseovergangen’ – soms onbeduidend en soms wereldveranderend – vinden voortdurend plaats in de interacties en activiteiten van onze collectieve ervaringen. Zij zijn aan het werk in de aardkorst wanneer verschuivende tektonische platen een aardbeving veroorzaken in Californië, in de maatschappij wanneer een moedige zwarte vrouw besluit dat het niet rechtvaardig is dat zij alleen achteraan in de bus mag zitten, wat leidt tot een paradigmaverschuiving in burgerrechten en onze manier van denken, en natuurlijk ook op de aandelenmarkten, waar woningexecuties in Nevada uitmonden in het omvallen van een van de meest bezadigde en gerenommeerde financiële instellingen van Wall Street.

Kantelpunten en faseovergangen vind je overal, ze kunnen op ieder moment en in alle omstandigheden optreden. Wat de markten betreft, zou onze wereld ongetwijfeld kunnen worden aangemerkt als een die voortdurend aan de rand van een faseovergang balanceert, of die in de woorden van de econoom John Mauldin in een “staat van stabiele onevenwichtigheid” verkeert. Marktdeelnemers uit de hele wereld zijn onlosmakelijk met elkaar verbonden in een complex en gelaagd web van beleggingen, schulden, transacties, globalisering, internationale zaken, financiën, valuta’s en banken. Zij werken allemaal in een kritieke maar stabiele staat, wisselend tussen periodes van marktrust (lage volatiliteit en baisseperiodes) en marktreactie (hoge volatiliteit en hausseperiodes).

De vraag rijst dan ook welke kantelpunten een marktfaseovergang kunnen veroorzaken. Kunnen zij worden opgespoord? Kunnen zij van tevoren worden bewaakt?

Zandhoopjes

In het boek Ubiquity: Why Catastrophes Happen (Crown Publishing, 2002) verkent sociaal wetenschapper Mark Buchanan de concepten van complexiteitstheorie, chaostheorie en kritieke toestanden. Hoewel het niet direct op beleggingen slaat, biedt het boek wel diverse inzichten over de manier waarop de financiële markten soms een hele tijd relatief rustig vooruitgang boeken, tot een abrupte toename van de chaos, of tot een van Nassim Talebs ‘Zwarte zwanen’ opduikt en een marktcorrectie of -crash in gang zet.

Het boek beschrijft het werk van drie natuurkundigen die in 1987 studeerden aan het Brookhaven National Laboratory op Long Island. Deze natuurkundigen, Per Bak, Chao Tang en Kurt Wiesenfeld, gebruikten een computerprogramma om een virtueel zandbergje te creëren. Het programma was ontworpen om telkens een zandkorreltje toe te voegen aan het hoopje en te bekijken wat het resultaat was, in het kader van een onderzoek naar ‘niet-evenwichtssystemen’, dus onze gekke wereld waar we dag na dag in verkeren – niet het minst Wall Street. Via dit experiment kwamen de onderzoekers diverse interessante zaken op het spoor. Je zou bijvoorbeeld kunnen denken dat ze waarschijnlijk een zeker patroon zouden kunnen vaststellen in het gedrag van de zandhoop, zoals het gebruikelijke aantal zandkorrels dat nodig is voor een lawine(tje) – maar dat bleek dus niet het geval. Integendeel zelfs, bij iedere herhaling van het experiment waren de resultaten compleet chaotisch in hun onvoorspelbaarheid. Na een groot aantal tests met miljoenen zandkorrels vonden zij geen patroon, geen gebruikelijk aantal dat nodig is om een ineenstorting van het systeem te veroorzaken. Soms was het één korrel, soms 10, 100 of 5000. Soms stortte een grote berg zand van miljoenen zandkorrels in, door één blijkbaar willekeurige verstoring. Met andere woorden, letterlijk alles kan op ieder moment plaatsvinden. We staan dus eeuwig aan de rand van een faseovergang.

Dit soort bespiegelingen laat me niet los wanneer ik denk aan de markten… en aan de positionering van onze portefeuilles.

Om meer inzicht te krijgen in de oorzaken van dit soort onvoorspelbaarheid in hun zandbergspel – of in een poging om orde te scheppen in de wanorde die zij vaststelden – besloten de natuurkundigen hun experiment te verdiepen. Nu bekeken ze hun virtuele zandhoop van boven, en codeerden ze de flanken ervan volgens steilheid: relatief vlakkere zones groen en de steilere zones rood.

Aan het begin was de zandhoop natuurlijk vooral groen (al waren er af en toe wel lawines), maar naarmate het spel vorderde ontstonden er steeds meer rode zones, tot er uiteindelijk een dicht netwerk van willekeurige rode gevaarzones door het zand liep, zoals de zijrivieren in de Mekong-delta. Dat bood een zeker inzicht in het aparte gedrag (maar zonder echte voorspelbaarheid), omdat een zandkorrel die op een rode zone valt, een verschuiving in nabijgelegen rode zones kan veroorzaken (een beetje zoals domino’s).

Als het rode netwerk dun gezaaid was en de probleemgebieden duidelijk van elkaar gescheiden waren, had één zandkorrel waarschijnlijk slechts beperkte gevolgen, of geen – de trigger bleef immers in bepaalde mate willekeurig. Maar naarmate de rode zones toenamen en dichter naar elkaar toe groeiden, werd de impact van nog één korreltje erbij veel moeilijker te voorspellen. Soms viel het in alle onschuld en veranderde er niets aan de hoop, soms schoven enkele korrels naar onder, en heel af en toe ontstond er een verwoestende kettingreactie die zandvloeden over de hele hoop naar beneden joeg.

Een netwerk van onzekerheid

Deze auteur definieert dit als vingers van instabiliteit, maar ik zie ze liever als een netwerk van onzekerheid, niet om copyrightredenen of om zelf origineel uit de hoek te komen, maar wel omdat ‘instabiliteit’ op een zekere manier inhoudt dat een lawine op het punt staat te gebeuren, terwijl het experiment precies duidelijk maakte dat er geen voorspelling of directe relatie te vinden is. De dingen gebeuren – of niet. Het punt is dat we nooit zeker kunnen zijn, en dat we dus altijd klaar moeten staan en goed voorbereid moeten zijn op het leven in een onzekere wereld, en dat geldt al helemaal voor beleggingsportefeuilles.

Als we iets hebben geleerd van het zandhoopexperiment, is het wel dat we niet kunnen voorspellen welke zandkorrel de volgende faseovergang kan triggeren. We kunnen wel een beeld krijgen van de mogelijke omvang en reikwijdte van een op til staande verstoring in de zandhoop door de steilheid en onderlinge verbondenheid van het netwerk te onderzoeken.

Wat de steilheid van de huidige marktzandhoop betreft, zijn er ruimschoots voldoende waarneembare aanwijzingen dat we zowel letterlijk als figuurlijk worden omgeven door een heleboel zaken. Dat gezegd zijnde, kunnen we toch ook vaststellen dat een aanzienlijk aantal netwerken van onzekerheid in de hele hoop een grote omvang heeft bereikt.

0215_K2NotesSP_INTL_dut

En hoe zit het dan met de onderlinge verbondenheid van de markt, de andere factor in het zandexperiment? Het kwantificeren van de onderlinge marktverbondenheid is helaas wat minder makkelijk vanuit het standpunt van de gegevensanalyse. De beklijvende les van perioden van chaos zoals 2008, 1987, enz., is zonder meer het besef dat zaken die in normale omstandigheden geen onderling verband vertonen, dat vaak wel doen wanneer het zandkasteel instort. Dat staat als een paal boven water.

Waar het op neerkomt, is dat ik weliswaar de toekomst niet kan voorspellen, maar dat ik niet denk dat de wereldwijde markten de komende tijd een grote crash te wachten staat (hopelijk nooit). Ik ben integendeel vrij optimistisch over de vooruitzichten voor de aandelen dit jaar. De markten lijken in de loop van de jaren echter wel kwetsbaarder en volatieler te worden. Sommige dagen voelt het onwezenlijk aan, en is het niet het moment om compleet uit de bol te gaan en alleen maar als een bull te beleggen. De markten zijn tegenwoordig nauwelijks te vergelijken met hoe ze 10 jaar geleden waren. Daarmee wil ik niet zeggen dat ze riskanter zijn, want ook dat is een abstracte en onmeetbare kwantiteit, die niemand globaal kan duiden. Het is echter wel duidelijk dat ze complexer zijn geworden, zelfs in vergelijking met 2008. Het aantal marktdeelnemers, het beheerde vermogen, de transactiestrategieën, het aantal verhandelbare instrumenten, de snelheid van het licht waarmee informatie wordt doorgegeven en verwerkt… het zijn allemaal korreltjes die meebouwen aan de zandhoop. Wanneer het fout loopt in een complex systeem, is de schaal van de verstoring vrijwel onmogelijk te voorspellen. Er is bijvoorbeeld niet iets als een gebruikelijke of gemiddelde bosbrand. In het jargon van de moderne natuurkunde bevindt een bos zich vóór een brand in een staat van ‘zelfgeorganiseerde kritikaliteit’: het balanceert op de rand van een instorting, in afwachting van een vonk, maar de omvang van de instorting is altijd een onbekende.

Ik weet niet of het verschil in beleid van de grote centrale banken van de wereld nog lang zal aanhouden. Ik heb ook geen idee of de grondstoffenprijzen hun neergang zullen doortrekken, noch of een snelle klim van de Amerikaanse dollar tegenover de andere valuta’s nog meer deflatie en besmetting zal veroorzaken, en al helemaal niet of de huidige ultralage rentevoeten op de obligatiemarkten op een naderend economisch zinkgat wijzen.

Wat ik wel weet – en waar ik zelfs rotsvast in geloof – is dat het van kritiek belang is om een portefeuille op te bouwen die doelmatig afgedekt en gediversifieerd is.

De verklaringen, meningen en analyses in dit document vertegenwoordigen het persoonlijke standpunt van de beleggingsbeheerder. Zij zijn enkel bedoeld ter algemene informatie en mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of als een aanbeveling of verzoek om enig effect te kopen, te verkopen of te houden, of enige beleggingsstrategie te volgen. Zij vormen geen juridisch of fiscaal advies. De informatie in dit document geldt per de publicatiedatum en kan zonder kennisgeving worden gewijzigd. Zij is niet bedoeld als een volledige analyse van elk belangrijk feit over een land, regio, markt of belegging.

Er kunnen bij de opstelling van dit materiaal gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet door Franklin Templeton Investments (“FTI”) onafhankelijk zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen enkele aansprakelijkheid voor enig geleden verlies als gevolg van het gebruik van deze informatie, en de gebruiker die zich verlaat op deze verklaringen, meningen en analyses doet dat louter op eigen risico. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden door met FTI gelieerde ondernemingen en/of hun distributeurs alleen aangeboden als dat door de lokale wetten en regels wordt toegestaan. Gelieve uw eigen beleggingsadviseur te raadplegen voor nadere informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.

U kunt meer inzichten van Franklin Templeton Investments in uw inbox ontvangen. Schrijf in op de Beyond Bulls & Bears blog.

Voor tijdige beleggingstips kunt u ons volgen op Twitter @FTI_Global en op LinkedIn.

Wat zijn de risico’s?

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder een mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug. Diversificatie vormt geen garantie voor winst of bescherming tegen het risico van verlies.