Beyond Bulls & Bears

Een pleidooi voor liquide alternatieven

Dit artikel is ook beschikbaar in: Engels Vereenvoudigd Chinees Frans Italiaans Duits Spaans Pools

David Saunders, oprichter en managing director van K2 Advisors, presenteert een beknopte inleiding over liquide alternatieven en vier veel gebruikte hedgestrategieën met een doel dat bij sommigen als een verrassing kan overkomen: de verlaging van het portefeuillerisico.

David Saunders
David Saunders

David Saunders

Founding Managing Director

K2 Advisors

Franklin Templeton Solutions

 

Bij sommige beleggers komen hedgefondsen over als mysterieuze, agressief beheerde beleggingen die te riskant zijn voor gewone portefeuilles. Veel sceptici zouden echter vreemd opkijken als hun wordt verteld dat het gros van de hedgefondsen gericht is op vermogensgroei met een lagere volatiliteit dan de brede markt. Het Engelse woordenboek Merriam-Webster definieert een ‘hedge’ dan ook als een haag of een begrenzing, naast een voorwerp dat bedoeld is om zaken in te perken zoals, in dit geval, de risico’s van een portefeuille.

Ondanks de misvattingen blijven hedgefondsen aan populariteit winnen. Het totale vermogen van de hedgefondsen is gestegen van USD 38 miljard in 1990 naar USD 2,8 biljoen in 2015,[1] wat een aanzienlijke wijziging in de asset allocatie vertegenwoordigt. Dit is wellicht de meest ingrijpende verschuiving sinds de grote overstap bij de beleggers van obligaties naar aandelen aan het begin van de jaren 1980.

Het valt daarbij ook op dat niet alleen institutionele beleggers hun geld in hedgestrategieën plaatsen – ook particuliere beleggers krijgen steeds meer oog voor dit segment. Deze verschuiving is mede te danken aan de opkomst van fondsstructuren voor liquide alternatieven, die hedgestrategieën aanbieden via gemeenschappelijke beleggingsfondsen. Deze structuren bieden een bredere toegang tot hedgestrategieën en kunnen potentiële voordelen opleveren op het gebied van de liquiditeit, de vergoedingen en de transparantie.

De traditionele toegang tot hedgefondsen via private plaatsing ging vroeger doorgaans gepaard met een lagere liquiditeit, waarbij de terugkoopmogelijkheden beperkt waren tot een maandelijks of driemaandelijks venster. Daarnaast was ook de zichtbaarheid van de portefeuilleparticipaties – of de transparantie – beperkt. Liquide alternatieven daarentegen bieden een dagelijkse liquiditeit, transparantie op effectniveau en vergoedingen die vaak lager uitvallen dan bij de traditionele hedgefondsen.

En in tegenstelling tot hedgefondsen moeten strategieën voor liquide alternatieven onder andere in de Verenigde Staten dezelfde officiële regelgeving naleven als de in de VS geregistreerde beleggingsfondsen, en dus ook informatie verstrekken die niet zo makkelijk te krijgen is bij private plaatsing. Deze liquiditeit, flexibiliteit en transparantie hebben meer beleggers ertoe aangezet om hedgestrategieën toe te voegen aan hun meer traditionele portefeuilles.

De laatste tijd is de belangstelling voor hedgestrategieën nog toegenomen. Waarschijnlijk komt dat doordat de beleggers voor een dilemma staan. Zij zoeken naar opbrengst, maar de rente die vastrentende producten bieden, ligt zeer laag en er wordt gevreesd dat de aandelenmarkten een periode van toenemende volatiliteit tegemoet gaan. Daarnaast zijn veel beleggers ook op zoek naar een ruimere diversificatie in hun portefeuilles (met het oog op een lagere correlatie[2] met traditionele beleggingscategorieën zoals aandelen en staatsobligaties). De bundeling van niet-gecorreleerde strategieën binnen een portefeuille kan zorgen voor een gelijkmatiger verloop wanneer een bepaalde beleggingscategorie of strategie een volatiele periode moet incasseren. Bovendien kunnen hedgestrategiebeheerders shortposities innemen die kunnen profiteren van marktdalingen, wat het risico van een traditionele long-only portefeuille in bepaalde mate kan opvangen.

 

 

Capture

Long-short aandelen

Hedgefondsen hanteren uiteenlopende strategieën en hun rendement is vaak afkomstig uit niet-traditionele bronnen. Meestal proberen zij munt te slaan uit marktinefficiënties zoals koersverschillen en relatieve afwijkingen tussen effecten zoals aandelen en obligaties, technische marktbewegingen, diepgaande fundamentele analyse en andere kwantificeerbare trends en/of inconsistenties. De meeste hedgestrategieën proberen dus winst te slaan uit de marktinefficiënties en tegelijk hun marktblootstelling te beperken.

Vier gangbare strategieën die door hedgefondsen worden gebruikt, zijn: Long-Short aandelen, relative value, event driven en global macro.

In het kader van een long-short aandelenstrategie zal een hedgefondsbeheerder een longpositie nemen in een aandeel dat het goed zou moeten doen, en short gaan in een aandeel[3] dat volgens hem zal achterblijven.

Nemen we even een hypothetisch voorbeeld: Als algemeen wordt verwacht dat de verkoop van tablets zal toenemen terwijl die van desktopcomputers zal dalen, kan een hedgefondsbeheerder aandelen kopen van een bedrijf dat tablets ontwikkelt, en geleende aandelen verkopen van een bedrijf dat desktopcomputers produceert. De hedgefondsbeheerder probeert te profiteren van de verwachte toename van de tabletverkoop – en de daarmee gepaard gaande stijging van de koers van het tabletbedrijf –, maar ook van de verwachte daling van de desktopverkoop en de daaruit voortvloeiende daling van de aandelenkoers van de desktopproducent. De long-short aandelenstrategie kan verder opgesplitst worden in generalisten, geografische specialisten zoals voor Aziatische opkomende markten, en sectorspecialisten zoals hedgefondsen voor de technologiesector en de gezondheidszorg. De long-short aandelenstrategie doet het doorgaans goed in vlakke tot stijgende aandelenmarkten die worden aangestuurd door bedrijfsfundamentals.[4]

Relative Value

De relative valuestrategie omvat een breed spectrum van beleggingstechnieken die focussen op koersinefficiënties tussen twee vergelijkbare effecten. Hedgefondsbeheerders maken soms gebruik van converteerbare obligaties om deze strategie toe te passen. Converteerbare obligaties, dus obligaties die kunnen worden ingeruild voor een bepaald bedrag aan aandelen van het betrokken bedrijf op een toekomstig tijdstip, zijn mogelijk inefficiënt gewaardeerd ten opzichte van de aandeelkoers of de gewone obligaties van het bedrijf. Bij voor het overige vergelijkbare voorwaarden (als, met andere woorden, ze dezelfde coupons hebben), en als de looptijden[5] dezelfde zijn, zou een converteerbare obligatie een premie moeten vertonen ten opzichte van gewone schuld, omdat er naar verwachting potentiële waarde ingebed zit, gelet op de onderliggende aandelenoptie.

Opnieuw een hypothetisch voorbeeld: Tijdens de financiële crisis van 2008 leverden de converteerbare obligaties van een groot bedrijf in de maaksector een opbrengst van 14% op, terwijl zijn gewone schuld het bij 11% hield. Een dergelijk scenario biedt een relatieve-waardekans omdat de markt de converteerbare obligatie 300 basispunten (3%) lager inschatte dan de gewone schuld met dezelfde looptijd. Relatieve-waardebeheerders kunnen dan bijvoorbeeld tegelijk een longpositie innemen in de converteerbare obligatie van het bedrijf en dat compenseren met een shortpositie in de gewone schuld met dezelfde looptijd van het ­­bedrijf om in te spelen op het prijsverschil van 300 basispunten.

De relative valuestrategie doet het doorgaans goed in tijden van onzekerheid op de aandelenmarkten en vlakke tot stijgende obligatiemarkten.[6]

Event Driven

Event driven beheerders beleggen in effecten van bedrijven waar ondernemingsgebeurtenissen plaatsvinden, zoals een faillissement, een wijziging in de kapitaalstructuur of fusies en overnames.

Wanneer een bedrijf bijvoorbeeld aankondigt dat het van plan is een ander bedrijf over te nemen, stijgt doorgaans de aandeelkoers van het doelbedrijf, terwijl die van het overnemende bedrijf daalt, door de onzekerheid waar iedere overname nu eenmaal mee gepaard gaat, en omdat de overnemer meestal een premie moet toeleggen op de intrinsieke waarde van het doelbedrijf. De event driven beheerder neemt dan een longpositie in het doelbedrijf, en een shortpositie in het overnemende bedrijf.

Deze transacties gebeuren normaliter na de aankondiging, de beheerders gaan meestal niet af op speculaties. Het belangrijkste risico bij deze posities is dat de deal niet doorgaat. Event driven strategieën presteren doorgaans het beste wanneer de markten een rally boeken, maar ook bij hoge niveaus van ondernemingstransacties.[7]

Global Macro

Global macro strategieën focussen op top-down macro-economische kansen via talrijke markten en beleggingen, met inbegrip van valuta’s en grondstoffen. Voor hun beleggingsbeslissingen houden global macro beheerders rekening met uiteenlopende factoren, zoals de economische indicatoren van landen en regio’s, en de trends bij en verschillen tussen de centrale banken.

Een populair thema bij veel global macro beheerders in 2014 kan worden samengevat onder de kop ‘De ontwikkelde markten stijgen op, de opkomende markten storten neer’. Een global macro beheerder zal in een dergelijke situatie bijvoorbeeld een longpositie nemen in een MSCI World Index tracker (exchange-traded fund of ETF) en een shortpositie in een MSCI Emerging Markets Index ETF.[8]

De global macro strategie kan worden gecombineerd met de drie andere hierboven vermelde strategieën, en doorgaans doet zij het goed in periodes met duidelijke markttrends, zowel opwaarts als neerwaarts.[9]

Multi-managerbenadering

Hoewel de hedgefondsbeheerders gebruik kunnen maken van uiteenlopende strategieën, houden de traditionele hedgefondsen het doorgaans bij één beheerder en één strategie. Sommige hedgefondsbeheerders kunnen weliswaar via diverse strategieën beleggen, maar uiteindelijk moet de belegger het toch doen met de stijl van slechts één beheerder. Veel fondsen voor liquide alternatieven daarentegen zijn multi-strategiefondsen die beleggen in diverse beheerders met dezelfde strategie, of in verschillende beheerders met verschillende strategieën.
Een multi-strategiebenadering streeft naar een constructief diversificatieniveau binnen een portefeuille.[10] Een verdere diversificatie via de selectie van meerdere beheerders binnen elke strategie kan ook helpen om het beheerderspecifieke risico terug te dringen. Beheerders kunnen uiteenlopende stijlen of benaderingen hanteren binnen dezelfde hedgestrategie, op basis van hun expertise op een bepaald gebied (zoals een regio, sector of financieel instrument). Al deze verschillende types van hedgestrategieën kunnen andere rendementen neerzetten, afhankelijk van de marktcontext. Ik denk dus dat het van doorslaggevend belang is om ervaren professionals te laten kiezen voor de strategieën die het sterkste opwaartse rendementspotentieel vertonen voor de huidige en de toekomstige marktomstandigheden.
De verklaringen, meningen en analyses van David Saunders in dit document vertegenwoordigen zijn persoonlijke standpunt. Zij zijn enkel bedoeld ter algemene informatie en mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of als een aanbeveling of verzoek om enig effect te kopen, te verkopen of te houden, of enige beleggingsstrategie te volgen. Zij vormen geen juridisch of fiscaal advies. De informatie in dit document wordt verstrekt per de publicatiedatum en kan zonder kennisgeving veranderen en ze is niet bedoeld als een volledige analyse van elk belangrijk feit over een land, regio, markt of belegging.

Er kunnen bij de opstelling van dit materiaal gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet door Franklin Templeton Investments (“FTI”) onafhankelijk zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen enkele aansprakelijkheid voor enig geleden verlies als gevolg van het gebruik van deze informatie, en de gebruiker die zich verlaat op deze verklaringen, meningen en analyses doet dat louter op eigen risico. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden door met FTI gelieerde ondernemingen en/of hun distributeurs alleen aangeboden als dat door de lokale wetten en regels wordt toegestaan. Gelieve uw eigen beleggingsadviseur te raadplegen voor nadere informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.

U kunt meer inzichten van Franklin Templeton Investments in uw inbox ontvangen. Schrijf in op de Beyond Bulls & Bears blog.

Voor tijdige beleggingstips kunt u ons volgen op Twitter @FTI_Global en op LinkedIn.

Wat zijn de risico’s?

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder een mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug. De marktwaarde van de effecten in de portefeuille stijgt en daalt, soms snel of onvoorspelbaar. Het portefeuillerendement hangt af van de bekwaamheid van de beheerder bij het selecteren, bewaken en spreiden van de onderadviseurs. De portefeuille wordt actief beheerd en kan verlies boeken als de mening van de beleggingsbeheerder en de onderadviseur over bepaalde beleggingen in de portefeuille niet juist blijkt. Sommige onderadviseurs hebben mogelijk weinig of geen ervaring in het beheer van het vermogen van de geregistreerde beleggingsvennootschap. Beleggingen in buitenlandse markten houden grotere beleggingsrisico’s in, zoals politieke, economische, krediet- en informatierisico’s en het risico op wisselkoersschommelingen. Beleggingen in derivaten brengen kosten met zich mee en kunnen een economisch hefboomeffect creëren, dat een aanzienlijke volatiliteit en verliezen (of winsten) voor de portefeuille kan veroorzaken die gevoelig hoger liggen dan de oorspronkelijke belegging van de portefeuille. Schuldeffecten met lagere rating of hogere rente gaan gepaard met een hoger kredietrisico, inclusief de mogelijkheid van wanbetaling of faillissement. Valutabeheerstrategieën kunnen resulteren in verliezen voor de portefeuille als de wisselkoersen niet evolueren zoals de beleggingsbeheerder of onderadviseur verwacht. Bij de shortverkoop van effecten in de portefeuille bestaat het risico dat het verlies hoger oploopt dan het oorspronkelijk belegde bedrag. Fusiearbitragebeleggingen kunnen leiden tot verlies als de voorgenomen reorganisatie waarin de portefeuille belegt, wordt gewijzigd of niet doorgaat. Er bestaan liquiditeitsrisico’s wanneer effecten moeilijker – of niet – te verkopen worden tegen de prijs waartegen ze gewaardeerd werden.

[1] Bron: © HFR, Inc., HFR Industry Reports, januari 2015, www.hedgefundresearch.com.

[2] De correlatie kan reiken van 1 (perfect positieve correlatie, bewegend in dezelfde richting) tot -1 (perfect negatieve correlatie, bewegend in tegengestelde richting).

[3] Een shortverkoop is de verkoop van een effect dat de verkoper heeft geleend, meestal van een makelaar, en dat hij op een toekomstig tijdstip moet teruggeven. De makelaar verkoopt de geleende aandelen en de opbrengst wordt gecrediteerd op de rekening van de verkoper. Op een bepaalde datum in de toekomst moet de verkoper hetzelfde aantal als de geleende aandelen kopen en ze aan de makelaar terugbezorgen. Als de aandeelkoers intussen is gedaald, kan de verkoper de aandelen terugkopen tegen een lagere prijs en boekt hij winst op het verschil. Als de aandeelkoers echter is gestegen, moet de verkoper een hogere prijs voor de aandelen betalen, wat hem verlies oplevert.

[4] In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst..

[5] De duration is een maatstaf voor de gevoeligheid van een obligatie – of een portefeuille – voor rentebewegingen. Hij meet het aantal jaren dat nodig is om de ware kostprijs van een obligatie terug te krijgen, rekening houdend met de huidige waarde van alle coupon- en hoofdsombetalingen die in de toekomst zullen worden ontvangen. Doorgaans geldt dat hoe langer de duration is, hoe meer de koers van een obligatie (of de waarde van de portefeuille) zal dalen wanneer de rente stijgt, door de omgekeerde relatie tussen de rente van een obligatie en zijn koers.

[6] In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst..

[7] Ibid.

[8] Indexen worden niet beheerd, en er kan niet direct in een index worden belegd.

[9] Het rendement in het verleden vormt geen waarborg voor toekomstige resultaten.

[10] Diversificatie biedt geen garantie voor winst of bescherming tegen het risico van verlies.