Beyond Bulls & Bears

Eind goed, olie goed?

Dit artikel is ook beschikbaar in: Engels Vereenvoudigd Chinees Frans Italiaans Duits Spaans Pools

De daling van de wereldwijde olieprijzen tot hun laagste niveau in ruim 10 jaar tijd lijkt op het eerste gezicht een goede zaak voor de consument, maar wat de markten zorgen baart, is dat het niet helemaal duidelijk is waarom die daling heeft plaatsgevonden, en wat voor gevolgen die mogelijk heeft. Drie beleggingsdeskundigen van Templeton Global Equity Group, Cindy Sweeting, Tony Docal en Chris Peel, geven hun kijk op het olielandschap, leggen uit of de olieprijzen zich volgens hen zullen herstellen en wat een klimaat van lagere olieprijzen voor beleggers zou kunnen betekenen. Zij wijzen erop dat olieprijzen doorgaans uit zichzelf weer stabiliseren, en als we inzoomen op de bedrijven uit de sector, dan zouden lagere prijzen wel eens een meevaller kunnen blijken voor de sterkere marktspelers, en voor beleggers die op zoek zijn naar interessante waardebeleggingen.

Chris Peel
Chris Peel
Tony Docal
Tony Docal
Cindy Sweeting
Cindy Sweeting

Cindy L. Sweeting, CFA
Director of Portfolio Management
Templeton Global Equity Group

Tony Docal, CFA
Deputy Director of Research
Templeton Global Equity Group 

Chris Peel, CFA
Portfolio Manager, Research Analyst
Templeton Global Equity Group

Het is duidelijk dat de gekelderde olieprijzen voor financiële perikelen hebben gezorgd. Producenten met een buitensporige schuldenlast en hoge kosten ontsnappen mogelijk niet aan faillissementen of kredietgebeurtenissen. Maar voor oliemaatschappijen met een betere kapitaalpositie zou het wel eens een zegen kunnen zijn. Zij kunnen dan immers noodlijdende concurrenten en hun reserves kopen en hoeven zelf geen geld uit te geven om nieuwe velden te verkennen op zoek naar nieuwe oliebronnen.

Beleggers gaan nu vrijwel unaniem uit van een vicieuze cirkel, waarbij instortende olieprijzen een wereldwijde vertraging veroorzaken, die op zijn beurt leidt tot een nog zwakkere vraag naar energie en verdere dalingen van de olieprijs. Maar zowel de geschiedenis als economische analyse wijst op een automatisch stabiliseringsproces, aangezien voordelige olie gunstig is voor de economische activiteit en de vraag naar energie in bescheiden mate bevordert. Lagere olieprijzen, die ook de inflatie beteugelen, suggereren volgens ons ook dat de wereldwijde centrale banken wellicht een inschikkelijk beleid zullen blijven voeren. Dus hoewel de scherpe daling van de olieprijzen zeker een verstorende invloed heeft gehad, zou de stabilisering ten opzichte van de armoedige dieptepunten goed moeten zijn voor de economische groei. Zelfs al herstelt de olieprijs zich niet tot de topniveaus van meer dan $100 per vat in 2014.

De olieprijzen zijn een symptoom van de aanhoudende bezorgdheid van de markten over een stagnerende trend in de handel in industriegoederen en investeringsuitgaven, ondanks de enorme kapitaalinjecties van de centrale banken uit de ontwikkelde wereld. In werkelijkheid is de wereldwijde economie – althans volgens ons – nog steeds gestaag de deflatoire impact van de afbouw van de overcapaciteit en het overaanbod aan het verwerken. Dit is geen nieuws. In de hele wereld is er te veel productiecapaciteit opgebouwd om te kunnen voldoen aan de onhoudbare vraag die nog werd versterkt door buitensporige hefboomwerking. Stilaan wordt de hele wereldeconomie overgeleverd aan pijnlijke bezuinigingsinspanningen. Wij verwachten dat deze trend zal aanhouden.

Dus met een op z’n zachtst gezegd bescheiden wereldwijd herstel na het trauma van de wereldwijde financiële crisis van 2008-2009 die nog vers in het geheugen ligt, is het begrijpelijk dat de markten bezorgd zijn over mogelijke onaangename schokken. Vooral omdat de expansie in de ontwikkelde economieën inmiddels bijna zeven jaar duurt. Die schokken variëren van een harde, hobbelige landing in China, tot een potentiële recessie in de Verenigde Staten, aangezien de olie- en industrie enigszins onder druk staan en het gratisgeldbeleid is afgeschaft.

Geopolitieke gevolgen

Ook ontstaan er duidelijk steeds meer geopolitieke risico’s, aangezien het Midden-Oosten zich op dit moment zeker in een kwetsbare toestand bevindt. Er is een ellenlange lijst van wat er vandaag allemaal in de regio gebeurt: de conflicten in Syrië, Jemen en Libië, de toename van terrorisme en recenter de steeds grotere spanningen tussen Iran en Saoedi-Arabië. De instorting van de olieprijzen zet de geopolitieke situatie in het Midden-Oosten aanzienlijk onder druk. Omdat exportlanden hun inkomsten uit olie zien dalen, hebben regeringen besloten om maatregelen te nemen om hun begrotingspositie te vrijwaren. Valuta’s die gekoppeld zijn aan de US-dollar komen ook stilaan in het vizier, en er wordt druk gespeculeerd over mogelijke loskoppelingen als de neerwaartse druk op de olieprijzen aanhoudt. De meeste grote olie-exporteurs in het Midden-Oosten hebben echter aanzienlijke financiële reserves opgebouwd toen de olieprijzen hoog waren, en hebben maar weinig schuld in verhouding tot hun bruto binnenlands product (bbp). Daarom zouden zij volgens ons een periode van lagere olieprijzen moeten kunnen doorstaan, zij het niet eeuwig.

Irak, Iran, Libië en Saoedi-Arabië produceren samen zowat 20% van de ruwe olie van de wereld. Toch lijkt er momenteel nauwelijks een geopolitieke premie of zelfs helemaal geen in de olieprijzen te zijn verrekend. Als de spanningen verder oplaaien en leiden tot onderbrekingen in de olieproductie, dan zou de huidige buffer van het wereldwijde overaanbod wel eens heel snel uitgeput kunnen raken. Dat is echter niet het basisscenario waar wij van uitgaan, maar het blijft wel degelijk een opwaarts risico voor olie, waar de prijzen volgens ons momenteel nog geen rekening mee houden.

Hoe ver kan de olieprijs nog dalen?

 We weten dat het huidige overaanbod van olie is toe te schrijven aan een aantal factoren. De geslaagde Amerikaanse schalieproductie tijdens de laatste jaren, gecombineerd met de beslissing van de Organisatie van olie-exporterende landen (OPEC) en Saoedi-Arabië in het bijzonder om niet in de productie te snoeien, heeft het bestaande overaanbod op de markt alleen maar erger gemaakt. En als Iran na de opheffing van de sancties opnieuw de markt betreedt, wordt het potentiële aanbod nog groter. De olieprijzen kunnen alleen maar normaliseren als deze overproductie op een of andere manier uit de markt wordt verwijderd.

Niettemin zijn wij van oordeel dat het overaanbod in de juiste context moet worden geplaatst.  Verschillende schattingen vandaag wijzen op een wereldwijd overaanbod van ergens tussen 1 miljoen en 1,5 miljoen vaten olie per dag. Als we weten dat er wereldwijd ongeveer 94 miljoen vaten per dag worden verbruikt, dan bedraagt dat overaanbod circa 1% – 2%[1], ofwel net één jaar groei van de vraag in het huidige tempo. Dat is aanzienlijk minder dan in de jaren 80 toen de OPEC en Saoedi-Arabië een vergelijkbare strijd over marktaandeel voerden.

Met een beheerste teruggang van circa 4% – 5% in de bestaande oliebronnen en de steeds lagere investeringen in de sector, is het volgens ons onvermijdelijk dat het aanbod van en de vraag naar olie op een bepaald punt in de toekomst weer een evenwicht zullen bereiken. Maar op korte termijn denken wij dat de olieprijs wellicht een niveau moet bereiken dat het overaanbod uit de markt dwingt. Dat is wat er vandaag gebeurt, hoewel mensen niet hadden verwacht dat het zo lang zou duren. Veel beleggers vragen zich af hoe ver de prijzen nog kunnen dalen. Volgens ons houdt een lagere olieprijs op korte termijn in dat het herstelproces sneller kan plaatsvinden, omdat het voor bepaalde producenten onrendabel wordt om zelfs de huidige olieproductie in stand te houden. Sommigen voorspellen dat de olieprijzen zullen dalen tot $20 per vat, wat zeker mogelijk is. Op dat niveau verliest een behoorlijke hoeveelheid ruwe olie geld op contante basis, dus is het waarschijnlijk dat de aanbodzijde sterker zal reageren dan ze tot nog toe heeft gedaan.

Wat de globale investeringen in de sector betreft, zijn de investeringsuitgaven in wereldwijde exploratie en productie in 2015 wellicht afgenomen, en zullen ze in 2016 naar verwachting opnieuw dalen. Als dat gebeurt, dan zullen de investeringsuitgaven in de oliesector gedurende twee opeenvolgende jaren zijn gedaald, wat al minstens 30 jaar niet meer is gebeurd.

Zoals we al eerder vermeldden, hebben belangrijke soevereine producenten niet de financiële middelen om voor onbepaalde tijd lage olieprijzen te tolereren. Saoedi-Arabië, Rusland, Brazilië en Venezuela (belangrijke olie-exporteurs) kampen allemaal met een aanzienlijk begrotingstekort als gevolg van de lagere olieprijzen. Hoewel bepaalde landen meer financiële reserves hebben dan andere, begint de markt al enigszins onder de druk te zwichten.

Dus na verloop van tijd stellen we vast dat de markt zich opnieuw aangepast van een wereld van overaanbod naar een evenwicht, en in een latere fase vervolgens mogelijk een bevoorradingstekort. Dan zal de olieprijs moeten stijgen tot een niveau dat opnieuw bevorderlijk is voor extra productie, om het natuurlijke verval op te vangen en te voldoen aan de toekomstige groei van de vraag. Wanneer zou dit kunnen gebeuren? In 2016 en begin 2017 verwachten wij dat de wanverhouding tussen vraag en aanbod geleidelijk aan zal verdwijnen door een combinatie van productieverlaging en een hogere groei van de vraag. 

Op zoek naar waarde in de energiesector

We hebben gezien dat de olieprijzen op de markt onder zware druk stonden, en we hebben ook gezien dat bedrijven uit de olie-industrie met een vergelijkbare druk te kampen hebben. We vinden in de energiesector degelijke waardekansen, en in bepaalde gevallen werden we zelfs geconfronteerd met waarderingsniveaus die we al in decennia niet meer hadden gezien. We vonden grote geïntegreerde oliemaatschappijen met een solide balans en aanzienlijke dividenden die de onzekerheid op de markt naar onze mening goed zouden moeten kunnen doorstaan, en die na verloop van tijd mogelijk ook zouden moeten profiteren van de kostendeflatie en kapitaaldiscipline. En het andere uiteinde van het spectrum bevinden zich de Amerikaanse exploratie- en productiemaatschappijen, en de dienstverleningsbedrijven die een sterke correlatie vertonen met de olieprijs en die in sterke mate zouden moeten profiteren van een genormaliseerde vraag-en-aanbodsituatie. De Amerikaanse schalie-industrie is volgens ons een van de sectoren die het eerst zal herstellen. Desalniettemin zijn we op dit moment uiterst selectief, omdat we uiteraard streven naar posities in bedrijven die naar onze mening zullen overleven.

We hebben zeker een aardige dosis nieuwjaarspessimisme gezien door de talrijke directe risico’s die volgens bepaalde marktdeelnemers boven ons hoofd hangen. Maar stemmingswisselingen zijn slechts bepalend voor wat er op korte termijn op de markt gebeurt. Het blijft een uitdaging om rationeel, evenwichtig en objectief te blijven, vooral aandacht te besteden aan de fundamentals op langere termijn, en te wachten tot er een moment van positieve verrassingen aanbreekt en het sentiment omslaat.

Slide0

Slide1

De verklaringen, meningen en analyses vertegenwoordigen het persoonlijke standpunt van de beleggingsbeheerder. Zij zijn enkel bedoeld ter algemene informatie en mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of als een aanbeveling of verzoek om enig effect te kopen, te verkopen of te houden, of enige beleggingsstrategie te volgen. Ze vormen geen juridisch of fiscaal advies. De informatie in dit document wordt verstrekt per de publicatiedatum en kan zonder kennisgeving veranderen, en is niet bedoeld als een volledige analyse van elk belangrijk feit over een land, regio, markt of belegging.

 Er kunnen bij de opstelling van dit document gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet onafhankelijk door Franklin Templeton Investments (‘FTI’) zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen aansprakelijkheid voor verliezen die voortvloeien uit het gebruik van deze informatie, en de gebruiker dient zelf te bepalen in welke mate hij wil vertrouwen op deze verklaringen, meningen en analyses. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden alleen door andere gelieerde ondernemingen van FTI en/of hun distributeurs aangeboden als dat door de lokale wet- en regelgeving wordt toegestaan. Gelieve uw eigen beleggingsadviseur te raadplegen voor nadere informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.

CFA® en Chartered Financial Analyst® zijn handelsmerken die eigendom zijn van CFA Institute.

U kunt meer vooruitzichten van Franklin Templeton Investments in uw inbox ontvangen. Schrijf in op de blog Beyond Bulls & Bears.

Voor tijdige beleggingstips kunt u ons volgen op Twitter @FTI_Global en op LinkedIn.

Wat zijn de risico’s?

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder een mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug.  Aandelenkoersen vertonen soms snelle en scherpe schommelingen als gevolg van factoren die een invloed hebben op individuele bedrijven, specifieke sectoren of bedrijfstakken, of op de algemene marktomstandigheden. De koers van waardeaandelen stijgt mogelijk niet zoals verwacht, of kan verder dalen. Een portefeuille die zich van tijd tot tijd toelegt op specifieke landen, regio’s, sectoren, bedrijfstakken of soorten beleggingen, kan onderhevig zijn aan grotere risico’s van nadelige ontwikkelingen in die specifieke aandachtsgebieden, dan een portefeuille die belegt in een ruimere waaier van landen, regio’s, sectoren, bedrijfstakken of beleggingen. Een belegging in de grondstoffensector houdt bijzondere risico’s in. Zo is de grondstoffensector in grotere mate blootgesteld aan ongunstige economische reglementaire ontwikkelingen. Beleggingen in het buitenland houden speciale risico’s in, zoals wisselkoersschommelingen, een onstabiel economisch klimaat en politieke ontwikkelingen; beleggingen in opkomende markten gaan gepaard met hogere risico’s in verband met dezelfde factoren.

[1] Bron: US Energy Information Administration, gegevens per het vierde kwartaal 2015.