Beyond Bulls & Bears

Vooruitzicht

Markten in flinterdunne informatieplakjes: Heeft ‘helikoptergeld’ zijn intrede eigenlijk al gedaan?

In deze editie van ‘De markten in flinterdunne informatieplakjes’ verkent Matthias Hoppe, senior vice president en portefeuillebeheerder van Franklin Templeton Solutions, het concept van ‘helikoptergeld’ als economische stimulusmaatregel, en hoe dergelijke programma’s – eventueel – verschillen van de programma’s voor kwantitatieve versoepeling die centrale banken in de hele wereld hebben geïntroduceerd. Hij beschrijft gedetailleerd de mogelijke valkuilen en wanneer helikoptergeld gunstig zou kunnen zijn voor een economie.

Dit artikel is ook beschikbaar in: Engels Frans Italiaans Duits Spaans Pools

De theorie is al eeuwen een onderwerp van discussie. Het idee werd naar verluidt voor het eerst in de 18e eeuw geopperd door filosoof en econoom David Hume. De invloedrijke Britse econoom John Maynard Keynes verwees ernaar in de jaren 30, en in 1969 had de Amerikaanse econoom (en latere Nobelprijswinnaar) Milton Friedman het letterlijk over geld uit helikopters strooien dat burgers zouden kunnen oprapen. De theorie is dat een centrale bank in wezen geld zou kunnen ‘drukken’ en dat onvoorwaardelijk uitdelen aan het volk in een poging om de economische groei en de inflatie van economieën die ver onder hun potentiële niveau blijven, aan te zwengelen.

In het algemeen is ‘helikoptergeld’ nooit ernstig overwogen als legitiem monetair hulpmiddel voor moderne, geavanceerde economieën. Het concept is in het verleden wel enkele malen toegepast (in de Weimarrepubliek in de jaren 20 en in Zimbabwe in de jaren 90 bijvoorbeeld), maar doorgaans waren de gevolgen voor de inflatie rampzalig. De laatste maanden wordt er echter steeds vaker over een dergelijk beleid gesproken, zowel in de media als door beleidsmakers. In maart van dit jaar beschreef ECB-voorzitter Mario Draghi het naar verluidt nog als een “bijzonder interessant concept”.

Dat dit oude idee op dit moment weer aandacht krijgt, is inderdaad een interessant gegeven. Al acht jaar lang zijn we getuige van ongeziene, wereldwijd georganiseerde QE-initiatieven (kwantitatieve versoepeling). En vooralsnog heeft geen enkele maatregel daadwerkelijk het beoogde resultaat bereikt, behalve misschien dat beleggers meer risico zijn gaan nemen en dat de activaprijzen kunstmatig zijn opgeschroefd. Er zijn zelfs centrale banken – de Japanse centrale bank en de ECB – die de traditionele QE-limieten al hebben overschreden en een negatieve rente hebben ingevoerd. In werkelijkheid belasten ze op die manier de banken die cash in deposito houden, om ze aan te moedigen het geld uit te lenen. Maar ondanks al deze agressieve maatregelen is er nog steeds geen merkbaar spoor van enige inflatie van de consumptieprijzen, en zeker niet van enige duurzame vraag of groei. Waarom zouden we dan verwachten dat helikoptergeld wel werkt? Om deze bespreking beter in context te plaatsen, moeten we alvast één vraag beantwoorden: Wat is precies het verschil tussen zogenaamd helikoptergeld en een agressief beleid van kwantitatieve versoepeling?

Een centrale bank beschikt over verschillende mogelijkheden om een programma van helikoptergeld in te voeren. En nee, er zouden geen helikopters worden ingezet om letterlijk geld uit te strooien (hoewel dat misschien vermakelijke reality-tv zou opleveren). Een waarschijnlijker scenario is dat centrale banken nieuwe overheidsobligaties zouden opkopen. De opbrengst van deze obligaties (het nieuw gedrukte geld) zou vervolgens misschien kunnen worden gebruikt voor de financiering van infrastructuurprojecten, of voor een eenmalige belastingverlaging, zoals voormalig gouverneur van de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) Ben Bernanke in 2002 al suggereerde. In beide scenario’s zou het nieuw gedrukte geld worden gebruikt voor de aankoop van overheidsobligaties – precies wat de QE-programma’s nu al doen. Het belangrijkste verschil tussen beide, is dat de centrale bank in het helikoptergeldscenario belooft om de obligaties nooit te verkopen, of het geld dat door de aankoop is ontstaan, nooit meer uit circulatie te nemen. Op deze manier ‘schenkt’ de centrale bank in wezen geld aan het volk. In theorie zouden consumenten daardoor meer uitgeven, zouden de prijzen stijgen en zou uiteindelijk ook het nominale bruto binnenlands product toenemen.

Er zijn al helikopters opgestegen

Voorstanders van een helikopterexperiment die de vergelijking maken met de huidige QE-programma’s zien het verschil als volgt: een directe overdracht naar het volk zou een rechtstreekse invloed hebben op de globale vraag en zou het beleid efficiënter maken, terwijl er nu alleen maar kan worden gehoopt dat de kunstmatig lage renteniveaus die door de grootschalige opkoopprogramma’s van overheids-, hypotheek- en bedrijfsobligaties ontstaan, een indirect effect zullen hebben. Als het volk en de consumenten weten dat het extra geld niet uit circulatie wordt genomen, dan zouden ze in grotere mate bereid zijn om het uit te geven, en dat zou dan leiden tot de duurzame economische groei die de traditionele QE-inspanningen nog niet hebben kunnen verwezenlijken. In zekere zin zou ik echter durven te stellen dat er al een bepaalde vorm van helikoptergeld bestaat.

Denk maar aan de enorme overheidsschuld die tal van centrale banken in de hele wereld in de nasleep van de financiële crisis van 2008-2009 hebben verzameld. En een grote meerderheid van nieuwe uitgegeven overheidsobligaties bevindt zich inmiddels op de balans van ’s werelds centrale banken.

hoppe blog 2305

Hoewel de QE-‘experimenten’ die na 2008 zijn uitgevoerd in theorie als een tijdelijk middel waren bedoeld, wordt volgens mij in werkelijkheid verwacht dat de wereldwijde centrale banken helemaal niet de intentie hebben om de gecreëerde extra liquiditeit weer ongedaan te maken, door de obligaties dus weer aan de financiële markt te verkopen. Expliciet is dit nooit aan bod gekomen, maar impliciet is dit eigenlijk wel de boodschap die we uit de initiatieven en het discours van de beleidsmakers kunnen afleiden. Vanuit dit perspectief is helikoptergeld in zekere zin dus al een realiteit. En toch lijkt er niemand meer geld uit te geven.

Ligt de schuld bij de politici?

Wat vandaag zo ironisch is, is dat centrale banken geconfronteerd worden met inflatiepercentages die ver onder hun normale streefdoel liggen, terwijl overheden geen expansief begrotingsbeleid willen voeren om greep te krijgen op de macro-economische realiteit. Vooral in ontwikkelde economieën wordt er in vergelijking met het verleden vaak nog steeds een strak begrotingsbeleid gevoerd, hoewel de langetermijnrente zich op een absoluut dieptepunt bevindt. Is het dan eigenlijk niet logischer dat overheden intensief zouden investeren in wegen, scholen, groene technologie en openbare nutsvoorzieningen – ‘goede oude fiscale stimuleringsmaatregelen’ in mijn woordenboek – als ze dan toch gratis kunnen lenen? Dat lijkt me een redelijke vraag. Waarom zijn de centrale banken dan de enige instellingen die kennelijk bereid zijn om actie te ondernemen, terwijl overheden de zaak vanaf een afstandje lijken te aanschouwen? Misschien hebben politici te veel zelfkennis en houden ze zich bewust in wat de helikoptergeldkwestie betreft, omdat ze bang zijn dat de verboden vrucht zo zoet zal smaken, dat ze de verleiding na die eerste keer niet meer zullen kunnen weerstaan, en keer op keer zullen teruggaan voor meer.

Als er met helikoptergeld projecten van algemeen nut zouden worden gefinancierd, zoals hierboven beschreven, dan zou dat wellicht gunstig zijn voor de nominale groei, en dan zouden de inflatieverwachtingen op korte termijn en de inflatie op langere termijn waarschijnlijk stijgen. Ik verwacht weliswaar niet dat een dergelijk beleid in de nabije toekomst wordt ingevoerd. De centrale bankiers van de wereld hebben op de Fed-vergadering in Jackson Hole in augustus niet laten verstaan dat zij zich meer zorgen maken over groei of inflatie, of dat ze nieuwe monetaire middelen nodig hebben om hun streefdoel voor de inflatie effectief te verwezenlijken.

Het komt erop neer dat helikoptergeld in de zuiverste vorm op korte termijn onwaarschijnlijk lijkt, hoewel de kans niet langer onbestaande is. Het fiscale en monetaire beleid in Japan zou bijvoorbeeld in grotere mate op elkaar kunnen worden afgestemd.

Als we het grotere geheel bekijken, dan zou ik durven te beweren dat het expansieve monetaire beleid van de afgelopen tientallen jaren al reële en waarneembare marktverstoringen heeft veroorzaakt (zoals de vastgoedzeepbel in de VS van 2008). En de invoering van wereldwijde monetaire versoepeling om die verstoring van 2008 te verzachten, ligt in het verlengde van dat beleid. Hoewel ik niet zeker weet of helikoptergeld in dit stadium een verstandige beslissing zou zijn, zou ik het beschouwen als een andere vorm van onorthodox monetair beleid. In theorie zou een dergelijk programma misschien kunnen slagen als het op strikte wijze zou worden beheerd, met regels en wetten die het beschermen tegen politiek misbruik. Maar dat is in werkelijkheid wellicht geen rationele verwachting.

*Flinterdunne informatieplakjes, een concept dat populair werd door het boek Intuïtie: De kracht van denken zonder erbij na te denken van sociaal wetenschapper Malcolm Gladwell, verwijst naar de theoretische stelling dat mensen – doorgaans onbewust en razendsnel – met slechts beperkte informatie of ‘flinterdunne informatieplakjes’ nauwkeurige en uiterst scherpzinnige oordelen vormen over een persoon of situatie. Veel psychologen en sociologen zouden durven stellen dat deze snelle indrukken even nauwkeurig, of misschien zelfs nauwkeuriger zijn dan oordelen die gevormd worden op basis van uitgebreide hoeveelheden informatie.

De verklaringen, meningen en analyses vertegenwoordigen het persoonlijke standpunt van de beleggingsbeheerder. Zij zijn enkel bedoeld ter algemene informatie en mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of als een aanbeveling of verzoek om enig effect te kopen, te verkopen of te houden, of enige beleggingsstrategie te volgen. Ze vormen geen juridisch of fiscaal advies. De informatie in dit document wordt verstrekt per de publicatiedatum en kan zonder kennisgeving veranderen, en is niet bedoeld als een volledige analyse van elk belangrijk feit over een land, regio, markt of belegging.

Er kunnen bij de opstelling van dit document gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet onafhankelijk door Franklin Templeton Investments (‘FTI’) zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen aansprakelijkheid voor verliezen die voortvloeien uit het gebruik van deze informatie, en de gebruiker dient zelf te bepalen in welke mate hij wil vertrouwen op deze verklaringen, meningen en analyses. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden alleen door andere gelieerde ondernemingen van FTI en/of hun distributeurs aangeboden als dat door de lokale wet- en regelgeving wordt toegestaan. Gelieve uw eigen beleggingsadviseur te raadplegen voor nadere informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.