Tijd om onze verwachtingen te heroverwegen?

Dit artikel is ook beschikbaar in: Engels Vereenvoudigd Chinees Frans Italiaans Duits Pools

Steekt er storm op wanneer de QE-wind gaat liggen?

V: De centrale banken liggen nog steeds in het vizier van de wereldwijde markten. Wat is de boodschap die de verschillende centrale banken van de wereld tegenwoordig proberen over te brengen? Michael Hasenstab: Er is veel aandacht gegaan naar het tempo en de omvang van de renteverhogingen van de Amerikaanse Federal Reserve (Fed), maar waar er volgens mij nog onvoldoende aandacht voor geweest is, is wat er gebeurt wanneer de centrale bank haar balans begint af te bouwen. Volgens mij zal de Amerikaanse centrale bank het voortouw nemen en zal Europa vervolgens in haar voetsporen treden. Japan is, naar mijn mening, echter nog niet klaar voor de afbouw van de kwantitatieve versoepeling (QE). Zelfs als de Bank of Japan een einde maakt aan QE, zal ze de tienjarige rente nog steeds in de buurt van nul trachten te houden.

 Er heerst een zekere bezorgdheid dat de Fed nog nooit zo’n grote hoeveelheid activa van de hand hoefde te doen en in theorie is het mogelijk dat dat zonder horten en stoten gebeurt, maar in de praktijk lijkt dat weinig waarschijnlijk. We moeten daarop voorbereid zijn. Het gaat ook niet alleen om wat de Fed doet met haar balans. Er vindt op dit moment heel wat deregulering plaats en er zouden ook nog begrotingsuitgaven aan kunnen komen. Het Amerikaanse landschap is vrij ingewikkeld.

Christopher Molumphy: Over wat Michael zei: er staat de centraal bankiers een lastige taak te wachten. De Fed is begonnen met een balans van minder dan $1 biljoen, die inmiddels is uitgegroeid tot $4,5 biljoen. Dat is een flinke afslankingsklus. Naar mijn oordeel heeft de Fed haar intenties onlangs al vrij goed laten doorschemeren. Maar zoals Michael al zei, het grote werk moet nog komen, en er is heel veel dat mis kan gaan.

Ed Perks: Een ander punt waar we rekening mee moeten houden, is de mogelijke transitie bij de Fed. De ambtstermijn van Fed-voorzitter Janet Yellen zou in begin 2018 moeten aflopen, dus volgens mij zullen de markten steeds meer aandacht besteden aan de potentiële koers van de Fed onder nieuw leiderschap, als de kans bestaat dat haar mandaat niet wordt verlengd.

Christopher Molumphy: Het is nog niet helemaal zeker dat Yellen geen tweede ambtstermijn voor haar rekening neemt, maar op dit moment is de kans op een nieuwe Fed-voorzitter aannemelijk. Wanneer we nadenken over de toekomst van het monetaire beleid, is het nog een vraagteken wat de impact van die transitie zal zijn. Zoals Ed al zei is de ambtstermijn van Yellen bijna op zijn einde, dus het wordt inmiddels hoog tijd om over die transitie te gaan communiceren.

Michael Hasenstab: Volgens mij zou het een goede zaak kunnen zijn als iemand van de marktzijde aan het roer van de Fed zou komen te staan. Maar wat het Amerikaanse monetaire beleid en de gevolgen daarvan betreft, is het volgens mij vrij eenvoudig. Volgens mij moeten de rentevoeten hoger. Er heerst in de Verenigde Staten inmiddels volledige werkgelegenheid, de economische groei ligt op of boven haar potentieel en de output gap is dicht. Er is nog geen inflatie, maar dat is een achterblijvende indicator en bijgevolg is het waarschijnlijk gewoon een kwestie van tijd. Het zijn allemaal factoren die erop wijzen dat de rente op tienjarige Amerikaanse staatsobligaties boven de 2% zou moeten liggen.

V: Wat moeten beleggers denken over kansen die ontstaan of die mogelijk verdwijnen? Chris Molumphy: Wij beleggen meer op middellange tot langere termijn, dus wij proberen vooral een langetermijnvisie te hanteren. Wel proberen we te profiteren van de volatiliteit op kortere termijn wanneer daardoor mogelijke koopkansen ontstaan. We zijn redelijk optimistisch over de wereldwijde economie en die van de Verenigde Staten in het bijzonder. De Amerikaanse economie vertoont een jaarlijkse groei van circa 2%, niet fantastisch, maar vanuit het standpunt van een vastrentende belegger wel behoorlijk. Althans op korte termijn zijn we redelijk positief over het bedrijfsklimaat en ook de consument houdt behoorlijk goed stand. We hebben vooral aandacht voor activaklassen zoals bedrijfsobligaties. We zijn nog steeds redelijk optimistisch over bedrijfsobligaties en over door hypotheken gedekte effecten, maar we blijven wel gediversifieerd omdat we op de vastrentende markten op dit moment niet veel voordelige sectoren zien. Toch zijn we bereid om een redelijke mate van risico te nemen omdat de fundamentals volgens ons op korte tot middellange termijn redelijk solide zullen blijven.

Michael Hasenstab: Als de Fed de eerste stap neemt en de rente in de Verenigde Staten normaliseert, dan zouden hogere Amerikaanse rentevoeten in combinatie met een stabiele rente in Japan of Europa tot een sterkere Amerikaanse dollar kunnen leiden, althans tijdelijk. Bovendien zijn de rentevoeten voor de euro en de yen lang niet de enige struikelblokken.

Voor opkomende markten zal de situatie waarschijnlijk enigszins anders zijn, omdat veel van die landen een enorm rentevoordeel hebben tegenover de Verenigde Staten. Sommige landen waar de obligatierente bijzonder laag is, zouden veel gevoeliger kunnen zijn voor een Amerikaanse renteverhoging. Volgens mij zullen de verschillen tussen valuta’s van opkomende markten in grotere mate uiteenlopen.

Stephen Dover: De bedrijfswinsten zijn niet alleen sterk, maar vertonen ook voor de eerste keer in geruime tijd een wereldwijd solide trend. Bedrijven blijven betere winsten publiceren dan verwacht, vooral in opkomende markten, en in zekere mate nu ook in Europa. Zolang de stijging van de rentevoeten gematigd verloopt, is die waarschijnlijk op dit moment al in de marktprijzen verrekend. Het klimaat is relatief gunstig en de markten zijn relatief kalm, dus het risico bestaat dat de markten – in geval van een schok – daar volgens mij niet goed op voorbereid zijn.

En tot slot, zolang de bedrijfswinsten groeien, zou de markt moeten kunnen blijven stijgen. In Europa is de economie enigszins hersteld en zijn er aantal positieve politieke ontwikkelingen geweest. De Europese banken doen het beter dan velen hadden verwacht. Financiële instellingen in het algemeen zijn nog niet volledig hersteld van de wereldwijde financiële crisis van 2007-2009, waardoor er nog extra stijgingspotentieel is. In dat segment zijn er volgens ons dus nog in zekere mate een aantal kansen.

Wel moet Europa het hoofd bieden aan een aantal aanzienlijke staartrisico’s die op dit moment waarschijnlijk nog niet in de markten zijn ingeprijsd. Ook bieden de opkomende markten volgens ons nog tal van kansen: er is groei en er zijn positieve politieke veranderingen – althans in een select aantal opkomende markten zoals Latijns-Amerika.

Stabiele of volatiele markten – Hoe kunnen beleggers zich voorbereiden?

V: Ondanks verschillende risicofactoren ligt de volatiliteit op de aandelenmarkt nog steeds in de buurt van haar historische dieptepunt. Hoe moeten beleggers op dit moment risico’s op de aandelenmarkten benaderen?

Ed Perks: Volgens mij is het belangrijk om een stap terug te nemen tot voor de laatste 12-15 maanden. Vanuit een perspectief op langere termijn zie je dat de markten nog maar twee jaar geleden aanzienlijk volatieler waren. Tussen midden 2015 en begin 2016 beleefden de bredere wereldwijde aandelenindices een scherpe correctie. Aan de andere kant heeft deze huidige periode van lage volatiliteit volgens mij heel wat voordelen. In de jaren sinds de wereldwijde financiële crisis was het monetaire beleid van de Fed en de wereldwijde centrale banken in het algemeen vooral bedoeld om de volatiliteit binnen activaklassen en meer in het algemeen, de economie, terug te brengen, en dat heeft zeker een aantal voordelen opgeleverd. We hebben vastgesteld dat de Amerikaanse en de wereldwijde economie nog steeds in een relatief bescheiden tempo groeien. De geringe marktvolatiliteit had waarschijnlijk wel enige invloed op het vrij sterke vertrouwen van zowel de bedrijfswereld als de consument dat vandaag bestaat. En beleggers konden zich in grotere mate toeleggen op de overigens sterke fundamentals.

Het is echter onwaarschijnlijk dat deze periode van relatief lage – ik zou niet zeggen ongeziene, maar wel relatief lage – volatiliteit aanhoudt. Mijn standpunt is dat de factoren die nog niet bekend zijn wellicht grotere risico’s vormen die ons misschien nog te wachten staan. De laatste jaren hebben we vastgesteld dat er een enorme hoeveelheid activa naar passieve strategieën gaat. Dus in welke mate zullen aandelen, of activa in het algemeen, volgens algoritmes en zonder onderscheid worden verkocht naarmate de volatiliteit hoger klimt? Daar maken we ons enigszins zorgen over en dat is iets waar beleggers volgens mij over moeten nadenken. Stephen Dover: Om Ed bij te treden: passieve fondsen spelen in wezen op momentum. Ze kopen ‘hoog’ voor stijgende aandelen die een steeds grotere weging in een index krijgen en verkopen ‘laag’ voor aandelen die dalen en een steeds kleinere positie in de index innemen, ongeacht het toekomstige stijgingspotentieel van het aandeel. De kans op een algemene verkoopgolf is een van de dingen waar we in ons onderzoek aandacht aan besteden. We kijken naar hoe vaak een bedrijf deel uitmaakt van een index, of in handen is van passieve beleggers, want dat is geld dat heel snel zou kunnen wegvloeien en dat heeft een invloed op het bedrijf.

Waar alle beleggers aan denken, maar niets over durven te zeggen

V: Op welke manier hebben exogene politieke risico’s een invloed op uw beleggingstheorie?

Chris Molumphy: Volgens mij hebben de markten vrij goed door sommige van deze niet-fundamentele episodes van politieke, geopolitieke of andere volatiliteit heen gekeken en hebben ze redelijk goed standgehouden. Maar om te antwoorden op uw vraag: exogene risico’s maken de zaken wat moeilijker. Als je je echter aan je belangrijkste beleggingstheorie houdt, namelijk fundamentals en een langetermijnhorizon, dan kun je dergelijke gebeurtenissen aangrijpen als kansen. Opstoten van marktvolatiliteit kunnen koopkansen creëren. Wij proberen te bepalen of risico’s op korte termijn ook gevolgen hebben voor de fundamentals op langere termijn. Meestal zijn de risico’s van voorbijgaande aard. Michael Hasenstab: De verschuiving die in veel opkomende markten heeft plaatsgevonden naar een meer orthodox beleid heeft voor ons kansen gecreëerd. In de Verenigde Staten en Europa is het politieke klimaat veel meer beladen en wordt in sommige gevallen helemaal afstand gedaan van het orthodoxe beleid. In Mexico bijvoorbeeld hebben de beleidsmakers voet bij stuk gehouden en de rentevoeten verhoogd om hun valuta te beschermen (ondanks speculatieve aanvallen), en hebben ze fiscale hervormingen doorgedrukt en de energiesector vrijgemaakt. De peso is toen fors teruggevallen.

In Brazilië wordt corruptie inmiddels krachtdadiger aangepakt dan ooit. Dat zal volgens mij tot enkele positieve politieke veranderingen leiden. En Argentinië heeft onder president Mauricio Macri een bocht van 180 graden gemaakt en de marktprincipes weer omarmd om de economie weer aan te zwengelen. De Indiase premier Narendra Modi is begonnen aan een bijzonder ingrijpende hervorming van het belastingsysteem en heeft bij de centrale bank een inflatiestreefdoel vooropgesteld. In opkomende markten zijn er volgens mij dus tal van positieve fundamentele veranderingen geweest waar we nog jarenlang baat bij hebben.

In Europa zijn we voor de middellange termijn iets voorzichtiger. Nu de groei verbetert, is een grote crisis volgens mij op korte termijn onwaarschijnlijk. Maar het tempo waarin het nationalisme toeneemt, hebben we al decennia niet meer gezien. De wens van een hechter Europa lijkt te veranderen en de nationale identiteit lijkt de bovenhand te krijgen boven de Europese. Op langere termijn is dat volgens mij een enorme uitdaging voor de eurozone. Stephen Dover: Veel van wat er zich afspeelt op het politieke toneel heeft niet noodzakelijk een invloed op de bedrijfswinsten, althans niet op korte termijn. Al bij al heeft de politieke omgeving volgens mij geen enorme impact gehad op de aandelenmarkt, omdat ze niet echt een invloed had op de winststromen.

Net als Michael ben ik vrij enthousiast over de opkomende markten, die vooruitstrevender lijken te zijn dan de ontwikkelde markten. Michael gaf al het voorbeeld van Brazilië, waar een onpopulaire regering ingrijpende veranderingen doorvoert. Deze veranderingen zijn laaghangend fruit: de kans is groot dat ze een erg positieve impact hebben op de economie en uiteindelijk volgens mij voor veel bedrijven in Brazilië ook op de winsten.

Ed Perks: Ik stel het nu misschien al te eenvoudig voor, maar diversificatie is volgens mij de beste vuistregel voor een bredere portefeuille. Stellen de markten vast dat activaklassen onderling een steeds sterkere correlatie vertonen? Dat is iets waar beleggers volgens mij heel goed op moeten letten. We zijn zelf beleggers, en per slot van rekening moeten we natuurlijk over een zo gevarieerd en sterk mogelijke reeks bouwstenen voor onze portefeuille beschikken. De waarderingsniveaus voor markten verschillen en zijn niet altijd even aantrekkelijk. Wij moeten steeds vaker heel goed nadenken over de specifieke blootstelling die wij aan bepaalde activaklassen zouden krijgen.

CFA® en Chartered Financial Analyst® zijn handelsmerken die eigendom zijn van CFA Institute.

De verklaringen, meningen en analyses vertegenwoordigen het persoonlijke standpunt van de beleggingsbeheerder. Zij zijn enkel bedoeld ter algemene informatie en mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of als een aanbeveling of verzoek om enig effect te kopen, te verkopen of te houden, of enige beleggingsstrategie te volgen. Ze vormen geen juridisch of fiscaal advies. De informatie in dit document wordt verstrekt per de publicatiedatum en kan zonder kennisgeving veranderen, en is niet bedoeld als een volledige analyse van elk belangrijk feit over een land, regio, markt of belegging.

Er kunnen bij de opstelling van dit document gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet onafhankelijk door Franklin Templeton Investments (‘FTI’) zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen aansprakelijkheid voor verliezen die voortvloeien uit het gebruik van deze informatie, en de gebruiker dient zelf te bepalen in welke mate hij wil vertrouwen op deze verklaringen, meningen en analyses. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden alleen door andere gelieerde ondernemingen van FTI en/of hun distributeurs aangeboden als dat door de lokale wet- en regelgeving wordt toegestaan. Gelieve uw eigen beleggingsadviseur te raadplegen voor nadere informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.

U kunt meer vooruitzichten van Franklin Templeton Investments in uw inbox ontvangen. Abonneer u op de Beyond Bulls & Bears blog.

Voor tijdige beleggingstips kunt u ons volgen op Twitter @FTI_Nederland of @FTI_Belgium en op LinkedIn.

Wat zijn de risico’s?

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder een mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug. Aandelenkoersen vertonen soms snelle en scherpe schommelingen als gevolg van factoren die een invloed hebben op individuele bedrijven, specifieke sectoren of bedrijfstakken, of op de algemene marktomstandigheden. Obligatiekoersen evolueren doorgaans in omgekeerde richting als rentevoeten. Daardoor is het mogelijk dat de waarde van de portefeuille daalt, aangezien de koersen van obligaties in een portefeuille zich aanpassen aan een rentestijging. Een hoge rente weerspiegelt het hogere kredietrisico dat gepaard gaat met deze effecten met een lagere rating, en, in bepaalde gevallen de lagere marktprijzen voor deze instrumenten. Renteschommelingen kunnen een invloed hebben op de aandelenkoers en het rendement. Als staatsobligaties tot hun eindvervaldatum worden gehouden, bieden ze een vast rendement en een vaste hoofdsom. Betalingen van rente en hoofdsom zijn gewaarborgd.

Beleggingen in het buitenland houden speciale risico’s in, zoals wisselkoersschommelingen, een onstabiel economisch klimaat en politieke ontwikkelingen. Beleggingen in opkomende markten gaan gepaard met grotere risico’s die verband houden met dezelfde factoren, boven op de risico’s die verbonden zijn aan hun relatief geringe omvang, de lagere liquiditeit en het gebrek aan een gevestigd wettelijk, politiek, zakelijk en sociaal kader om effectenmarkten te ondersteunen. De prijzen van dergelijke beleggingen kunnen in elk jaar aanzienlijk volatiel zijn.