Pośród byków i niedźwiedzi

Przeszkody czy możliwości dla inwestorów na rynkach instrumentów o stałym dochodzie?

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski holenderski francuski włoski niemiecki hiszpański

Minął zaledwie miesiąc od początku roku, a inwestorzy już mają wiele nowych tematów do rozważań, począwszy od dalszych spadków cen ropy, a skończywszy na ważnych wyborach w Grecji czy radykalnych zmianach polityki banków centralnych, włącznie z potencjalnymi podwyżkami stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych. W zależności od przyjętej perspektywy, niektóre z tych trendów można postrzegać jako potencjalne źródła problemów lub możliwości. Christopher Molumphy, CIO w Franklin Templeton Fixed Income Group®, wskazuje najważniejsze tematy finansowe, które obserwuje na początku 2015 r. i analizuje wpływ zmian polityki banków centralnych na świecie i niższych cen ropy na konsumentów i inwestorów.

Christopher Molumphy
Christopher Molumphy

Christopher J. Molumphy, CFA
CIO
Franklin Templeton Fixed Income Group®

Perspektywy ekonomiczne w USA rysują się we względnie jasnych barwach w porównaniu z innymi częściami świata, które w najbliższym roku będą musiały radzić sobie z większymi wyzwaniami. Podczas gdy Europa zmaga się ze swymi problemami, a Japonia podejmuje działania stymulacyjne zakrojone na bezprecedensową skalę, Rezerwa Federalna USA (Fed) uznała, że amerykańska gospodarka ma dostatecznie mocną kondycję, by można było zakończyć trwający od sześciu lat program luzowania ilościowego.

Najważniejszym pojedynczym obszarem decydującym o koniunkturze gospodarki USA jest rynek pracy, na którym sytuacja ulega poprawie. W 2014 r., w Stanach Zjednoczonych powstały 3 miliony nowych miejsc pracy (co stanowi najlepszy wynik od ok. 15 lat[1]), dzięki czemu stopa bezrobocia spadła z 6,7% do 5,6% w roku kalendarzowym.[2]

Zgodnie z definicją Fedu, pełne zatrudnienie zostanie osiągnięte, gdy stopa bezrobocia spadnie do ok. 5,2-5,4%.[3] Sądzimy, że gdy to nastąpi, Fed zacznie podnosić swą referencyjną krótkoterminową stopę kredytową (Federal Funds Rate), która od lat oscyluje w okolicach zera. Nikt, włącznie z nami, nie jest w stanie przewidzieć, czy stopy procentowe zaczną rosnąć w połowie 2015 r. czy też nieco później w trzecim kwartale, ale pierwsze stopniowe podwyżki jeszcze w tym roku wydają się prawdopodobne.

Po latach zapowiedzi rychłego zaostrzenia polityki pieniężnej, inwestorzy mogą zastanawiać się, czy stopy procentowe rzeczywiście wzrosną w 2015 r. czy też ponownie będzie to „wiele hałasu o nic”. Dokładnie rok temu, tj. na początku 2014 r., rentowność średnioterminowych amerykańskich papierów skarbowych wynosiła ok. 3%.[4] Na rynku panowało wówczas powszechne przekonanie, że stopy wkrótce zaczną rosnąć, ale na koniec 2014 r. rentowność tych samych papierów była nieznacznie niższa niż 2,2%.[5] U progu 2015 r., ponownie wszyscy oczekują podwyżek stóp, natomiast rentowność średnioterminowych papierów skarbowych wręcz spadła w styczniu do 1,8%.[6]

W jakim kierunku będą zatem zmierzały stopy procentowe w USA w 2015 r.? Jako długoterminowi inwestorzy koncentrujący się na analizie fundamentalnej, uważamy, że zrównoważony poziom stopy procentowej, przy którym podaż jest równa popytowi, powinien być wyższy, zatem ostatecznie stopy powinny pójść w górę. Wzrost gospodarczy przyspiesza, warunki na rynku pracy poprawiają się, a płace powinny w końcu zacząć rosnąć, co ostatecznie powinno przełożyć się na wzrost inflacji i podwyżki stóp procentowych.

Niemniej jednak, w najbliższej perspektywie nadal jest kilka innych czynników mających wpływ na stopy procentowe w USA i utrzymujących inflację w szachu. Sądzimy, na przykład, że dramatyczny spadek cen ropy będzie zaniżał inflację zasadniczą[7] co najmniej przez dwa najbliższe kwartały.

Odmienny obraz sytuacji widzimy na innych światowych rynkach obligacji rządowych. Inwestorzy w Stanach Zjednoczonych mają tendencję do koncentrowania się na problemach krajowych, ale nie zapominajmy o rynkach globalnych. Przykładowo, rentowność średnioterminowych papierów rządowych w Niemczech wynosi ok. 0,50%[8], a w Japonii ok. 0,25%.[9] Przy obecnych poziomach dochodu, papiery skarbowe z USA nie muszą oferować wyższej rentowności, by przyciągnąć inwestorów z innych rynków rozwiniętych.

Globalny zalew płynności, który w ostatnich latach utrzymywał rynki na wysokich poziomach, powstrzymywał jednocześnie wzrosty stóp procentowych. Choć Fed wstrzymał swój program luzowania ilościowego, Japonia odkręciła kurek z pieniędzmi, a strefa euro planuje uruchomić własny program luzowania ilościowego w marcu. Roczną skalę skupu aktywów przez japoński bank centralny podniesiono do 80 bln jenów.[10] Dodatkowa płynność będzie miała w 2015 r. ważne implikacje dla rynków globalnych, ponieważ pieniądze wydrukowane w Japonii raczej w niej nie zostaną, ale rozleją się po całym świecie.

Co więcej, program luzowania ilościowego realizowany przez Europejski Bank Centralny (EBC) będzie tak agresywny jak się spodziewaliśmy i jak przewidywał rynek. Przy zapowiadanym zastrzyku ponad 1 bln euro w ciągu najbliższych 18 miesięcy, płynność na rynkach światowych nadal będzie duża. W najbliższej przyszłości, takie warunki nadal będą wywierać presję na stopy procentowe na świecie oraz sprzyjać dobrej koniunkturze na rynkach finansowych w ujęciu ogólnym.

Niskie ceny ropy: zwycięzcy i przegrani

W centrum uwagi inwestorów są także ostatnie spadki cen ropy. Jeżeli ceny surowca utrzymają się na obecnych poziomach, w takich warunkach będą zarówno zwycięzcy, jak i przegrani. Konsekwencje z pewnością odczuje wiele przedsiębiorstw związanych z energetyką. Już teraz notowane są pewne spadki zatrudnienia w tym sektorze, a także pierwsze redukcje inwestycji i spadki zysków.

Z drugiej strony, tańsza ropa powinna być korzystna dla dynamiki wzrostu gospodarczego w Stanach Zjednoczonych i innych krajach importujących ropę. Choć boom naftowy w USA pozwolił tej gospodarce zmniejszyć swą zależność od ropy sprowadzanej z krajów należących do OPEC (Organizacji Krajów Eksportujących Ropę Naftową) o 60% od 2008 r., dużą część popytu nadal zaspokaja import zarówno z tych krajów, jak i z Kanady.[11]

Na przecenie ropy w ciągu ostatnich sześciu miesięcy korzystają także konsumenci, a sytuacja ta powinna utrzymać się również w 2015 r., o ile ceny surowca nie pójdą mocno w górę. Wzrost konsumpcji może z kolei podnieść produkt krajowy brutto w USA.

Uważamy, że potężny spadek cen, jaki zanotowaliśmy w ostatnim półroczu, nie musi oznaczać równie mocnego spadku tempa globalnego wzrostu. Inwestorów niepokoi słabnący wzrost w Chinach, jednak, w naszej ocenie, dynamika tej gospodarki wprawdzie była w 2014 r. bardziej umiarkowana, ale nie oznacza „twardego lądowania”. W przyszłości spodziewamy się dalszej, mile widzianej ewolucji chińskiej gospodarki w kierunku bardziej zrównoważonego wzrostu opartego w większym stopniu na konsumpcji. Należy zaznaczyć, ponadto, że gospodarka Chin jest dziś znacznie większa niż 10 lat temu, zatem nawet 7-procentowy wzrost ma obecnie większy wpływ na zagregowany globalny popyt niż wzrost na poziomie 10-12%, jaki Chiny generowały 10 lat temu.

Czy Grecja wykolei strefę euro?

Grecja to kolejny przykład rozwijającej się gospodarki, której sytuacja niepokoi obserwatorów rynkowych, a ostatni wybór na premiera kraju przeciwnika polityki „zaciskania pasa” tylko podsycił te obawy. Problemy ekonomiczne i polityczne w tym kraju nie są niestety niczym nowym. Grecja zmaga się dziś z tymi samymi trudnościami, z którymi borykała się wcześniej w ciągu ostatniej dekady, gdy wdrażano programy oszczędnościowe i reformy w zamian za pomoc finansową ze strony Międzynarodowego Funduszu Walutowego, EBC i Komisji Europejskiej. To niewielka gospodarka, a jej problemy są w większości odizolowane i nie mają systemowych konsekwencji dla eurolandu.

Jako rynek wschodzący, Grecja jest przykładem jak fundamentalnie różne od siebie są poszczególne rozwijające się gospodarki. W przeszłości wielokrotnie byliśmy świadkami sytuacji, w których kraje o dobrych wynikach i perspektywach ekonomicznych były ciągnięte w dół na fali generalnie negatywnych nastrojów inwestorów. Jako długoterminowi i cierpliwi inwestorzy, zarówno na rynkach wschodzących, jak w innym miejscach na świecie, stosujemy strategię opartą na dyscyplinie w zmiennych warunkach rynkowych.
Komentarze ekspertów z Franklin Templeton Investments możesz otrzymywać bezpośrednio do swej skrzynki e-mail. Subskrybuj blog pt. „Pośród byków i niedźwiedzi”.

Przedstawione komentarze, opinie i analizy wyrażają wyłącznie osobiste poglądy zarządzających, są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do kupna, sprzedaży ani utrzymywania jakichkolwiek papierów wartościowych czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie są aktualne wyłącznie na dzień publikacji, mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia i nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku czy inwestycji.

Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego dokumentu. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments (FTI). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym dokumencie; inwestor może opierać swe decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane przez podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby dowiedzieć się, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym.

CFA® i Chartered Financial Analyst® to zastrzeżone znaki handlowe stanowiące własność CFA Institute.

Jakie jest ryzyko?

Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, m.in. dotyczącym wahań kursów wymiany, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących obarczone są jeszcze większym ryzykiem wynikającym z tych samych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami i mniejszą płynnością.


[1] Źródło: Departament Pracy USA.

[2] Ibid.

[3] Źródło: Rada Gubernatorów Systemu Rezerwy Federalnej USA.

[4] Źródło: Bloomberg LP.

[5] Ibid.

[6] Ibid. Dane na dzień 16 stycznia 2015 r.

[7] Inflacja zasadnicza to publikowany przez amerykańskie Biuro Statystyki Pracy wskaźnik wzrostu cen wszystkich towarów i usług dla wszystkich konsumentów z obszarów zurbanizowanych (CPI-U), uwzględniający także ceny żywności i energii.

[8] Źródło: Bloomberg LP.

[9] Ibid.

[10] Ibid. Dane na dzień 23 stycznia 2015 r.

[11] Źródło: Instytut Badań Energetycznych (IER), 20 stycznia 2015 r.