Pośród byków i niedźwiedzi

Poszukiwanie dochodów w burzliwych czasach

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski holenderski francuski niemiecki hiszpański

Seria „makro-huraganów” przetaczających się przez globalne rynki finansowe skłoniła nawet najbardziej zaawansowanych inwestorów do zatrzymania się i przemyślenia swych działań. Bieżące warunki stanowią największe wyzwanie dla inwestorów koncentrujących się na generowaniu dochodu.

Toby Hayes, wiceprezes i zarządzający portfelami inwestycyjnymi z zespołu Franklin Templeton Solutions, uważa, że inwestowanie skoncentrowane na określonych czynnikach ryzyka, które stanowi trzon realizowanej przez niego strategii opartej na aktywach mieszanych, może sugerować nowy sposób myślenia, w przypadku którego nadrzędnym i ostatecznym celem jest zarabianie na zmienności. W poniższym artykule, Toby Hayes tłumaczy ten punkt widzenia.

Toby Hayes
Toby Hayes

Toby Hayes
Wiceprezes, zarządzający portfelami inwestycyjnymi
Franklin Templeton Solutions

Wyzwanie stojące przed zarządzającymi tradycyjnymi portfelami aktywów mieszanych skoncentrowanymi na dochodzie w aktualnych globalnych warunkach ekonomicznych jest jasne: generować dochód przy jednoczesnym zachowaniu tzw. „defensywnego podejścia”, koncentracji na aktywach o tradycyjnie mniejszej zmienności oraz – co najważniejsze – minimalizowaniu ryzyka dużych spadków wartości portfeli. Uważamy, że w obecnej sytuacji wypracowanie takiego „defensywnego dochodu” przez tradycyjny portfel aktywów mieszanych jest raczej niemożliwe.

Przy rekordowo niskich poziomach rentowności obligacji rządowych, aby osiągnąć zakładany dochód rzędu 4% lub 5%, zarządzający stosujący tradycyjne podejście powinien rozważyć zwiększenie ekspozycji na wysokodochodowe papiery dłużne z rynków wschodzących i/lub akcje spółek wypłacających wysoką dywidendę. Aktywa te, pomimo pozornej „wzrostowej” natury, są także postrzegane jako bardziej ryzykowne ze względu na potencjalną zmienność i zwykle słabiej zabezpieczają wartość w przypadku korekty rynkowej.

W obecnych warunkach, wiara w portfel tradycyjnych aktywów o niskim ryzyku i wysokim dochodzie to czysty nonsens. Można wprawdzie zbudować portfel o względnie niskiej zmienności, ale najprawdopodobniej składałby się on głównie z obligacji rządowych, które nie oferują dziś praktycznie żadnej rentowności. Dlatego sądzimy, że konieczna jest zmiana taktyki.
W naszej ocenie, rozważne i prawidłowe stosowanie podejścia opartego na określonych czynnikach ryzyka może oferować potencjał do wypracowania wyższych dochodów. W ramach naszej strategii, jednym z takich czynników ryzyka jest zmienność rynkowa.

HayesWpływ wskaźników makroekonomicznych
Znaczące wahania wskaźników makroekonomicznych, w tym aprecjacja dolara amerykańskiego i zmienność cen surowców, na czele z ropą, miały w ostatnich miesiącach potężne implikacje ekonomiczne, zarówno w sektorze prywatnym, jak i na poziomie rządowym. Choć niektóre z tych trendów makroekonomicznych można uznać za pozytywne, ich korzyści będą odczuwalne nieco później. Przykładowo, wpływ wzrostu konsumpcji wynikającego z niższych cen ropy na globalny wzrost gospodarczy będzie zauważalny prawdopodobnie dopiero w drugiej połowie roku. Z drugiej strony już teraz można zauważyć oznaki niekorzystnych konsekwencji wzrostu kursu USD na amerykańskich eksporterów i podmioty zadłużone w dolarach.

Dlatego obecnie pozycjonujemy naszą strategię w sposób defensywny i sądzę, że jesteśmy przygotowani na nasilone wahania. Gdy zmienność wzrośnie, zamierzam wykorzystać tę sytuację w sposób niedostępny dla tradycyjnych portfeli aktywów mieszanych skoncentrowanych na dochodzie.

Makro-huragany: aprecjacja dolara i spadki cen surowców
Obecnie jesteśmy świadkami kilku wydarzeń makroekonomicznych, które, naszym zdaniem, mają niezwykle destrukcyjny wpływ w skali ogólnoświatowej. Po pierwsze, względnie mocny kurs dolara amerykańskiego stawia pod znakiem zapytania zdolność licznych spółek z indeksu S&P 500 do dalszego generowania tak wysokich zysków, jak te wypracowane w ostatnich kwartałach. Po drugie, ceny surowców gwałtownie spadają, po części w konsekwencji spadku dynamiki chińskiej gospodarki.
Spośród tych dwóch „makro-huraganów”, ten pierwszy uważamy za najbardziej istotny.
W naszej ocenie, wielu inwestorów nie docenia wkładu względnie słabego dolara w dotychczasowe zyski spółek z indeksu S&P 500, nawet w obliczu anemicznego wzrostu gospodarki USA w ujęciu ogólnym.
Większość spółek z tego indeksu to korporacje międzynarodowe generujące zyski poza Stanami Zjednoczonymi; gdy dolar jest słaby, zyski tych przedsiębiorstw są wyższe po przeliczeniu na USD.

Gdy dolar zaczął się umacniać, sytuacja całkowicie się odwróciła. Wiele spółek zredukowało swe prognozy zysków i pojawia się pytanie: czy rynki uznają ten trend za konsekwencję przeliczeń walutowych czy też skorygują swój punkt widzenia na całą klasę aktywów, jaką są akcje spółek z indeksu S&P 500 ? Patrząc wyłącznie na zmiany kursu dolara, można argumentować, że w najlepszym wypadku zmienność na rynku akcji wzrośnie i można spodziewać się ewentualnej korekty.

Narastają, ponadto, spekulacje na temat pierwszych podwyżek stóp procentowych przez Rezerwę Federalną, po usunięciu słowa „cierpliwość” ze stanowiska Fedu wygłoszonego podczas marcowego posiedzenia. Uważam zatem, że aktualnie tworzą się warunki dla strukturalnego wzrostu zmienności, w szczególności na rynku akcji w USA.

Z kolei spowolnienie tempa chińskiego wzrostu gospodarczego jednocześnie zwiększa presję na spadki cen surowców i napędza drugi ze wspomnianych „makro-huraganów”.

Co istotne, skutki aprecjacji dolara i spadków cen surowców mogą być szczególnie szybko odczuwalne w gospodarkach zaliczanych do rynków wschodzących.

Przykładowo, niektóre rozwijające się kraje będące producentami surowców już zanotowały spadek dochodu narodowego.
Z drugiej strony, niektóre rynki wschodzące, np. Indie czy inne państwa azjatyckie mające status importerów netto, odczuwają ogromne korzyści wynikające z niższych cen surowców.
Obawiamy się jednak, że część gospodarek rozwijających się może być obciążona zbyt dużym lewarowaniem. Dla nabywców w dolarach, jakakolwiek dalsza aprecjacja USD może być źródłem presji.

Spadające ceny surowców i mocny dolar mają potężne implikacje dla rynków wschodzących; nie jest zbiegiem okoliczności fakt, że w okresach mocnych wzrostów kursu dolara w przeszłości, niektóre kraje zaliczane do rynków wschodzących zmagały się z kryzysami walutowymi.

Realizujemy klasyczną strategię generowania dochodu mającą na celu zarabianie na zmienności rynkowej. Jesteśmy świadkami strukturalnego wzrostu zmienności, zatem wierzymy, że na rynku można dziś znaleźć więcej wartości. Aktualnie mamy wrażenie, że potencjalny dochód jest w stanie zrekompensować nam ewentualny wzrost wartości aktywów, na który nie będziemy mieli ekspozycji. Gdyby w najbliższej przyszłości rozpoczął się rynek niedźwiedzia, wartość powinna wzrosnąć, ponieważ nie ominęłyby nas żadne wzrosty rynkowe. Byłaby to zatem godna uwagi strategia dla inwestorów spodziewających się zakończenia cyklicznego rynku byka.

Ryzyko dla tej strategii wiąże się ze scenariuszem, w którym cykliczna hossa trwałaby nadal, a zmienność spadłaby do niemal zerowego poziomu. W takiej sytuacji lepsze wyniki prawdopodobnie osiągnęliby inwestorzy o bardziej tradycyjnym nastawieniu, m.in. inwestujący w obligacje wysokodochodowe lub papiery dłużne z rynków wschodzących. Niemniej jednak, proponowana strategia może być interesująca dla inwestorów o bardziej defensywnym podejściu.
Przedstawione komentarze, opinie i analizy wyrażają wyłącznie osobiste poglądy zarządzającego, są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do kupna, sprzedaży ani utrzymywania jakichkolwiek papierów wartościowych czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie są aktualne wyłącznie na dzień publikacji, mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia i nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku czy inwestycji.

Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego dokumentu. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments (FTI). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym dokumencie; inwestor może opierać swe decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane przez podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby dowiedzieć się, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym.
Komentarze ekspertów z Franklin Templeton Investments możesz otrzymywać bezpośrednio do swej skrzynki e-mail. Subskrybuj nasz blog: „Pośród byków i niedźwiedzi”.

Jakie jest ryzyko?
Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Ceny akcji podlegają wahaniom (często nagłym i gwałtownym) wywoływanym czynnikami dotyczącymi poszczególnych spółek, branż czy sektorów lub ogólnymi warunkami panującymi na rynkach. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się z dodatkowym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Te same czynniki ryzyka związane są z inwestowaniem na rynkach wschodzących. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Wpływ na wartość papierów mogą mieć zmiany kondycji finansowej ich emitentów oraz zmiany ratingów kredytowych. Inwestycje w instrumenty pochodne wiążą się z kosztami i mogą być źródłem lewarowania portfela inwestycyjnego, co z kolei może powodować znaczącą zmienność i straty przewyższające wartość inwestycji początkowej. Krótka sprzedaż papierów wiąże się z ryzykiem strat przewyższających wartość zainwestowanego kapitału. Ryzyko niedostatecznej płynności dotyczy papierów, które trudno sprzedać po cenie, na jaką są wyceniane.