Pośród byków i niedźwiedzi

Czy europejskie banki poradzą sobie z potrójnym zagrożeniem?

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski francuski

Inwestorzy działający na europejskim rynku akcji od lat traktują sektor bankowy jak kozła ofiarnego i wyprzedają akcje banków gdy tylko pojawią się jakiekolwiek niekorzystne wieści dotyczące gospodarki. Dziś sektor ten stoi przed trzema zagrożeniami związanymi z osłabieniem przedsiębiorstw energetycznych, zaostrzeniem regulacji i ujemnymi stopami procentowymi. Odpowiadając na niepokoje inwestorów, Cindy Sweeting i Peter Wilmshurst z zespołu Templeton Global Equity Group przedstawiają alternatywne spojrzenie na te trzy źródła obaw i zdradzają dwa potencjalne powody do optymizmu w kontekście tego rynku.

Cindy Sweeting
Cindy Sweeting

Cindy Sweeting, CFA
Prezes, Templeton Investment Counsel
Dyrektor ds. zarządzania portfelami inwestycyjnymi
Templeton Global Equity Group

Peter Wilmshurst
Peter Wilmshurst

Peter Wilmshurst, CFA
Wiceprezes wykonawczy
Zarządzający portfelami inwestycyjnymi, analityk
Templeton Global Equity Group

 

Wygląda na to, że inwestorzy całkowicie stracili wiarę w europejskie banki i od początku roku okazują swą pogardę dla tego sektora w podobny sposób, jak przez cały czas od kryzysu finansowego w latach 2008–2009: nawet najdrobniejsze niekorzystne doniesienia na temat sytuacji gospodarczej stają się pretekstem do wyprzedawania papierów spółek z sektora bankowego. Kursy akcji banków spadły od początku roku o 20%[1], podczas gdy cały europejski rynek akcji w ujęciu ogólnym zanotował w tym samym okresie względnie umiarkowany spadek o 4%.[2]

Słaba koniunktura sprowadziła wskaźnik cen do wartości księgowej (C/WK) dla sektora bankowego[3] w okolice poziomów notowanych podczas kryzysu finansowego i europejskiego kryzysu zadłużenia budżetowego. Przy poziomie 0,7, wskaźnik C/WK dla tego sektora jest o ponad połowę niższy niż średni długoterminowy poziom 1,6.[4] Uważamy, że wyceny papierów z sektora bankowego są dziś niezwykle atrakcyjne, a akcje wybranych franczyz bankowych i finansowych są dostępne z przesadnie dużymi rabatami, szczególnie w kontekście pojawiających się powodów do optymizmu, takich jak przyspieszenie akcji kredytowej i wzrosty wypłat z tytułu dywidendy.

chart 1

Co podsyca w tym roku obawy inwestorów? Na naszej liście potencjalnych zagrożeń umieścilibyśmy trzy pozycje: osłabienie przedsiębiorstw energetycznych, zaostrzenie regulacji i — co budzi najpoważniejsze obawy — ujemne stopy procentowe.

Nieprzychylne przyjęcie ujemnych stóp procentowych

Inwestorzy obawiają się, że ujemne stopy procentowe wprowadzone przez Europejski Bank Centralny (EBC) zaszkodzą rentowności banków. Banki generalnie zarabiają najwięcej na spreadzie pomiędzy oprocentowaniem wypłacanym posiadaczom lokat a odsetkami pobieranymi od kredytobiorców. Spread ten zawęził się wraz ze spadkiem stóp procentowych, ponieważ kredyty stały się tańsze, a jednocześnie banki nie są zbyt chętne, by obniżać oprocentowanie lokat poniżej zera, choć w kilku krajach i dla niektórych klientów takie rozwiązanie zostało zastosowane.

W ostatnich miesiącach EBC zaczął zwracać większą uwagę na kwestię rentowności banków. EBC wprawdzie jeszcze bardziej obniżył stopy procentowe w pierwszym kwartale, ale redukcja nie była tak mocna, jak spodziewały się rynki, ponieważ, jak zdradzają różni przedstawiciele władz banku centralnego, EBC zaczął niepokoić się wpływem tej polityki na zyski banków. Te obawy skłoniły EBC także do uruchomienia drugiej rundy operacji długoterminowego celowego finansowania (LTRO). W ramach tego zainicjowanego w czerwcu programu, banki będą mogły refinansować do 30% swych kredytów udzielonych spółkom i gospodarstwom domowym (za wyjątkiem kredytów hipotecznych) po oprocentowaniu na poziomie 40 punktów bazowych poniżej zera, zatem w istocie banki będą otrzymywały pieniądze za pożyczanie środków od EBC na potrzeby dalszego pożyczania tego kapitału swym klientom.

Europejskie banki próbowały także poprawić swe bilanse poprzez korygowanie cen kredytów, zmiany opłat i prowizji, obniżanie kosztów lokat oraz refinansowanie zobowiązań innych niż lokaty bankowe zaciągniętych po znacznie wyższych kosztach w okresie kryzysu finansowego. Ponadto, banki redukują swe sieci oddziałów i zmniejszają zatrudnienie.

Należy także wspomnieć o czynniku, który do pewnego stopnia niweluje niekorzystny wpływ niższych stóp procentowych: rezerwy utrzymywane jako zabezpieczenie przed stratami z tytułu niespłacanych kredytów mogą być niższe, ponieważ same kredyty są tańsze. W Europie nie zaobserwowaliśmy jeszcze spadków wysokości tych rezerw do poziomów, które świadczyłyby o połowie cyklu, ponieważ gospodarki niektórych krajów wciąż pozostają w tyle.

Kryzys energetyczny?

Obawy przed konsekwencjami problemów finansowych przedsiębiorstw energetycznych dla sprawozdań finansowych banków także odbiły się na sytuacji w tym sektorze, jednak sądzimy, że te niepokoje są wyolbrzymione. Udział sektora energetycznego w portfelach kredytowych największych europejskich banków wynosi zaledwie ok. 3%.[5] Co więcej, segmentem sektora energetycznego, który ma największe zobowiązania w stosunku do banków, są duże zintegrowane koncerny naftowe, które w większości mają solidne bilanse; spora część kredytów została, ponadto, zaciągnięta na realizację konkretnych transakcji, zatem są to zobowiązania krótkoterminowe i zabezpieczone ropą będącą przedmiotem transakcji. Nie spodziewamy się dużych strat z tytułu kredytów w tym segmencie, nawet w bardzo trudnych warunkach gospodarczych.

Co więcej, według Moody’s Investors Service, żaden z największych europejskich banków nie ma większej ekspozycji na zadłużenie przedsiębiorstw energetycznych o ratingu niższym niż inwestycyjny niż 50%.[6] Średnio ok. 2/3 wszystkich kredytów udzielonych spółkom energetycznym to należności od podmiotów o ratingu inwestycyjnym, nawet po obniżkach ratingów wiarygodności kredytowej na przestrzeni ostatnich lat. Choć przypuszczamy, że banki będą musiały w najbliższej przyszłości podnieść swe rezerwy na zabezpieczenie możliwych strat z tytułu niespłacanych kredytów udzielonych spółkom energetycznym, nie sądzimy, by miało to znaczący negatywny wpływ na ich wyniki finansowe.

Obawy o wpływ regulacji

Oprócz niepokojów związanych z sektorem energetycznym i stopami procentowymi, coraz bardziej odczuwalne zaczynają być obawy o dalsze zaostrzenie regulacji. Sektor bankowy przetrwał już wiele w związku z nowymi regulacjami wprowadzanymi po kryzysie finansowym, a ostatnie dyskusje na temat dalszych trudności w tym obszarze są źródłem niesłabnącej presji. Banki pracują nad zapewnieniem zgodności z wytycznymi zawartymi w Bazylei III, których celem jest zaostrzenie wymogów kapitałowych dotyczących banków, a jednocześnie zwiększenie płynności i obniżenie lewarowania.

 

Uważamy, że regulatorzy mają coraz większą świadomość kluczowej roli banków w europejskiej gospodarce oraz faktu, że ciągłe zmiany regulacji utrudniają bankom prowadzenie działalności i wspieranie wzrostu gospodarczego. W ciągu ostatnich miesięcy pojawiły się optymistyczne doniesienia sugerujące, że poziom kapitalizacji banków jest dostatecznie wysoki na potrzeby całego sektora, a do końca 2016 r. regulacje nie będą zmieniały się już tak często.

 Wzrost akcji kredytowej i dywidend

Optymizmem napawa nas także coraz szybszy wzrost akcji kredytowej w tym regionie. Kredyty udzielane przez europejskie banki znowu rosną; wzrost wolumenu kredytów udzielanych przedsiębiorcom nieśmiało wkroczył na terytorium dodatnie, a kredyty dla gospodarstw domowych rosną obecnie w tempie minimalnie niższym niż 2%.[7] Te wzrosty uważamy za bardzo ważny korzystny czynnik zarówno dla sektora bankowego, jak i dla całej gospodarki.

Uważamy, że gdy kapitalizacja banków będzie dążyła do docelowych poziomów, a rentowność będzie rosła, banki mogą znów zacząć wypłacać wysokie dywidendy, a początki tego trendu dostrzegamy już teraz. Przykładowo, trzy największe francuskie banki podniosły swe stopy dywidendy na akcję o 50–70% w 2015 r.[8] Średni dochód z dywidendy wypłacanej akcjonariuszom europejskich banków w 2016 r. wynosi 5,7%[9]; w regionie, w którym stopy procentowe są niemal zerowe, 5-procentowy dochód z dywidendy jest, w naszej ocenie, dość atrakcyjny. Z kolei wskaźnik wypłaty dywidendy wynosi 52%[10], zatem nieco ponad połowa bankowych zysków ma zostać oddana akcjonariuszom — to pokazuje, że dywidendy nadal mają przestrzeń do dalszego wzrostu.

Przedstawione komentarze, opinie i analizy wyrażają wyłącznie osobiste poglądy zarządzających, są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do kupna, sprzedaży ani utrzymywania jakichkolwiek papierów wartościowych czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie są aktualne wyłącznie na dzień publikacji, mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia i nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku czy inwestycji.

 

Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego dokumentu. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments („FTI”). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym dokumencie; inwestor może opierać swoje decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane przez podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby dowiedzieć się, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym.

Komentarze ekspertów z Franklin Templeton Investments możesz otrzymywać bezpośrednio do swej skrzynki e-mail. Subskrybuj nasz blog: „Beyond Bulls & Bears”.

Jakie jest ryzyko?

 Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Inwestowanie na rynkach zagranicznych wiąże się ze szczególnym ryzykiem, m.in. dotyczącym wahań kursów wymiany, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej; inwestowanie na rynkach wschodzących wiąże się z podwyższonym ryzykiem związanym z tymi samymi czynnikami. W zależności od tymczasowej koncentracji portfela na wybranych krajach, regionach, branżach, sektorach czy typach inwestycji, portfel może być narażony na wyższe ryzyko niekorzystnych wydarzeń dotyczących tych obszarów większego zaangażowania w porównaniu z portfelem utrzymującym ekspozycję na szersze spektrum krajów, regionów, branż, sektorów czy typów inwestycji.

CFA® i Chartered Financial Analyst® to zastrzeżone znaki handlowe stanowiące własność CFA Institute.

[1] Źródło: STOXX Ltd., dane na dzień 16 maja 2016 r. Akcje europejskich banków są reprezentowane przez indeks STOXX Europe 600 Banks Index. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Indeksy nie uwzględniają żadnych opłat, kosztów ani obciążeń naliczanych przy sprzedaży. Wyniki historyczne nie wskazują ani nie gwarantują wyników przyszłych.

[2] Źródło: STOXX Ltd., dane na dzień 16 maja 2016 r. Cały europejski rynek akcji jest reprezentowany przez indeks STOXX Europe 600 Index. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Indeksy nie uwzględniają żadnych opłat, kosztów ani obciążeń naliczanych przy sprzedaży. Wyniki historyczne nie wskazują ani nie gwarantują wyników przyszłych.

[3] Wskaźnik cen do wartości księgowej (C/WK) obliczany jest poprzez podzielenie ceny akcji na zamknięciu przez wartość księgową spółki na koniec ostatniego kwartału. W przypadku pojedynczej spółki, wskaźnik ceny do wartości księgowej (C/WK) obliczany jest poprzez podzielenie aktualnej ceny akcji przez wartość księgową (lub wartość netto) spółki przypadającą na jedną akcję. Wskaźnik C/WK dla indeksu to średnia ważona wskaźników ceny do wartości księgowej wszystkich papierów ujętych w indeksie.

[4] Źródła: FactSet, MSCI, dane na dzień 31 marca 2016 r. Akcje europejskich banków są reprezentowane przez indeks MSCI European Banks Index. Dodatkowe informacje dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com.

[5] Źródło: Templeton Global Equity Group; informacje zgromadzono z dokumentów spółek.

[6] Źródło: Moody’s Investors Service, informacje z komunikatu prasowego z dnia 6 kwietnia 2016 r.

[7] Źródło: Credit Suisse Research, dane na dzień 29 lutego 2016 r.

[8] Źródło: Templeton Global Equity Group; informacje zgromadzono z dokumentów spółek.

[9] Źródło: Bloomberg LP, dane na dzień 24 maja 2016 r.

[10] Ibid.