Pośród byków i niedźwiedzi

O stałym dochodzie

Handel i podatki w podzielonym granicami świecie

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski francuski włoski niemiecki hiszpański

W najnowszym wydaniu „Globalnych zmian makroekonomicznych” członkowie zespołu Templeton Global Macro omawiają potencjalną reformę podatku dochodowego od osób prawnych w Stanach Zjednoczonych i możliwe konsekwencje wprowadzenia podatku granicznego. Członkowie zespołu zastanawiają się nad ewentualnym mechanizmem działania podatku granicznego, jego możliwymi konsekwencjami dla cen i kursów walut, implikacjami dla długoterminowych perspektyw makroekonomicznych, wpływem na różne sektory rynku krajowego i wymianę handlową oraz potencjalnym znaczeniem dla międzynarodowych relacji handlowych.

Więcej szczegółów można znaleźć w pełnym tekście na ten temat.

Dr Michael Hasenstab
Wiceprezes wykonawczy, zarządzający portfelami inwestycyjnymi
CIO
Templeton Global Macro

Dwa podstawowe cele gospodarcze nowej administracji Stanów Zjednoczonych to wspieranie wzrostu i pobudzenie krajowej produkcji. Choć program reform ma wiele różnych aspektów, duże kontrowersje wzbudza przede wszystkim plan popieranej przez Republikanów reformy podatku dochodowego od osób prawnych, która ma przyczynić się do realizacji obydwu celów nowej administracji. Obniżenie stawki podatku dochodowego od osób prawnych mogłoby teoretycznie zapewnić wsparcie dla wzrostu i sprzyjałoby wzrostowi produkcji krajowej poprzez stworzenie mniej korzystnych warunków dla importu.

Choć nie ma poważniejszego sporu co do konieczności obniżenia ustawowych stawek podatku dochodowego od osób prawnych, wprowadzenie ograniczającego import „podatku granicznego” (zwanego także podatkiem BAT, od border-adjustment tax) budzi już znacznie większe kontrowersje. Należy zauważyć, że ostatecznie podatek graniczny w pewnej formie może zostać wprowadzony pod inną nazwą, na przykład jako podatek wzajemny. Podatek graniczny wygenerowałby znaczące przychody, zatem mógłby sfinansować znaczne obniżenie ustawowych stawek podatkowych, przygotowując grunt pod ambitną reformę systemu podatkowego. Biorąc pod uwagę wpływ na eksport i import, podatek graniczny niewątpliwie miałby potencjalnie szerokie implikacje dla wymiany handlowej. Gdyby napięcia w obszarze handlu udało się utrzymać pod kontrolą, największy wpływ miałaby prawdopodobnie poprawa warunków gospodarczych, która powinna pobudzić inwestycje i przełożyć się na szybszy wzrost wydajności produkcji i przyspieszenie dynamiki aktywności gospodarczej.

Mechanizm działania potencjalnego podatku granicznego

Zgodnie z zasadami nowego podatku dochodowego od osób prawnych przewidzianymi w przedstawionym przez Republikanów planie reformy, podatek graniczny byłby stosowany w następujący sposób:

  • przychody z eksportu byłyby wyłączone z podstawy opodatkowania podatkiem dochodowym od osób prawnych;
  • koszty poniesione w kraju byłyby odliczone od podstawy opodatkowania, ale koszty importu nie podlegałyby odliczeniu.

Generalnie reforma zastąpiłaby system ogólnoświatowy systemem terytorialnym, opartym na miejscu konsumpcji, a nie na miejscu produkcji; system umożliwiający odliczanie odsetek zostałby zastąpiony systemem generalnie ignorującym przepływy pieniężne, a zamiast podatku od dochodu mielibyśmy podatek od konsumpcji. Choć podatek graniczny byłby nowością w systemie podatkowym w Stanach Zjednoczonych, większość innych krajów ma już takie rozwiązanie w formie podatku od towarów i usług (VAT) lub podatku dochodowego, który ma komponent związany z handlem transgranicznym. Z punktu widzenia wpływu na gospodarkę podatek graniczny byłby równoważny wprowadzeniu podatku VAT przy jednoczesnym wyeliminowaniu podatków od wynagrodzeń.

Powody, dla których podatek graniczny wzbudza kontrowersje

  • Temat sporu politycznego: wszystkie reformy podatkowe mają swoich zwycięzców i swoich przegranych, ale podatek graniczny byłby wyjątkowo ważny dla eksporterów i importerów (co pokazują nasilone działania lobbystów).
  • Niepewne implikacje ekonomiczne: wprowadzenie podatku mogłoby zaburzyć dotychczasową równowagę w takich obszarach, jak ceny, zyski, łańcuchy dostaw, wymiana handlowa i kursy walut. Należy jednak zaznaczyć, że wszystkie pozostałe gospodarki rozwinięte przetrwały wprowadzenie podatków granicznych (VAT) i dostosowały się do nowych warunków.
  • Zgodność z wymogami Światowej Organizacji Handlu: Światowa Organizacja Handlu dopuszcza obecnie korygowanie graniczne podatków pośrednich, ale nie podatków bezpośrednich. Graniczny podatek dochodowy od osób prawnych naruszałby zatem reguły wprowadzone przez Światową Organizację Handlu, co mogłoby stanowić podstawę do skarg i działań odwetowych. Niemniej jednak, jak wspomniano powyżej, propozycja Republikanów w praktyce oznaczałaby wprowadzenie podatku VAT, co dopuszcza Światowa Organizacja Handlu, oraz eliminację podatku od wynagrodzeń, co z kolei byłoby decyzją dotyczącą wyłącznie krajowego systemu podatkowego, a zatem nie podlegałoby jurysdykcji tej organizacji. Zastrzeżenia Światowej Organizacji Handlu najwyraźniej nie miałyby zatem uzasadnionych podstaw ekonomicznych.

Wpływ na kursy walut i ceny

Według teorii ekonomicznej podatek graniczny, taki jak VAT, nie powinien mieć długofalowego wpływu na wymianę handlową. Równowaga handlowa z definicji oznacza równowagę pomiędzy oszczędnościami i inwestycjami danego kraju. Podatek VAT, jako podatek nałożony na konsumpcję, zachęca konsumentów do gromadzenia oszczędności, a tym samym do inwestowania. Ten sam argument dotyczy propozycji podatku granicznego. W bardziej odległej przyszłości wpływ netto na równowagę pomiędzy oszczędnościami a inwestycjami teoretycznie będzie neutralny, a kursy walut pójdą w górę, niwelując wpływ mniejszej konkurencyjności importu (i większej konkurencyjności eksportu) po wprowadzeniu podatku granicznego. W bardziej odległej przyszłości kurs dolara amerykańskiego (USD) powinien rosnąć i równoważyć niekorzystny wpływ nowego podatku na konkurencyjność. W krótkiej i średniej perspektywie korekta prawdopodobnie byłaby tylko częściowa; częściowa zmiana kursów walut przełożyłaby się na wzrost cen towarów importowanych, tymczasowo stymulując wzrost inflacji, który według naszych szacunków może wynieść ok. jednego punktu procentowego.

Wpływ na sektory krajowe i wymianę handlową

Po natychmiastowej reakcji cen produkcja krajowa i trendy w wymianie handlowej dostosują się do nowych warunków, gdy spółki będą reagowały na nową sytuację związaną z podatkami i konkurencyjnością. Korzyści płynące z niższej ustawowej stawki podatku dochodowego od osób prawnych byłyby odczuwalne w wielu różnych segmentach gospodarki, ale podatek graniczny miałby zróżnicowany wpływ na różne branże i sektory:

  • zyski importerów ze Stanów Zjednoczonych poszłyby w dół, natomiast niektórzy eksporterzy i konkurencyjni importerzy mogliby skorzystać na zmianach;
  • zagraniczni konkurenci prawdopodobnie zmniejszyliby ceny przed opodatkowaniem i zaakceptowali nieco niższe zyski, by zachować udział w rynku amerykańskim;
  • można się spodziewać krótkoterminowych zaburzeń łańcuchów dostaw (szczególnie tych, które biegną przez kilka granic państwowych) — spółki ze Stanów Zjednoczonych próbowałyby zastąpić import dostawami krajowymi na tyle, na ile byłoby to możliwe;
  • wpływ na wycenę dolara amerykańskiego i aktywów denominowanych w walutach obcych byłby niekorzystny dla Amerykanów posiadających zagraniczne aktywa lub inwestorów zagranicznych posiadających papiery dłużne denominowane w USD.

Rzeczywisty wpływ na wyniki spółek będzie uzależniony od wielu czynników i będzie bardzo zróżnicowany w poszczególnych sektorach. Poniższy wykres przedstawia obniżkę podatku netto jako część produkcji brutto danej branży w stosunku do jej rozmiarów przy założeniu 20-procentowego podatku granicznego oraz obniżenia podatku dochodowego od osób prawnych o 15%.[1] Według naszych analiz największymi przegranymi będą branże o względnie niskiej produkcji, w tym producenci odzieży, wyrobów skórzanych i powiązanych produktów oraz przędzalnie i szwalnie. Co więcej, sprzedawcy samochodów i części samochodowych oraz producenci sprzętu komputerowego i elektroniki, czyli segmenty rynku o znacznie większej produkcji, także sporo straciłyby w bezpośrednim następstwie wprowadzenia reformy.[2] Z drugiej strony takie sektory, jak producenci sprzętu transportowego (w tym samolotów) i wyrobów chemicznych, skorzystaliby na zmianie. W pozostałych przypadkach sytuacja jest bardziej złożona. Przykładowo, choć przedsiębiorstwa zajmujące się wydobyciem ropy i gazu odczułyby korzystne efekty, producenci wyrobów na bazie ropy naftowej i węgla znalazłyby się wśród przegranych w związku z napięciami pomiędzy rafineriami a producentami surowca pochodzącego ze złóż łupkowych.

Długoterminowe konsekwencje makroekonomiczne

Reforma podatkowa wniosłaby ważne zmiany do amerykańskiego systemu podatkowego i miałaby istotne długoterminowe konsekwencje makroekonomiczne. Zasadniczo proponowane zmiany w polityce budżetowej mają kilka pozytywnych elementów, które mogłyby poprawić warunki gospodarcze oraz zwiększyć wydajność produkcji, konkurencyjność i wzrost.

  • Niższe podatki: w ramach ambitnej reformy podatkowej planowana jest znacząca obniżka ustawowej stawki podatku dochodowego od osób prawnych. Stawki podatku dochodowego od osób fizycznych także mogą pójść w dół.
  • Większa wydajność: co równie ważne, skuteczna reforma uprościłaby system podatkowy w Stanach Zjednoczonych i zwiększyłaby wydajność systemu, który często jest postrzegany jako bardzo złożony i wykazujący skłonność do marnotrawstwa.
  • Sprowadzanie do kraju zysków wygenerowanych zagranicą: wraz z wprowadzeniem systemu terytorialnego utrzymywanie zysków zagranicą stałoby się mniej atrakcyjnym rozwiązaniem. Jednorazowe obniżenie podatku prawdopodobnie stanowiłoby zachętę do sprowadzenia do kraju nagromadzonych zagranicą nieopodatkowanych zysków, co mogłoby zwiększyć dynamikę na rynku krajowym. Mówi się także o tym, że zobowiązania podatkowe z tytułu sprowadzanych do kraju zysków mogłyby zostać zrekompensowane przez ulgi podatkowe mające pobudzić inwestycje w projekty infrastrukturalne.

Gospodarka Stanów Zjednoczonych już teraz zmierza w kierunku cyklicznego ożywienia w obszarze inwestycji, a skuteczna reforma podatku dochodowego od osób prawnych zapewniłaby solidną stymulację realnych inwestycji w dłuższej perspektywie. Ponieważ słabe inwestycje uważane są za czynnik zaniżający wzrost wydajności produkcji od czasu globalnego kryzysu finansowego, zmiana może nieść za sobą solidne i długotrwałe korzyści.

Wnioski

Wprowadzenie podatku granicznego powinno zwiększyć konkurencyjność przedsiębiorstw ze Stanów Zjednoczonych, wyeliminować czynniki zachęcające do utrzymywania wygenerowanych zysków na rynkach zagranicznych oraz zwiększyć przychody niezbędne do sfinansowania znaczącej obniżki ustawowej stawki podatku dochodowego od osób prawnych (która obecnie jest najwyższa na tle stawek w innych państwach członkowskich Organizacji Współpracy Gospodarczej i Rozwoju [OECD]). Byłoby to, ponadto, porównywalne z wprowadzeniem podatku VAT, który stosuje już większość partnerów handlowych Stanów Zjednoczonych, zatem zasady gry stałyby się bardziej sprawiedliwe. Istnieje jednak prawdopodobieństwo, że partnerzy handlowi odwołają się do Światowej Organizacji Handlu i podejmą działania odwetowe, choć ryzyko prawdziwej wojny handlowej uważamy za ograniczone.

Spodziewamy się aprecjacji dolara amerykańskiego, jednak nie na tyle dużej, by mogła w pełni zrekompensować konsekwencje podatku granicznego dla konkurencyjności importu i eksportu. W rezultacie wyższe ceny importu przyczyniłyby się do tymczasowego wsparcia inflacji, podnosząc ją, według naszych szacunków, o mniej więcej jeden punkt procentowy. Niektóre konkurujące z importerami przedsiębiorstwa ze Stanów Zjednoczonych zyskałyby szansę na zwiększenie udziału w rynku poprzez zastąpienie importu, choć ich sukces na tym polu zależałby także od inwestycji i wzrostu wydajności produkcji. Eksporterzy odnotowaliby korzyści, natomiast importerzy, włącznie z dużymi sprzedawcami detalicznymi i rafineriami, znaleźliby się wśród przegranych. Niemniej jednak, zakładając, że napięcia handlowe uda się utrzymać pod kontrolą, uważamy, że korekta polityki poprawi ogólne warunki gospodarcze, wesprze inwestycje i przyspieszy dynamikę gospodarki.

 

Więcej szczegółowych informacji na ten temat można znaleźć w opartym na wynikach badań raporcie „Globalne zmiany makroekonomiczne” zawierającym analizy i opinie dr. Michaela Hasenstaba i kluczowych członków zespołu Templeton Global Macro. Dr Hasenstab i jego zespół zarządzają strategiami obligacji światowych Templetona, w tym nieograniczonymi portfelami instrumentów o stałym dochodzie, inwestycjami walutowymi i globalnymi strategiami makroekonomicznymi. Członkowie jego zespołu, mający wykształcenie zdobyte na najlepszych uczelniach na świecie, łączą globalne analizy makroekonomiczne ze szczegółowymi badaniami krajowymi w celu wyszukiwania długofalowych przesunięć rynkowych przekładających się na możliwości inwestycyjne.

Komentarze ekspertów z Franklin Templeton Investments możesz otrzymywać bezpośrednio do swej skrzynki e-mail. Subskrybuj nasz blog: „Beyond Bulls & Bears”.

Aby mieć szybki dostęp do krótkich bieżących informacji inwestycyjnych, znajdź nas na Twitterze (@FTI_Global) i portalu LinkedIn.

 

Przedstawione komentarze, opinie i analizy wyrażają wyłącznie osobiste poglądy zarządzającego, są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do kupna, sprzedaży ani utrzymywania jakichkolwiek papierów wartościowych czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Informacje zawarte w niniejszym materiale są aktualne wyłącznie na dzień publikacji, mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia i nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku czy inwestycji.

Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments („FTI”). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym materiale; inwestor może opierać swe decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane przez podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby się dowiedzieć, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym.

Jakie jest ryzyko?

Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany walut, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących, do których należą także nowe rynki wschodzące, obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków papierów wartościowych. Ponieważ wspomniane ramy prawne, polityczne, biznesowe i społeczne są zwykle jeszcze słabiej rozwinięte na nowych rynkach wschodzących, a występują także rozmaite inne czynniki, takie jak podwyższony potencjał skrajnych wahań kursów, braku płynności, barier ograniczających transakcje oraz mechanizmów kontroli giełd, ryzyka związane z rynkami wschodzącymi są nasilone w przypadku nowych rynków wschodzących. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół.

[1] Rzeczywiste zyski lub straty netto we wszystkich sektorach będą oczywiście zależeć od ostatecznego wpływu proponowanej przez Republikanów reformy podatkowej na przychody.

[2] W kilku sektorach, takich jak odzież czy motoryzacja, szacowany wzrost zobowiązań podatkowych (nawet po uwzględnieniu obniżki podatku dochodowego od osób prawnych) znacząco uszczupliłby całkowite zyski.