Pośród byków i niedźwiedzi

Kapitał

Niezbadane wody: co napędza dziś rynki światowe

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski włoski niemiecki

Pomimo odczuwalnej niepewności poprawa sytuacji ekonomicznej na rynkach rozwiniętych i wschodzących sprzyja w tym roku dobrym nastrojom na rynkach akcji i instrumentów o stałym dochodzie. W obliczu widniejącego na horyzoncie ryzyka geopolitycznego oraz rekordowo niskiej zmienności, w szczególności na rynkach akcji, wielu inwestorów próbuje przewidzieć, kiedy rynki dotrą do punktu zwrotnego. W tym kontekście inwestorzy wyższego szczebla z Franklin Templeton omawiają prognozowane możliwości i czynniki ryzyka.

Polityka pieniężna na świecie

PYTANIE: W Stanach Zjednoczonych zaczynamy dostrzegać pewne kroki Rezerwy Federalnej (Fedu) w kierunku normalizacji stóp procentowych, ale niektórzy sądzą, że proces ten trwa dłużej niż oczekiwano. Jakie są tego przyczyny i czy spodziewają się Państwo zmiany tempa korekty polityki w przyszłości?

Chris Molumphy: Uważamy, że działania Fedu w kierunku normalizacji stóp trwają dłużej niż przewidywano i dłużej niż miało to miejsce w przypadku podobnych kroków Fedu w przeszłości. Podczas ostatniego cyklu zaostrzania polityki pieniężnej, który miał miejsce ponad dekadę temu, Fed podniósł referencyjną krótkoterminową stopę procentową z 1% do ponad 5%, co oznaczało wzrost o ponad 4% w ciągu mniej więcej dwóch lat i podwyżki stóp praktycznie podczas każdego posiedzenia.

Podczas obecnego cyklu zaostrzania polityki pieniężnej Fed zaczął podnosić referencyjną stopę półtora roku temu, a dziś stopa ta jest wyższa o niecały 1%. Mamy zatem do czynienia z całkowicie odmienną sytuacją.

Bieżący cykl różni się od poprzednich pod kilkoma względami. Jedną z różnic jest tempo wzrostu gospodarczego. Produkt krajowy brutto (PKB) w Stanach Zjednoczonych rósł w tempie ok. 2% rocznie przez większą część bieżącego cyklu, a cykl wzrostowy trwa od ośmiu lat. Takie tempo wzrostu jest dość wolne i odmienne od dynamiki notowanej w przeszłości.

Kolejną różnicą jest inflacja, która rośnie bardzo powoli, pomimo bezrobocia wynoszącego obecnie 4,3%. Inflacja jest dość niska, a obydwa bazowe wskaźniki sygnalizują poziom nadal niższy od 2%.

Ciekawym zjawiskiem jest rozbieżność pomiędzy planami deklarowanymi przez Fed a działaniami, których rynki spodziewają się po Rezerwie Federalnej.

Fed zapowiada, że będzie podnosił stopy procentowe mniej więcej trzy razy w roku przez kilka kolejnych lat, natomiast rynek przewiduje na ten rok tylko dwie podwyżki.

PYTANIE: Przyjmując globalny punkt widzenia, jakich zmian w polityce banków centralnych można się spodziewać na rynkach rozwiniętych poza Stanami Zjednoczonymi?

Michael Hasenstab: Drukowanie pieniędzy jeszcze niedawno było bezprecedensowym eksperymentem, a dziś jest względnie normalnym zjawiskiem niemal w całym świecie rozwiniętym.

Byłem niedawno w Japonii, która zmaga się z zupełnie innymi problemami niż Stany Zjednoczone. Podczas gdy gospodarka amerykańska zaczęła zmierzać w kierunku normalizacji po globalnym kryzysie finansowym, Japonia nawet nie zbliżyła się do tego etapu. Gospodarka japońska nie jest w stanie osiągnąć docelowego poziomu inflacji, wzrost nadal jest anemiczny, a autorzy polityki pieniężnej wykorzystali już wszystkie dostępne możliwości w obszarze stymulacji pieniężnej.

Jednocześnie działania te nie zdołały wyciągnąć Japonii z kolein, w których gospodarka tkwi od dziesięcioleci.

Skrajnie poluzowana polityka pieniężna nie przyniosła rezultatów, na jakie liczyli niektórzy politycy. Kolejną zmianą w Japonii (podobnie jak w Stanach Zjednoczonych i w Europie) będzie prawdopodobnie przesunięcie środka ciężkości w kierunku polityki budżetowej pomimo dużych deficytów w tych gospodarkach.

Jeżeli chodzi o Europę, uważam, że pewien rodzaj dyscypliny budżetowej i reguł fiskalnych jak dotąd pozwala strefie euro trwać w dotychczasowym kształcie. Przelewająca się przez Europę fala populizmu może wyeliminować te korzystne czynniki i możemy spodziewać się bardziej agresywnej polityki budżetowej, której będzie towarzyszyć już teraz dość mocno poluzowana polityka pieniężna. W Stanach Zjednoczonych już mówi się o bardziej ekspansywnej polityce budżetowej.

Sądzę, że uzupełnienie bardzo agresywnej polityki pieniężnej równie agresywną polityką budżetową to bardzo niebezpieczna kombinacja. Musimy mieć świadomość, że pływamy obecnie po nieznanych wodach.

Analiza możliwości i ryzyka

PYTANIE: Jakie możliwości i czynniki ryzyka dostrzega Pan na rynkach akcji w krajach zaliczanych do rynków rozwiniętych?

Stephen Dover: Aktualne warunki na światowych rynkach akcji wydają się raczej łagodne i korzystne, z czym nie mieliśmy do czynienia od dłuższego czasu. Z globalnej perspektywy obserwujemy wzrost PKB i zysków spółek. Gospodarka Stanów Zjednoczonych rośnie, a pierwsze możliwości pojawiają się także w Europie.

Ogólne warunki wydają się być dość korzystne dla akcji, ale nasze obawy budzi kwestia stymulacji budżetowej. Oczekiwania większej stymulacji budżetowej w Stanach Zjednoczonych niewątpliwie miały swój wkład w dobre wyniki rynku w krótkiej perspektywie.

Na horyzoncie dostrzegamy jednak także potencjalne długoterminowe wyzwania dla rynków akcji, które podkreślają wartość, jaką, według nas, oferuje aktywne zarządzanie.

Podejrzewam, że wielu inwestorów korzystających z pasywnych funduszy indeksowych może nie zdawać sobie sprawy z potencjalnego ryzyka, jakie podejmują. Uważamy, że możemy zaoferować większą wartość dzięki dążeniu do lepszej dywersyfikacji portfela w celu zmniejszenia takiego ryzyka w porównaniu z tradycyjną strategią opartą na indeksie ważonym kapitalizacją rynkową.[1]

PYTANIE: Wygląda na to, że na rynkach akcji i instrumentów o stałym dochodzie można znaleźć duży potencjał i bardzo interesujące możliwości inwestycyjne. Jak należy pochodzić do alokacji aktywów z punktu widzenia portfeli aktywów mieszanych? Czy można wskazać jakieś trendy korelacji aktywów lub wyceny względnej, które inwestorzy powinni wziąć pod uwagę?

Ed Perks: Jednym ze zjawisk, jakie obecnie obserwujemy, jest względnie niskie rozproszenie pomiędzy różnymi rynkami w obrębie pojedynczych klas aktywów i sektorów klas aktywów, które jednak zaczyna wykazywać oznaki wzrostu.

Z drugiej strony, korelacja pomiędzy różnymi klasami aktywów oraz w obrębie poszczególnych klas aktywów była na przestrzeni ostatnich pięciu lat bardzo wysoka, a obecnie wykazuje tendencję spadkową.

W ciągu ostatnich pięciu lat warunki sprzyjały, według nas, pasywnemu inwestowaniu, ale sądzimy, że w przyszłości aktywne inwestowanie będzie miało kluczowe znaczenie dla skutecznego nawigowania pośród wszystkich znanych nam już teraz źródeł niepewności.

Przyglądając się poszczególnym klasom aktywów, dostrzegamy znakomite wyniki akcji spółek ze Stanów Zjednoczonych. Z kolei z szerszej, globalnej perspektywy, zauważamy poprawę prognoz wskaźników fundamentalnych oraz potencjalnie korzystne wyceny w ujęciu względnym. Nie powiedziałbym, że obecnie nie znajdujemy możliwości w Stanach Zjednoczonych, ale gama tych możliwości się rozszerza, co jest, według mnie, bardzo ważne dla wielu inwestorów z punktu widzenia alokacji aktywów.

Wraz ze stopniowym dostosowywaniem się rynków instrumentów o stałym dochodzie do potencjalnie wyższych stóp procentowych, spektrum możliwości może się jeszcze bardziej rozszerzyć.

Możliwości na rynkach wschodzących

PYTANIE: Przejdźmy teraz do rynków wschodzących. W ubiegłym roku niewątpliwie mieliśmy okazję obserwować mile widziane odbicie tej klasy aktywów. Czy uważa Pan, że rynki wschodzące utrzymają w przyszłości dobrą passę? O jakich czynnikach ryzyka inwestorzy powinni pamiętać?

Michael Hasenstab: Rynki wschodzące to dla nas ekscytujący obszar. Podczas gdy Fed, Europejski Bank Centralny i Bank Japonii od dłuższego czasu sztucznie zaniżają stopy procentowe, obligacje z rynków wschodzących denominowane w lokalnych walutach od trzech lat należą do najmniej docenianych aktywów, a jednocześnie oferują znacznie wyższą rentowność.

Obawiano się, że wzrost stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych da inwestorom sygnał do ucieczki, a kapitał zaczął odpływać z tych rynków jeszcze przed jakimkolwiek zaostrzeniem polityki przez Fed.

Efektem były niewiarygodne możliwości związane z wyceną instrumentów. Lokalne rynki walutowe dotarły do poziomów, jakich nie notowano od czasu globalnego kryzysu finansowego, azjatyckiego kryzysu finansowego czy też kryzysu peso meksykańskiego (tzw. „kryzysu tequila”) w połowie lat 90. ubiegłego wieku.

Nas zastanawia to, czy fundamenty niektórych gospodarek wschodzących są dziś rzeczywiście gorsze niż w tych okresach poważnych kryzysów.

Poświęciliśmy kilka lat na podróże po tych krajach i analizy mające pomóc nam ustalić, czy rynek miał rację czy też mylił się w swojej ocenie sytuacji.

Uważam, że w niektórych przypadkach rynek miał rację. Można wskazać kilka rynków wschodzących, takich jak Wenezuela czy Turcja, które wyróżniają się, według mnie, ogromną wrażliwością.

Lubimy działać wbrew powszechnym przekonaniom, ale nie zamierzamy prezentować kontrariańskiego podejścia tylko po to, by było ono bezrefleksyjnie kontrariańskie. Unikamy kilku krajów, w których po prostu dostrzegamy zbyt duże ryzyko.

Z drugiej strony uważamy, że takie rynki, jak Indie, Indonezja, Brazylia, Argentyna czy Kolumbia, są albo na etapie potężnych zmian związanych z odchodzeniem od populizmu w kierunku bardziej ortodoksyjnej polityki albo mają solidniejsze fundamenty niż wynikałoby z oceny rynkowej.

Sądzimy, że rozważne podejście do inwestowania na rynkach wschodzących pozwala liczyć na solidne możliwości.

Musimy być bardzo selektywni, nawet gdyby miało to oznaczać większą ekspozycję na niektóre kraje.

PYTANIE: Jaki temat inwestycyjny na rynkach akcji w krajach zaliczanych do rynków wschodzących jest, według Pana, najciekawszy, biorąc pod uwagę krótkoterminową i średnioterminową zmienność? Jakiego ryzyka możemy się spodziewać?

Stephen Dover: Rynki wschodzące są zmienne. To immanentna cecha rynków wschodzących: były zmienne dotychczas i będą zmienne także w przyszłości.

To jednak jednocześnie jeden z powodów, dla których dostrzegam liczne możliwości na rynkach akcji. Pytanie brzmi: czy dostaniemy rekompensatę za zmienność w ujęciu skorygowanym o ryzyko? W ostatnim czasie mieliśmy okazję zaobserwować potężną falę zmienności w Katarze i Brazylii.

Po wielu latach doświadczeń w działalności na rynkach wschodzących przekonałem się, jak dobrze przygotowane potrafią być przedsiębiorstwa z rynków wschodzących na zmienność rynkową. Właśnie dlatego uważam, że bardzo ważna jest lokalna obecność i przyglądanie się z bliska samym spółkom oraz ich odporności na zmienność na rynku krajowym.

Z mojego punktu widzenia jako inwestora działającego na rynkach akcji w ostatnim czasie mogliśmy zauważyć zwrot w obszarze wzrostu PKB na większości spośród tych rynków (z kilkoma znaczącymi wyjątkami), który przekładał się na wzrosty zysków spółek.

Rynki wschodzące generalnie radziły sobie słabiej niż rynki rozwinięte na przestrzeni ostatnich kilku lat, ale ponieważ dostrzegamy coraz szybszy wzrost zysków spółek, sądzimy, że wkrótce rynki wschodzące mogą odrobić straty do rynków rozwiniętych. Rynki wschodzące zmierzają w tym kierunku od początku roku i uważam, że prawdopodobnie nadal będą zmniejszać dystans.
Przedstawione komentarze, opinie i analizy wyrażają wyłącznie osobiste poglądy zarządzającego, są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do kupna, sprzedaży ani utrzymywania jakichkolwiek papierów wartościowych czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Informacje zawarte w niniejszym materiale są aktualne wyłącznie na dzień publikacji, mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia i nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku czy inwestycji.

Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments („FTI”). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym materiale; inwestor może opierać swoje decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane przez podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby się dowiedzieć, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym.

Szczegółowe komentarze można znaleźć w udostępnionym do pobrania tekście pt. „Szersza perspektywa: poszukiwanie możliwości w obecnych warunkach rynkowych”.

Komentarze ekspertów z Franklin Templeton Investments możesz otrzymywać bezpośrednio do swojej skrzynki e-mail. Subskrybuj nasz blog: „Beyond Bulls & Bears”.

Aby mieć szybki dostęp do krótkich bieżących informacji inwestycyjnych, znajdź nas na Twitterze (@FTI_Global) i portalu LinkedIn.

Jakie jest ryzyko?

Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Ceny akcji podlegają wahaniom (często nagłym i gwałtownym) wywoływanym przez czynniki dotyczące poszczególnych spółek, branż czy sektorów lub ogólne warunki panujące na rynkach. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół. Wysokie dochody odzwierciedlają wyższe ryzyko kredytowe związane z tymi papierami wartościowymi o niższych ratingach, a w niektórych przypadkach także niższe ceny rynkowe tych instrumentów. Zmiany stóp procentowych mogą mieć wpływ na wycenę tytułów uczestnictwa i rentowność. Skarbowe papiery wartościowe utrzymane do wykupu oferują stałą stopę zwrotu i stałą wartość nominalną; wypłata odsetek i wartości nominalnej jest gwarantowana.

Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków akcji. Takie inwestycje zawsze mogą podlegać wzmożonym wahaniom wyceny rynkowej.

[1] Dywersyfikacja nie gwarantuje zysków ani nie eliminuje ryzyka strat.