Pośród byków i niedźwiedzi

Kapitał

Sektor technologiczny w Stanach Zjednoczonych: dalsze wzrosty czy zbliżająca się korekta?

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski francuski niemiecki hiszpański

Od czasu niesławnej bańki „dot-comów”, która pękła prawie dwie dekady temu, ludzie mają tendencję do kwestionowania zasadności wszelkich dłuższych wzrostów cen akcji spółek technologicznych. Stephen Dover, wiceprezes wykonawczy i szef zespołu ds. akcji we Franklin Templeton Investments oraz CIO w Templeton Emerging Markets, nagrał niedawno podcast poświęcony technologiom oraz podejściu inwestorów do tego sektora, w którym tłumaczy, dlaczego obecna sytuacja jest, jego zdaniem, całkowicie inna w porównaniu z pęknięciem bańki technologicznej.

 

Oto kilka najważniejszych wniosków:

  • Bodaj największą różnicą pomiędzy obecną sytuacją w sektorze technologicznym a przeszłością tej branży jest wywrotowy potencjał technologii, czyli, na przykład, sposób, w jaki Internet może zaburzyć dotychczasową równowagę w takich branżach jak usługi taksówkowe, sprzedaż detaliczna czy komunikacja. Ponadto spółki technologiczne generują dziś przepływy pieniężne i zyski. Papiery tych przedsiębiorstw nie wydają się przewartościowane, jak miało to miejsce w kulminacyjnym momencie bańki technologicznej na początku XXI wieku.
  • W świecie zwiększonej podaży pieniądza oraz względnie niskich stóp procentowych strumienie zysków zwykle są warte więcej niż w przeszłości, co prawdopodobnie jest głównym czynnikiem napędzającym wzrosty kursów akcji spółek technologicznych.
  • Inwestor podejmujący decyzję o tym, czy utrzymać pozycję danej spółki przez dłuższy czas, ostatecznie musi zastanowić się, jak taka spółka będzie zarabiać pieniądze w przyszłości. Generalnie utrzymanie zdolności do zarabiania pieniędzy wymaga zwiększania wydajności produkcji, a wzrost produktywności wymaga z kolei reinwestycji.
  • Umiarkowane warunki na rynku mogą utrzymać się przez długi czas. Gospodarka Stanów Zjednoczonych ma za sobą jeden z najdłuższych okresów ożywienia w historii, ale odbicie po globalnym kryzysie finansowym w latach 2007-2009 było bardzo słabe, zatem są powody, by przypuszczać, że słabsze ożywienie może potrwać dłużej
  • Inwestorzy w swoich wycenach uwzględniają bardzo korzystne warunki dla akcji, ale zawsze istnieje ryzyko nieoczekiwanych wydarzeń, które mogą odmienić te prognozy. Jeżeli zyski nie będą rosły albo stopy procentowe nie utrzymają się na niskich poziomach, należy liczyć się z ryzykiem korekty, która może okazać się bardzo poważna, co jednak nie powinno niepokoić długoterminowych inwestorów.
  • W wielu przypadkach o przewadze spółek nad konkurentami decydują ich zarządy. Ocena kompetencji zarządów to bardzo trudne zadanie dla inwestorów indywidualnych i poświęcamy dużo czasu na analizy tego tematu.

Poniżej publikujemy pełną transkrypcję podcastu:

Kristine Hurley: Może na początek powiesz kilka słów o sobie dla tych spośród naszych słuchaczy, którzy jeszcze Cię nie znają?

Stephen Dover:  Dwie rzeczy wydają mi się interesujące. Po pierwsze wychowałem się na ranczo, które założył mój pradziadek w stanie Montana. Nawet osoby, które mnie znają, często nie mają pojęcia o moim pochodzeniu, które w dużym stopniu mnie ukształtowało. Jako syn ranczera i nauczycielki zawsze patrzyłem na inwestycje w taki sposób, jakbym inwestował właśnie dla takich ludzi i podchodzę do tego bardzo poważnie.

Kolejną rzeczą, która mnie w dużym stopniu ukształtowała, to fakt, że byłem jednym z pierwszych obywateli Stanów Zjednoczonych studiujących w Chinach na początku lat 80. ubiegłego wieku, a w tamtym czasie [Chiny] były [postrzegane jako] trzeci świat. Studiowałem — o ironio — ekonomię marksistowską, która nie okazała się zbyt przydatna, ale dała mi inną perspektywę. Sądzę, że właśnie te dwie rzeczy zadecydowały o tym, kim i gdzie jestem obecnie.

Kristine Hurley: To fascynujące fundamenty; co w takim razie sprawiło, że zajmujesz się tym, co robisz obecnie?

Stephen Dover: Droga, która doprowadziła mnie do obecnego etapu, była naprawdę kręta. Miałem okazję mieszkać w wielu różnych krajach; dużo podróżowałem — mojej rodzinie mówię, że byłem już wszędzie, ale moja córka informuje mnie, że nie byłem na Antarktydzie. Nie byłem zatem wszędzie, ale w większości krajów, które odwiedzałem, zwykle także inwestowałem. Większą część kariery spędziłem poza Stanami Zjednoczonymi, tworząc biura inwestycyjne, w których koncentrujemy się przede wszystkim na inwestorach lokalnych; stworzyliśmy odrębne produkty inwestycyjne na rynki w Indiach, Brazylii, Kanadzie czy Europie. Było to dla mnie ekscytujące doświadczenie i właśnie w ten sposób spędziłem 30 ostatnich lat mojej kariery.

Miałem ogromne szczęście, że mogłem pracować z wieloma znakomitymi inwestorami, w tym z wieloma z Franklin Templeton. Oczywiście natychmiast przychodzi mi do głowy nieżyjący już John Templeton. Z kolei obecnie bardzo blisko współpracuję z Markiem Mobiusem. Gdybym jednak miał wskazać osobę, która była dla mnie prawdziwym wzorem, byłby to Charlie Johnson, CEO spółki [w latach 1957-2005], z którym także miałem okazję współpracować i który miał ogromny wkład w budowę Franklin Templeton. Jedną z rzeczy, które zrobiły na mnie największe wrażenie, były jego słowa z początku XXI wieku na temat funduszy inwestycyjnych, ich zastosowania i fenomenalnych możliwości.

Kristine Hurley: Trwa niewiarygodnie dobra passa sektora technologicznego w Stanach Zjednoczonych. Jakie jest Twoje zdanie na ten temat?

Stephen Dover: To ciekawe; może to zaleta osiągnięcia pewnego wieku, ponieważ miałem już okazję obserwować podobne sytuacje. Byliśmy już świadkami solidnych wzrostów w sektorze technologii, włącznie z jednym z najsłynniejszych przypadków, czyli bańką technologiczną z początku XXI wieku, ale taka bańka pęczniała także w 1974 r., zatem obserwowanie rozwoju tych wydarzeń było bardzo interesujące.  Gdyby ktoś powiedział Ci: „Słuchaj, mam znakomity pomysł. Zamierzam założyć globalną [internetową] korporację taksówkową”. Słysząc o takim pomyśle dokonania przewrotu w branży, powiedziałabyś, że chodzi o spółkę technologiczną czy korporację taksówkową? Sądzę, że znajdujemy się obecnie w innej sytuacji niż w przeszłości, a największa różnica tkwi w tym wywrotowym potencjale; jest także druga różnica: tym razem spółki rzeczywiście generują przepływy pieniężne i zyski. Na obecnym etapie papiery tych przedsiębiorstw nie wydają się przewartościowane, jak miało to miejsce w przypadku bańki technologicznej na początku XXI wieku, ponieważ tym razem spółki osiągają zyski. Uważam zatem, że na początku XXI wieku wiele prognoz było słusznych, ale były one oparte na nadziejach. Wiele spółek nie zarabiało pieniędzy i nie miało żadnej realnej wartości. Z technicznego punktu widzenia, większość z nas, analityków, wycenia spółki na podstawie zdyskontowanych przepływów pieniężnych lub zdyskontowanej dywidendy, co nie było możliwe w przypadku większości spółek na początku XXI wieku. Wówczas mówiło się o tzw. wartości końcowej, opierając się na założeniu, że po 20 latach dana spółka będzie dużo warta i wyceniając ją na podstawie tych prognoz. Obecnie jesteśmy w innej sytuacji; mamy spółki, które notują rzeczywiste przepływy pieniężne lub przynajmniej mają potencjał do ich generowania.

Poza tym bodaj najważniejszą kwestią w kontekście spółek technologicznych jest ich wywrotowy potencjał — wykorzystując Internet, przedsiębiorstwa te są w stanie całkowicie odmienić rynki przewozu taksówkowego, sprzedaży detalicznej czy komunikacji, co ma określoną wartość. Czas pokaże, jak rozwinie się sytuacja, ale uważam, że już teraz jest ona inna niż w przeszłości.

Kristine Hurley: Zważywszy na ten wywrotowy wpływ na rynki czy może to także oznaczać inne ramy czasowe takiego [rynkowego] odbicia? Okresy mocnych wzrostów widzieliśmy już, jak wspomniałeś, w przeszłości, ale obecne ożywienie wydaje się trwać dłużej. Czy jest to związane z tym odmiennym wpływem na rynki czy też ma to inne przyczyny?

Stephen Dover: W przypadku spółek technologicznych w rzeczywistości mamy do czynienia z różnymi branżami, różnymi możliwościami i w pewnym stopniu także z rynkowymi monopolami. W jakich obszarach technologie zaburzają dotychczasową równowagę? W obszarach o wysokich marżach zysków, które eksplorują spółki technologiczne i w których z definicji są duże możliwości. Przypuszczam jednak, że Twoje pytanie dotyczy rynku w nieco szerszym ujęciu. Uważam, że przyglądając się rynkowym wycenom, wysokim czy też niskim, należy rozpatrywać je w kontekście wskaźników ceny do zysku oraz zauważyć odwrotną relację podobną do tej, jaka dotyczy stóp procentowych — gdy stopy procentowe są niskie, można spodziewać się w przyszłości większej wartości, ponieważ jest ona dyskontowana niższymi stopami procentowymi. Dlatego właściwie nie można porównywać bieżących poziomów wyceny do tych z przeszłości. W świecie zwiększonej podaży pieniądza, względnie niskich stóp procentowych oraz dość umiarkowanych prognoz dotyczących ich dalszych wzrostów strumienie zysków zwykle są warte więcej niż w przeszłości, co prawdopodobnie jest głównym czynnikiem napędzającym rynkowe wzrosty. Ponadto gdy stopy procentowe są bardzo niskie, ale jednocześnie strumień generowanych zysków jest większy, wykup akcji jest warty więcej niż dywidenda i także stanowi ważną część rynku. W rzeczywistości rynki się skurczyły. Pomimo nowych ofert publicznych i nowych spółek na rynku jest mniej akcji i mniej spółek niż mniej więcej 20 lat temu w efekcie wykupu papierów.

Trzecim istotnym czynnikiem są, według mnie, warunki polityczne. Obecne warunki są generalnie bardzo korzystne dla biznesu, a ewentualne negatywne czynniki są mniej istotne niż pozytywy takie jak szanse na cięcia podatków. Klimat biznesowy jest zatem bardzo łagodny i sprzyja rynkowym wzrostom do rekordowo wysokich poziomów.

Kristine Hurley: Jeżeli chodzi o zyski, część sprawozdań finansowych spółek została już opublikowana i dane o zyskach są nadal solidne. Cały czas obserwujemy wykup akcji; jeżeli będą temu towarzyszyły umiarkowane stopy procentowe, czy taki trend związany z wykupem akcji i bilansami spółek może się utrzymać?

Stephen Dover: Dynamika w obszarze wykupu akcji najwyraźniej nie słabnie. W kontekście tego trendu i związanych z nim nadziei dotyczących gospodarki rozczarowujący jest fakt, że spółki nie reinwestują zysków. Gospodarka nie zyskuje tak dużego wsparcia w postaci reinwestycji, jakiego byśmy sobie życzyli. Jest to częściowo związane z polityką publiczną oraz z kwestiami natury biznesowej, a także z faktem, że wydajność produkcji nadal nie rośnie. Ostatecznie gdy inwestor podejmuje decyzję o utrzymaniu pozycji danej spółki w dłuższej perspektywie, zadaje sobie pytanie: w jaki sposób spółka może wygenerować zyski? Mówiąc bardzo ogólnie, jedynym sposobem na zarobienie pieniędzy przez te przedsiębiorstwa jest podniesienie wydajności produkcji, a to z kolei wymaga reinwestycji. To jeden z czynników, które musimy brać pod uwagę, formułując rynkowe prognozy.

Kristine Hurley: W świetle takich prognoz jeżeli takie umiarkowane warunki utrzymają się przez dłuższy czas, jak długo może potrwać bieżące odbicie i czy istnieje ryzyko zwrotu lub korekty w tym sektorze?

Stephen Dover: Musimy spojrzeć na to, co do tej pory wydarzyło się na tym rynku. Nastąpiła sektorowa rotacja: niektóre sektory, na czele z technologiami, radzą sobie bardzo dobrze, podczas gdy w innych obszarach, na przykład w energetyce, ochronie zdrowia czy niektórych innych sektorach, masowo realizowano zyski. Taka sytuacja jest korzystna dla rynku. Nie widać tego w wynikach rynkowych, ale widać to głębiej w danych na temat transakcji rolowania. Umiarkowane warunki na rynku mogą utrzymać się przez długi czas. Mamy za sobą jeden z najdłuższych okresów ożywienia w historii tej gospodarki, a przynajmniej w historii Stanów Zjednoczonych, ale jest to jednocześnie najsłabsze ożywienie. Można zatem przypuszczać, że słabsze odbicie może być bardziej długotrwałe niż okres mocnych wzrostów.

Odpowiadając na Twoje pytanie, możemy także przyjrzeć się czynnikom, które mogą zakłócić to odbicie lub wywołać korektę, a dostrzegam kilka takich czynników. Może to dziwna odpowiedź, ale jednym z takich ważnych czynników może być coś, o czym jeszcze nie wiemy. Może to być sytuacja polityczna, bardzo zły obrót wydarzeń w KRLD, wojna handlowa z Chinami czy wydarzenia polityczne w Stanach Zjednoczonych, których inwestorzy nie biorą pod uwagę, bo wyceny zakładają bardzo korzystne warunki. Jeżeli te warunki nie będą tak sprzyjające, czyli spółki nie będą generować coraz większych zysków albo stopy procentowe nie utrzymają się na niskich poziomach, może dojść w najlepszym przypadku do korekty albo nawet do potężnych spadków. Mówimy zatem o wydarzeniach nieprzewidywalnych, ale sądzę, że korekta w perspektywie kilku najbliższych lat jest wprawdzie prawdopodobna, ale nie powinna nadmiernie niepokoić inwestorów długoterminowych.

Uważam, że większość inwestorów powinna patrzeć na swoje inwestycje pod dwoma różnymi kątami niezależnie od rodzaju swoich portfeli. Niemniej jednak dla większości ludzi (w szczególności młodszych) najważniejszym elementem portfela jest strumień zysków i oszczędności gromadzone w danym horyzoncie czasowym. Taka perspektywa zmienia profil ryzyka i podejście do inwestycji. Mówię o tym dlatego, że sugeruje to odpowiedź na następujące pytanie: co należy zrobić, gdy rynek znajduje się w punkcie szczytowym?

Przypominam sobie słynne słowa Johna Templetona, którego podczas konferencji ktoś zapytał: „Właśnie otrzymałem w spadku trochę gotówki i chciałbym ją zainwestować. Kiedy najlepiej to zrobić?”. Sir Templeton odpowiedział: „Inwestować należy wtedy, gdy ma się pieniądze”. Z pewnością nie chciałbym zatem teraz gonić rynku i kupować najdroższych akcji, ale typowym błędem inwestorów indywidualnych jest próbowanie wyczucia właściwego momentu na wejście na rynek lub opuszczenie rynku. Prawdopodobnie nie jest to najlepszy moment na wchodzenie na rynek, ale z dużą ostrożnością podchodziłbym także do planów wycofywania swoich pieniędzy na obecnym etapie.

Kristine Hurley: Dużo mówi się o takim nastawieniu: „odbicie trwa, moje akcje notują maksima — muszę uciekać i zrealizować zyski, ale może opuszczę rynek, a odbicie będzie trwać?”. Ciekawi mnie Twoje podejście do takiego nastawienia.

Stephen Dover: Żyjemy w świecie, w którym informacji i danych jest więcej niż kiedykolwiek wcześniej, a my, jako analitycy, staramy się ustalić, jak inwestorzy interpretują te dane. Ludzie z telewizorów wrzeszczą, żeby kupować albo sprzedawać, a prawdziwym wyzwaniem dla inwestorów jest dziś zachowanie spokoju i odcięcie się od tych nawoływań lub wyciszenie odbiorników. W naszej spółce nadal przykładamy dużą wagę do wizyt w spółkach, poznawania ich zarządów i spojrzenia na ich sytuację ze strategicznej perspektywy. Działam w tej branży od dawna i mam świadomość, że rzeczywisty wpływ na sytuację spółek mają czynniki jakościowe, a poznanie zarządu przedsiębiorstwa niezwykle pomaga w ustaleniu kierunku, w jakim ono zmierza.

Spółki technologiczne oczywiście muszą dysponować jakąś technologią, ale w wielu przypadkach to od zarządu zależy, czy dana spółka radzi sobie lepiej niż inne. Taka analiza to bardzo trudne zadanie dla inwestorów indywidualnych i poświęcamy mnóstwo czasu na działania w tym obszarze.

Kristine Hurley: Porozmawiajmy o wycenach. Wygląda na to, że ceny aktywów są bardzo zawyżone. Czy zgodzisz się z tezą, że nie da się dziś kupić prawie niczego za cenę niższą od rzeczywistej wartości, okazje na rynku są bardzo nieliczne, a najlepsze co można zrobić w obecnej sytuacji, to szukać aktywów mniej przewartościowanych niż inne?

Stephen Dover: Sądzę, że jednym z problemów współczesnego inwestowania i powszechnego podejścia do inwestycji jest fakt, że jest to świat względny, a nie bezwzględny. Dążenie do pokonywania benchmarku za każdym razem czy oceniania zarządzających portfelami na podstawie skuteczności w osiąganiu takiej ciągłej przewagi nad indeksem jest, według mnie, krótkowzrocznym podejściem. Dokładnie tak wyglądała sytuacja w przypadku popularnego pasywnego inwestowania. Rynki notują najwyższe poziomy w historii, a spektrum dostępnych możliwości jest obecnie węższe. Nie oznacza to, że rynki na pewno nie pójdą dalej w górę — taką rozmowę mogliśmy równie dobrze przeprowadzić rok temu, gdy rynki także były wysoko, a jednak od tamtej pory zanotowały duże wzrosty. Sądzę jednak, że obecnie mamy do dyspozycji mniej możliwości niż wcześniej. Zachęcałbym inwestorów do rozglądania się na rynkach poza Stanami Zjednoczonymi. Rynek amerykański jest, według mnie, wyżej wyceniany niż rynki w innych krajach, co potwierdzają statystyki: zarządzam globalnymi funduszami i gdy zajmowałem się tym mniej więcej 10 lat temu, udział Stanów Zjednoczonych w całkowitej wartości rynku światowego wynosił ok. 40%, podczas gdy dziś sięga ok. 54%.[1] Czy sądzisz, że pewnego dnia wartość amerykańskiego rynku może sięgać 60% kapitalizacji rynku światowego? Musisz przyznać, że w niektórych spośród innych krajów prawdopodobnie można znaleźć pewne możliwości. Rozmawiamy o technologiach; możliwości inwestycyjne można znaleźć na rynkach wschodzących wśród akcji spółek technologicznych, które wyróżniają się innowacyjnością i biorą na cel gigantyczne rynki takie jak Chiny. Uważam, że ludzie mają tendencję do wybierania tego, co już znają, dlatego w takich sytuacjach może przydać się pomoc i doradztwo, ale poza Stanami Zjednoczonymi naprawdę można znaleźć bardzo duże możliwości.

Kristine Hurley: Czy możesz powiedzieć nieco więcej na ten temat? Jakie są Twoje prognozy dla sektora technologicznego na rynkach wschodzących?

Stephen Dover: W kontekście rynków wschodzących chciałbym zauważyć, że gdy zaczynałem pracę w tej branży w latach 80. ubiegłego wieku, mówiło się na nie „kraje Trzeciego Świata” i był to obszar niemal zakazany dla większości funduszy inwestycyjnych. Nikt nie chciał inwestować na tych rynkach ze względu na zbyt wysokie ryzyko. Uważam, że obecna nazwa rynków wschodzących jest odpowiednia, ponieważ one wschodzą i ewoluują. W przeszłości kraje te były biedne, miały tanią siłę roboczą i budowały się od podstaw. Nadal bardzo ważny jest eksport, który napędzał sprzedaż surowców w niektórych krajach, na przykład w Brazylii, która ma potężne złoża rudy żelaza. Wzrost gospodarczy w Chinach także stymulował wzrost na innych rynkach wschodzących. Obecnie znaleźliśmy się jednak w punkcie zwrotnym, w którym surowce i eksport mają mniejszy udział w całkowitej kapitalizacji rynków wschodzących. Dla wielu osób może być to zaskakujące, ale udział sektora technologicznego w benchmarku rynków wschodzących [MSCI Emerging Markets Index[2]] jest większy niż udział technologii w jakimkolwiek innym dużym indeksie.
Kristine Hurley: Czy uważasz, że ten obszar może oferować więcej przestrzeni do wzrostów w sektorze technologicznym niż Stany Zjednoczone, ponieważ znajduje się na wcześniejszym etapie rozwoju?

Stephen Dover: Jest to wcześniejszy etap rozwoju oraz inny wpływ technologii na rynki, ponieważ te kraje nie mają zbudowanych takich samych fundamentów ani nie mają takiej historii jak Stany Zjednoczone, w związku z czym przeskakują kilka etapów rozwoju w porównaniu z rozwojem technologii w Stanach Zjednoczonych. Klasycznym przykładem tego zjawiska jest, według mnie, telefonia komórkowa. Podczas gdy w Stanach Zjednoczonych na początku mieliśmy telefony stacjonarne, a dziś korzystamy z telefonów komórkowych, w Indiach od razu rozpowszechniła się telefonia komórkowa. Zaledwie połowa populacji Indii korzysta z usług tradycyjnych banków — od razu zaczęto tam korzystać z bankowości mobilnej. Nie wiem zatem, czy zakłócenie dotychczasowej równowagi na rynku to właściwe określenie — to raczej skok technologiczny i potencjalny wzrost wydajności produkcji, jaki trudno byłoby osiągnąć w krajach rozwiniętych.

Kristine Hurley: Wygląda na to, że w tym obszarze naprawdę jest dużo możliwości. Czy są tam także jakieś wyzwania, na przykład związane z rządami czy kwestiami społecznymi?

Stephen Dover: Słyszę takie rzeczy od początku mojej kariery. Te kraje zawsze borykają się z wyzwaniami i to jest coś, co ludzi odstrasza, prawda? A do tego trudno się do nich podróżuje. Zdarzało mi się podróżować po krajach Bliskiego Wschodu w upale, by spotykać się z przedstawicielami spółek. Jeżeli naprawdę chcesz wiedzieć, co dzieje się na tych rynkach, musisz skorzystać z pomocy tłumacza i wykazać się dużym uporem, by poznać rzeczywistą sytuację tamtejszych spółek, ale te możliwości właśnie dlatego są większe, że nie jest tak łatwo do nich dotrzeć. Rynków wschodzących nie da się nawet porównać pod względem wydajności do rynków rozwiniętych, zatem jest tam większe pole do wzrostu. Oczywiście ryzyko jest większe, także związane z rządami. Od 30 lat obserwuję sytuację w Brazylii, gdzie jest takie powiedzenie: „Brazylia to kraj, który jest i zawsze będzie krajem przyszłości”, ponieważ końca tej drogi nigdy nie widać. Ale jakiż to jest bogaty kraj! Bogaty pod względem możliwości, wzrostu i inteligentnych ludzi. Trzeba jednak zaznaczyć, że sytuacja w Brazylii jest bardzo zmienna, a kraj ma liczne problemy polityczne. Stąd bierze się ryzyko: trudno jest ustalić, co tam się rzeczywiście dzieje. Większość funduszy ETF inwestujących na rynkach wschodzących w dużej mierze koncentruje się na wybranych akcjach eksporterów. Jak już wspomniałem wcześniej, te kraje przechodzą radykalne zmiany. Interesując się Brazylią, prawdopodobnie chciałabyś znaleźć produkt, który odzwierciedla wzrost i kondycję brazylijskiej gospodarki, a jedyny sposób, by to osiągnąć, to znalezienie aktywnego zarządzającego, który to rozumie i inwestuje zgodnie z takimi założeniami.

Kristine Hurley: Jestem pewna, że masz w zanadrzu wiele znakomitych historii z podróży…

Stephen Dover: Tak, mam.

Kristine Hurley: Zatem jestem pewna, że to także daje ci niezbędną wyjątkową perspektywę. Wspomniałeś, że inwestowanie w niektórych spośród tych obszarów nie jest łatwe. Jestem pewna, że równie trudne, lub wręcz trudniejsze, jest odkrywanie dostępnych na rynkach możliwości i prowadzenie badań. Czy sądzisz, że możliwość podróżowania, wysyłania w podróż swoich współpracowników lub współpraca z zespołami rezydującymi na lokalnych rynkach na całym świecie może zapewniać wyjątkową perspektywę lub pomagać w wyszukiwaniu możliwości?

Stephen Dover: Jestem szczęściarzem. Większą część ostatnich 30 lat spędziłem w podróży; byłem praktycznie wszędzie, dzięki czemu zyskałem mój własny wyjątkowy punkt widzenia. Jednym z elementów tego punktu widzenia jest jednak świadomość, że pomimo tych wszystkich podróży moja wiedza wcale nie jest tak ogromna. Nie ma porównania pomiędzy moją wiedzą a wiedzą mieszkańca danego kraju. Mieszkałem w wielu różnych krajach i nie mam żadnych wątpliwości co do ogromnego znaczenia znajomości lokalnego języka, robienia zakupów w lokalnych sklepach czy posiadania lokalnej sieci kontaktów. To jedna z rzeczy, z których jestem względnie dumny: udało nam się, jako spółce, zbudować prawdziwe lokalne relacje. Moja, a właściwie nasza znajomość rynków jest znacznie lepsza dzięki obecności w Wietnamie, Niemczech, Wielkiej Brytanii i tych wszystkich innych różnych miejscach. Nie oznacza to, że nie da się wsiąść do samolotu w San Francisco i stamtąd wszystkim zarządzać, ale jest to zupełnie inna praca, szczególnie, jeśli chcielibyśmy wyjść poza spektrum spółek o dużej kapitalizacji.

Kristine Hurley: Jak zatem dostać się za kulisy? Jak nawiązać kontakt z zarządami i umawiać się na takie rozmowy?

Stephen Dover: Typowy analityk Franklin Templeton zajmuje się mniej więcej 20 spółkami, czyli spędza dwa tygodnie czy też 80 godzin, analizując akcje wyłącznie jednej spółki, co, według mnie, jest wystarczające. Należy pamiętać, że ta wiedza się kumuluje, zatem analityk nie zaczyna uczyć się od zera, ale uzupełnia wiedzę już zdobytą w przeszłości. To wystarcza, by dobrze zrozumieć daną spółkę, jej zarząd i strategię — tym zajmuje się analityk. Z kolei zarządzający portfelem czerpie wiedzę od analityka i stara się ustalić, czy akcje danej spółki pasują do portfela czy też nie. Ten proces pozwala, według mnie, w pełni zrozumieć spółkę.

Kristine Hurley: Na początku naszej rozmowy tłumaczyłeś, czym obecne odbicie różni się od poprzednich okresów wzrostów w sektorach technologicznych, a w szczególności od bańki dot-comów. Czy sądzisz, że ewentualne wyhamowanie lub korekta na rynku także będą się różnić od tych, jakie notowano podczas podobnych cyklów w przeszłości?

Stephen Dover: Trudno powiedzieć — to zawsze duże zaskoczenie. Zdziwiłbym się, gdybyśmy nie zanotowali spadków o 5-10% — tak to dotychczas wyglądało, a rynki powielają schematy z przeszłości. Sądzę, że byłoby to korzystne dla rynku. Prawdziwe pytanie brzmi: czy będzie to wyhamowanie czy raczej potężna korekta? Bardzo trudno to przewidzieć. Solidnym zabezpieczeniem przed dużymi spadkami są zyski; wskaźniki cen do zysków w sektorze technologicznym sięgają obecnie 18-19x.[3] Zwroty z kapitału własnego także są przyzwoite w odróżnieniu od sytuacji w 2000 r., kiedy to notowano wskaźniki cen do zysków na poziomie 50x czy 100x.[4] Tak przewartościowane spółki są na rynku także teraz i ich akcje mogą być zagrożone.

Dla mnie największe ryzyko wiąże się z tym, czego w istocie nie rozumiemy; jedną z rzeczy, których nie rozumiem ani ja ani eksperci, są implikacje eksperymentalnej polityki pieniężnej z ostatnich 10 lat oraz jej ostateczne zakończenie. W jaki sposób obecna polityka zostanie wygaszona? Słuchałem wielu ekonomistów i oczywiście słucham przedstawicieli banków centralnych; pływamy obecnie po niezbadanych wodach, a forma zakończenia dotychczasowej polityki pieniężnej na pewno będzie miała wpływ na rynki. Nie wiemy dokładnie, jaki będzie ten wpływ, ale na miejscu czytelników miałbym to na uwadze. Jeżeli to Państwa interesuje, sugeruję poczytać więcej na ten temat. Wiem, że zawsze znajdzie się wiele osób skłonnych do straszenia czytelników, ale akurat tę kwestię warto dobrze zrozumieć z makroekonomicznego punktu widzenia.

Kristine Hurley: Powiedziałeś, że lekkie wyhamowanie mogłoby być korzystne dla rynku. Często słyszymy rynkowych komentatorów i gości programów telewizyjnych mówiących o kupowaniu w okresach spadków. Czy sądzisz, że sektor ten ma odpowiednio solidne fundamenty, aby w przypadku lekkiej korekty można było skorzystać z okazji i wpompować więcej pieniędzy w te spółki, reinwestować zyski lub utrzymać pozycje? Czy też jest to związane z różnicą pomiędzy inwestowaniem długoterminowym i krótkoterminowym?

Stephen Dover: Nigdy nie rozumiałem, czemu należałoby kupować w okresach spadków, ponieważ ta zasada oparta jest na założeniu, że przez cały czas mamy wolną gotówkę. Jeżeli przyjrzymy się rynkowi w dłuższym okresie czasu, okaże się, że kupowanie podczas spadków nigdy nie przyniesie nam zysków, ponieważ utrzymując środki w gotówce, tracimy udział w trendach wzrostowych na rynku. Osobiście uważam, że najlepiej jest przeanalizować własne cele i zastanowić się, w jakim miejscu chcemy się znaleźć za 3-5 lat, skoncentrować się na tym celu i odpowiednio skorygować ekspozycję portfela. To strategiczny ruch i sądzę, że praktycznie cała wiedza i doświadczenie (przynajmniej moje) potwierdzają, że to najlepszy sposób na realizację własnych celów finansowych w odróżnieniu od czekania z zakupami na poziomy odbicia. Ludzie, którzy trzymali gotówkę przez pięć ostatnich lat w oczekiwaniu na spadki, nie osiągnęli zbyt dobrych rezultatów.

Kristine Hurley: Czy chciałbyś jeszcze wspomnieć o czymś, czego nie omówiliśmy?

Stephen Dover: To był dla mnie ciekawy wywiad i mam nadzieję, że będzie równie ciekawy dla naszych rozmówców. Chciałbym dodać, że obecnie znajdujemy się w bardzo ekscytującym momencie. Mówiliśmy dużo o technologiach oraz ich rewolucyjnym wpływie na świat. Dostrzegam także potężny potencjał wzrostowy i możliwości na rynkach wschodzących, gdzie ludzie, którzy dotychczas żyli na krawędzi ubóstwa, radzą sobie coraz lepiej. Możliwość obserwowania zmian na tych rynkach i zarabiania przez nie pieniędzy dla całego świata jest zatem dla mnie ekscytująca; uważam, że ten trend utrzyma się w przyszłości i jest to najważniejszy temat w kontekście inwestowania na rynkach akcji. Chciałbym jeszcze wspomnieć o znakomitej książce pt. „Sygnał i szum”. Świat znalazł się dziś w takim punkcie, w którym mamy dostęp do bardzo dużej ilości informacji i łatwo jest się rozproszyć, dlatego prawdziwym wyzwaniem dla nas, jako inwestorów, jest wychwycić sygnał z całego tego szumu. Gdybyśmy mieli te wszystkie bogate informacje na temat spółek 30 lat temu, byłoby fenomenalnie pod wieloma względami, jednak duża ilość informacji to także duży szum, który stanowi pewne utrudnienie. Tym właśnie zajmujemy się we Franklin Templeton: staramy się zachowywać spokój i odróżniać sygnał od szumu.
_____________________________________________________________________________________________________

Komentarze ekspertów z Franklin Templeton Investments możesz otrzymywać bezpośrednio do swojej skrzynki e-mail. Subskrybuj nasz blog: „Beyond Bulls & Bears”.

Aby mieć szybki dostęp do krótkich bieżących informacji inwestycyjnych, znajdź nas na Twitterze (@FTI_Global) i portalu LinkedIn.

 Przedstawione komentarze, opinie i analizy wyrażają wyłącznie osobiste poglądy zarządzającego, są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do kupna, sprzedaży ani utrzymywania jakichkolwiek papierów wartościowych czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Informacje zawarte w niniejszym materiale są aktualne wyłącznie na dzień publikacji, mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia i nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku czy inwestycji.

 Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments („FTI”). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym materiale; inwestor może opierać swoje decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane przez podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby się dowiedzieć, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym.

 

Informacja natury prawnej

 Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Ceny akcji podlegają wahaniom (często nagłym i gwałtownym) wywoływanym przez czynniki dotyczące poszczególnych spółek, branż czy sektorów lub ogólne warunki panujące na rynkach. Znaczący wpływ na sektor technologii mogą mieć takie czynniki jak wychodzenie technologii z użytku, krótki cykl żywotności produktów, spadki cen i zysków, konkurencja ze strony nowych graczy rynkowych oraz ogólne warunki ekonomiczne. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany walut, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Investments in foreign securities involve special risks including currency fluctuations, economic instability and political developments. Inwestycje na rynkach wschodzących, do których należą także nowe rynki wschodzące, obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków papierów wartościowych.

[1] Źródło: MSCI. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Indeksy nie uwzględniają opłat, kosztów ani obciążeń naliczanych przy sprzedaży. Dodatkowe informacje dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com.

[2] Indeks MSCI Emerging Markets Index odzwierciedla wyniki akcji dużych i średnich przedsiębiorstw z 24 krajów zaliczanych do rynków wschodzących. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Indeksy nie uwzględniają opłat, kosztów ani obciążeń naliczanych przy sprzedaży. Dodatkowe informacje dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com.

[3] Źródło: Bloomberg LP, na podstawie wskaźników cen do prognozowanych i dotychczasowych zysków dla indeksu S&P 500 Information Technology Index. Wskaźnik C/Z to wskaźnik wyceny obliczany jako iloraz ceny rynkowej jednej akcji i rocznych zysków przypadających na taką akcję. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Indeksy nie uwzględniają opłat, kosztów ani obciążeń naliczanych przy sprzedaży. Dodatkowe informacje dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com.

[4] Ibid.