Pośród byków i niedźwiedzi

Kapitał

Dlaczego odbicie zysków w Europie może być korzystne dla aktywnych inwestorów skoncentrowanych na wartości

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski chiński uproszczony holenderski francuski włoski niemiecki

Skoncentrowane na wartości inwestowanie na rynkach europejskich to strategia, którą wielu inwestorów lekceważyło przez kilka ostatnich lat, podczas gdy od 1999 r. ten styl inwestowania osiąga lepsze wyniki w porównaniu z inwestycjami wzrostowymi i wykazuje się szczególną odpornością na tle zmagających się z trudnościami globalnych inwestycji opartych na wartości oraz inwestycji w akcje spółek spoza Stanów Zjednoczonych.[1] Dylan Ball, wiceprezes wykonawczy z Templeton Global Equity Group, tłumaczy dlaczego skoncentrowane na wartości inwestycje europejskie teraz mogą, według niego, rozbłysnąć nowym blaskiem.

Dylan Ball

Wiceprezes wykonawczy  Templeton Global Equity Group

W ostatnich kwartałach akcje spółek europejskich znów zaczęły cieszyć się coraz większym zainteresowaniem inwestorów, które przejawiało się przede wszystkim w napływie kapitału funduszy pasywnych. Sądzimy jednak, że ogólny wzrost zainteresowania inwestorów jest uzasadniony, zważywszy na korzystne warunki panujące obecnie w Europie.

Widzimy sygnały świadczące o ponownym wzroście zysków europejskich spółek i uważamy, że decyzje inwestycyjne znów zaczną być podejmowane przede wszystkim w oparciu o wskaźniki fundamentalne. W takich warunkach dostrzegamy obecnie dużą wartość w aktywnych strategiach inwestycyjnych skoncentrowanych na akcjach spółek europejskich.

Dwa główne tematy: wyceny i zyski

W ostatnim czasie wiele indeksów giełdowych na całym świecie zanotowało rekordowo wysokie poziomy, ale z kolei wskaźniki cen do wartości księgowej w Europie wciąż utrzymują się poniżej średnich długoterminowych, w niektórych przypadkach nawet o jedno odchylenie standardowe.[2]

Sądzimy zatem, że to dobrze wróży dla możliwości inwestycyjnych opartych na wartości w Europie. Aktywni zarządzający mogą wykraczać w swoich analizach poza indeksy i przyglądać się wycenom poszczególnych spółek.

Potencjalne możliwości w dwóch obszarach

Potencjalne możliwości dostrzegamy w dwóch obszarach. Wskaźniki cen do zysków w Europie są niskie na tle danych historycznych.[3]   Ponadto w całym regionie pojawiają się sygnały wzrostu zysków spółek. Kursy akcji już teraz pokazują, że inwestorzy starają się przewidzieć pierwsze fazy odbicia zysków.

Aktualny znormalizowany wskaźnik C/Z, który pozwala wyeliminować z analizy tymczasowy wpływ czynników o charakterze sezonowym, w Europie wynosi dziś 19,2, a w Stanach Zjednoczonych sięga 29.

Taka różnica jest, według nas, zadziwiająca. Z punktu widzenia znormalizowanych wskaźników C/Z w ujęciu historycznym, średni długoterminowy wskaźnik C/Z w Europie wynosi 21,5. Sądzimy zatem, że akcje spółek europejskich mają dużo przestrzeni do dalszego wzrostu.

Jednocześnie widać wyraźnie, że zyski europejskich przedsiębiorstw wciąż próbują odrobić straty z okresu globalnego kryzysu finansowego w latach 2007-2009, co już obserwowaliśmy w innych regionach.

Powody do optymizmu

Dostrzegamy także inne powody do optymizmu, w tym, w szczególności oznaki trwającego ożywienia makroekonomicznego.

W naszej ocenie, dewaluacja euro zbliża się do końca, co powinno okazać się dobrym sygnałem dla akcji europejskich spółek, ponieważ pokazuje, że ożywienie cały czas trwa. Możliwości potencjalnego zarabiania na dewaluacji waluty w stosunku do dolara z kolei nie są już takie jak dwa czy trzy lata temu.

Analiza cyklu kredytowego pokazuje, że akcja kredytowa rośnie od 2015 r. Obecnie notujemy dodatni wzrost kredytów na poziomie ok. 2-3%[4]; ponadto pieniądze pożyczają nie tylko przedsiębiorstwa, ale także gospodarstwa domowe. (patrz: wykres poniżej).

Co więcej, stopa bezrobocia w strefie euro na koniec sierpnia 2017 r. była na najniższym poziomie od ośmiu lat[5], natomiast indeks odzwierciedlający nastroje wśród menedżerów odpowiedzialnych za zakupy (PMI) w sektorze produkcji w eurolandzie[6] był najwyższy od sześciu lat.[7] W drugim kwartale 2017 r. wzrost produktu krajowego brutto (PKB) w Europie przewyższał poziomy notowane w Stanach Zjednoczonych po raz pierwszy od 2007 r.[8]

Co to oznacza dla inwestorów?

Na szczególną uwagę zasługuje, według nas, fakt, że w tak korzystnych warunkach makroekonomicznych zyski europejskich spółek wciąż są o 48% niższe w porównaniu ze szczytowymi poziomami sprzed kryzysu. Dla porównania, zyski w Stanach Zjednoczonych są mniej więcej o 16% wyższe od maksimów sprzed kryzysu z 2008 r.

W naszej ocenie oznacza to potencjalne możliwości.

Aby jednak można było je wykorzystać, należy zrozumieć dlaczego zyski w Europie są tak zaniżone w porównaniu z zyskami w Stanach Zjednoczonych.

Dysproporcje są duże. Pomimo wzrostów sprzedaży i przychodów w Europie, zyski nie wzrosły, co rodzi pewne pytania. Czy europejskie spółki są mniej konkurencyjne? Czy program stymulacyjny Europejskiego Banku Centralnego w mniejszym stopniu wpływa na szerszą gospodarkę niż program realizowany przez Rezerwę Federalną Stanów Zjednoczonych?

Odpowiedzi najwyraźniej należy szukać w marżach europejskich spółek.

Jak już wspominaliśmy w przeszłości, europejskie spółki często nie mają wpływu na poziomy cen. Gdy inflacja spada, przedsiębiorstwa z Europy często obniżają ceny, by móc konkurować ze spółkami ze Stanów Zjednoczonych czy Azji, a następnie podnoszą je ponownie, gdy inflacja idzie w górę.

Gdy zatem europejskie spółki zareagują na wzrost inflacji, możemy spodziewać się zrównania poziomów zysków ze Stanami Zjednoczonymi.

Sądzimy, że gdy indywidualne wskaźniki fundamentalne poszczególnych spółek zaczną mieć wpływ na wyniki ich akcji, aktywne zarządzanie może udowodnić swoją wartość. Wyniki naszych analiz sugerują, że to już się dzieje.

 

Komentarze, opinie i analizy zawarte w niniejszym tekście są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani rekomendacji dotyczących inwestowania w jakiekolwiek papiery wartościowe czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Biorąc pod uwagę zmienność warunków rynkowych i ekonomicznych, wszelkie komentarze, opinie i analizy są w pełni aktualne wyłącznie w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku, branży, inwestycji czy strategii inwestycyjnej.

Dowiedz się więcej z wiadomości przesyłanych przez Franklin Templeton bezpośrednio na Twój adres e-mail i subskrybuj blog Beyond Bulls & Bears.

Aby mieć szybki dostęp do krótkich bieżących informacji inwestycyjnych, znajdź nas na Twitterze (@FTI_Global) i portalu LinkedIn.

Jakie jest ryzyko?

Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Ceny akcji podlegają wahaniom (często nagłym i gwałtownym) wywoływanym przez czynniki dotyczące poszczególnych spółek, branż czy sektorów lub ogólne warunki panujące na rynkach. Wycena papierów selekcjonowanych według kryterium ukrytej wartości może nie rosnąć tak bardzo, jak oczekujemy, lub może wręcz spadać. W zależności od tymczasowej koncentracji portfela na wybranych krajach, regionach, branżach, sektorach czy typach inwestycji portfel może być narażony na wyższe ryzyko niekorzystnych wydarzeń dotyczących tych obszarów większego zaangażowania w porównaniu z portfelem utrzymującym ekspozycję na szersze spektrum krajów, regionów, branż, sektorów czy typów inwestycji. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany walut, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej.

[1] Źródło: FactSet, MSCI. Dane na dzień 30 września 2017 r. Styl inwestowania w instrumenty europejskie oparty na wartości reprezentowany jest przez indeks MSCI European Value Index, a styl inwestowania w instrumenty europejskie oparty na wzroście reprezentowany jest przez indeks MSCI European Growth Index. MSCI nie udziela żadnych gwarancji ani nie ponosi żadnej odpowiedzialności w związku z przedstawionymi danymi MSCI. Wyniki historyczne nie wskazują ani nie gwarantują wyników przyszłych. Dodatkowe informacje dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com.

[2] Odchylenie standardowe to miara zmienności odzwierciedlająca odchylenie zbioru danych od poziomu średniego.

[3] Wskaźnik C/Z to wskaźnik wyceny obliczany jako iloraz ceny rynkowej jednej akcji i rocznych zysków przypadających na taką akcję.

[4] Źródło: Thomson Reuters, Credit Suisse Research. Najświeższe dane na dzień 13 października 2017 r.

[5] Źródło: FactSet, Eurostat.

[6] Indeks odzwierciedlający nastroje wśród menedżerów odpowiedzialnych za zakupy (PMI) obliczany jest na podstawie wyników comiesięcznych ankiet i pełni funkcję wskaźnika ekonomicznej kondycji sektora produkcji.

[7] Źródło: FactSet, Markit.

[8] Źródło: FactSet, Eurostat, Biuro Analiz Ekonomicznych.