Moim zdaniem: Odbicie jest solidne, ale liczne wyzwania przed nami

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski chiński uproszczony

Sonal Desai, CIO z zespołu Franklin Templeton Fixed Income, uważa, że wprawdzie gospodarka Stanów Zjednoczonych notuje mocne odbicie po pandemii koronawirusa COVID-19, ale to z pewnością nie koniec wyzwań. Zmagania gospodarki z wirusem będą, według Desai, trwały prawdopodobnie aż do momentu, w którym skuteczna szczepionka stanie się powszechnie dostępna.

 

Sonal Desai
CIO, Franklin Templeton Fixed Income

 

Pierwszy etap ożywienia gospodarczego w Stanach Zjednoczonych okazał się tak dynamiczny, jak oczekiwaliśmy, a wręcz przewyższył te oczekiwania. Zarówno tempo wzrostu wydatków, jak i dynamika spadku bezrobocia były większe, niż przewidywała większość analityków, po części dzięki szybkiemu i zdecydowanemu wsparciu budżetowemu: choć gospodarka była w dużej części zamknięta, stymulacja pieniężna i zwiększone świadczenia dla bezrobotnych wywindowały oszczędności osobiste na rekordowo wysokie poziomy. Niektóre stany i władze lokalne zaczęły otwierać swoje gospodarki już w maju, a te nagromadzone zasoby finansowe pozwoliły gospodarstwom domowym odblokować spory popyt na towary i usługi, który kumulował się przez tygodnie i miesiące lockdownu.

Stabilność odbicia została szybko poddana próbie przez drugą falę zakażeń w lipcu, gdy liczba potwierdzonych przypadków koronawirusa COVID-19 ponownie zaczęła rosnąć. Sygnały odporności ożywienia mogły napawać optymizmem. Dynamika wzrostu aktywności gospodarczej i zatrudnienia nieco osłabła, ale nie zmieniła wektora. Druga część badania ożywienia ekonomicznego przeprowadzona przez Franklin Templeton i Gallup na początku sierpnia (Franklin Templeton–Gallup Economics of Recovery Study) wykazała, że skłonność Amerykanów do angażowania się w rozmaite formy aktywności ekonomicznej — od zakupów, poprzez podróże, po powrót do miejsc pracy — nie została stłumiona przez nawrót pandemii.[1] Ponadto nasze badanie potwierdziło, że większość Amerykanów zamierza nadal powiększać swoje oszczędności w nadchodzących miesiącach, ale nie planuje wcześniejszej spłaty zadłużenia: obywatele zachowują ostrożność w obliczu niepewnej sytuacji zdrowotnej i gospodarczej, ale budują swoją siłę nabywczą, z zamiarem skorzystania z niej, gdy niepewność osłabnie.[2]

Prawdopodobnie odzwierciedla to fakt, że druga fala zakażeń była względnie łagodniejsza: w porównaniu ze wzrostem liczby nowych przypadków, wskaźniki hospitalizacji, wykorzystania oddziałów intensywnej terapii i przypadków śmiertelnych rosły znacznie wolniej. Nowe przypadki były tym razem skoncentrowane w większym stopniu na młodszych grupach wiekowych, których przedstawiciele są mniej podatni na poważne konsekwencje zdrowotne. Co więcej, system ochrony zdrowia zdążył nauczyć się właściwego i skuteczniejszego postępowania z zakażonymi. W rezultacie władze w większości przypadków są w stanie reagować bardziej zawężonymi restrykcjami, zamiast uciekać się do zamykania całej gospodarki.

 

To jednak z pewnością nie koniec wyzwań, a zmagania gospodarki z wirusem będą, według Desai, trwały prawdopodobnie aż do momentu, w którym skuteczna szczepionka stanie się powszechnie dostępna. Władze muszą uważnie kalibrować restrykcje, by zapewnić gospodarce warunki do ożywienia, a jednocześnie ograniczyć dotkliwe konsekwencje zdrowotne koronawirusa COVID-19, mając na uwadze fakt, że wprowadzane obostrzenia również mają niekorzystny wpływ na zdrowie, którego niektóre przejawy już stają się widoczne.

Ogólnie rzecz biorąc, przewidujemy, że dane o produkcie krajowym brutto Stanów Zjednoczonych za trzeci kwartał wykażą solidne odbicie w ujęciu kwartał do kwartału, a w czwartym kwartale dynamika odbicia nieco spadnie. Wyniki ekonomiczne w ostatnich miesiącach bieżącego roku będą tłumione przez dwa związane ze sobą czynniki. Po pierwsze, przyszły kierunek amerykańskiej polityki gospodarczej jest bardzo niepewny w związku z listopadowymi wyborami w Stanach Zjednoczonych, co prawdopodobnie będzie hamować inwestycje w biznesie; po drugie, termin wyborów sugeruje, że Kongres prawdopodobnie nie będzie w stanie przegłosować wydłużenia wsparcia budżetowego wcześniej niż na początku 2021 r.

Podobny rozwój wydarzeń obserwujemy w strefie euro, gdzie stymulacja budżetowa napędzała odbicie wydatków na konsumpcję i dynamiki w biznesie, w szczególności w trzecim kwartale. Zmiany danych o zatrudnieniu przyjmą jednak prawdopodobnie inną trajektorię niż w Stanach Zjednoczonych. Powszechne wysyłanie pracowników na urlopy jak dotąd pozwoliło ograniczyć redukcje zatrudnienia, ale teraz, gdy programy dofinansowania płac urlopowanych pracowników wygasają, należy spodziewać się wzrostu wskaźników bezrobocia. Europa musi się także przygotować na ponowny wzrost liczby przypadków koronawirusa COVID-19, podobny do tego, który Stany Zjednoczone zanotowały w lipcu; dotyczy to, w szczególności, Wielkiej Brytanii, Hiszpanii, Francji i w nieco mniejszym stopniu Niemiec. Podobnie jak miało to miejsce w Stanach Zjednoczonych, te kraje powinny, według nas, poradzić sobie z drugą falą pandemii dzięki skoncentrowanym działaniom, takim jak lokalne lockdowny, zwiększenie liczby przeprowadzanych testów i programy identyfikowania źródeł zakażenia, bez uciekania się do zamrażania całych krajowych gospodarek.

 

Banki centralne wciąż zapewniają maksymalne możliwe wsparcie

Banki centralne na świecie nadal zapewniają swoim gospodarkom maksymalne możliwe wsparcie. Rezerwa Federalna Stanów Zjednoczonych (Fed) ogłosiła w sierpniu ważną zmianę swojej polityki pieniężnej, tj. koncentrację na docelowej średniej stopie inflacji. Innymi słowy, Fed zapowiedział, że gdy inflacja ponownie wzrośnie do docelowego poziomu 2%, bank centralny pozwoli jej „umiarkowanie” rosnąć powyżej tego poziomu przez pewien czas, by zrekompensować dłuższy okres obniżonej inflacji. Ta deklaracja utwierdziła rynki w przekonaniu, że Fed nie będzie się spieszył z zaostrzaniem polityki pieniężnej, gdy stopa inflacji wróci do oczekiwanego poziomu. Zważywszy, że własne prognozy Fedu przewidują wzrost inflacji do 2% dopiero w 2023 r., sugeruje to, że bank centralny jest skłonny utrzymać stopy procentowe w okolicach zera przez ponad trzy lata, o ile wspomniane prognozy się potwierdzą.

Jednocześnie warto zauważyć, że Fed pozostawił sobie spore pole manewru, unikając jednoznacznego zobowiązania do utrzymania zerowych stóp procentowych do określonego terminu oraz świadomie nie wskazując sposobu, w jaki zamierza traktować niedoszacowanie inflacji w przeszłości. Innymi słowy, Fed zasygnalizował, że utrzyma stymulacyjną politykę do momentu, w którym nabierze przekonania, że inflacja ustabilizowała się powyżej 2%, ale jednocześnie zapewnił sobie swobodę działania na wypadek, gdyby inflacja zaczęła rosnąć zbyt szybko na pewnym etapie. Ten scenariusz może się obecnie wydawać mało prawdopodobny, jednak Fed ma świadomość, że niepewność działa w obydwie strony: gospodarka zdążyła już wykazać się zdolnością do odrabiania strat, a zważywszy na skalę już zrealizowanej i zaplanowanej stymulacji budżetowej i pieniężnej, nie można wykluczyć nadspodziewanie szybkiego odbicia wzrostu i cen.

Europejski Bank Centralny (EBC) również jest w pełni zaangażowany we wspieranie ożywienia, co znajduje odzwierciedlenie w ujemnych stopach procentowych i zakrojonym na szeroką skalę pandemicznym programie comiesięcznego skupu aktywów. Poluzowaną politykę pieniężną EBC uzupełnia zwiększone wsparcie budżetowe oraz uruchomienie Europejskiego Funduszu Odbudowy o wartości 750 mld euro, które jednocześnie stanowi ważny krok w kierunku integracji fiskalnej i pozwala zmniejszyć koszty zaciągania zadłużenia dla państw członkowskich o słabszej kondycji finansowej.

Ogólnie rzecz biorąc, poluzowana polityka pieniężna będzie prawdopodobnie oznaczać utrzymanie krzywych dochodowości instrumentów długoterminowych w ograniczonym przedziale w ciągu najbliższych 3-6 miesięcy, jednak później, gdy ożywienie nabierze tempa, polityka zerowych stóp procentowych, połączona z luzowaniem ilościowym i mniej restrykcyjną polityką budżetową, powinna pobudzić inflację, tworząc warunki do zwiększenia nachylenia krzywych dochodowości. Różnice w obszarach dynamiki odbicia gospodarczego i zmian polityki pieniężnej będą odgrywały decydującą rolę na rynkach walutowych. Ruch Fedu w kierunku zerowych stóp procentowych i koncentracji na docelowej średniej stopie inflacji nagle pozbawił amerykańską walutę dotychczasowej przewagi w obszarze stóp procentowych. Niemniej jednak, realizowany przez EBC program skupu sporych ilości aktywów oraz utrzymująca się niepewność co do globalnego wzrostu gospodarczego powinny w przyszłości ograniczyć długotrwałą i znaczącą deprecjację dolara.

 

Aktywne poszukiwanie wartości ma niezmiennie kluczowe znaczenie

Na przestrzeni ostatnich sześciu miesięcy rynki finansowe były w dużej mierze odporne na wpływ bolesnych doświadczeń realnej gospodarki. Rekordowo niskie stopy procentowe i rozszerzone programy skupu aktywów przez najważniejsze banki centralne zapewniły rynkom solidną płynność i tak potrzebne poczucie bezpieczeństwa; jednocześnie zdecydowana stymulacja budżetowa nie tylko powiększyła oszczędności gospodarstw domowych, ale także utwierdziła rynki w przekonaniu, że realna gospodarka będzie w stanie przetrwać ten sztorm i odrobić straty, gdy kryzys zdrowotny zostanie opanowany.

Najbliższe miesiące mogą jednak przynieść jeszcze więcej wyzwań. Fale nowych zakażeń koronawirusem COVID-19, pomimo ich względnie łagodnego przebiegu, spowalniają dążenia lokalnych władz w kierunku rozmrażania działalności gospodarczej, a w niektórych przypadkach skłaniają do ponownego wprowadzania obostrzeń. Wydłużone ograniczenie skali aktywności biznesowej oraz przedłużająca się niepewność co do czasu trwania tych restrykcji prawdopodobnie przełożą się w najbliższych miesiącach na pewien wzrost liczby spółek mających problemy z wypłacalnością.

W Stanach Zjednoczonych te niekorzystne konsekwencje będą dodatkowo nasilone przez niepewność związaną z listopadowymi wyborami, której wpływ będzie odczuwalny na kilku różnych poziomach. Plany polityki gospodarczej przedstawiane przez Demokratów i Republikanów są znacząco rozbieżne, zatem możemy spodziewać się różnych warunków podatkowych i regulacyjnych w zależności od wyniku wyborów, w kontekście nie tylko szerokiej gospodarki, ale także poszczególnych kluczowych sektorów, takich jak energetyka, ochrona zdrowia, finanse czy technologie, co odbije się także na rynkach korporacyjnych instrumentów kredytowych o wysokim dochodzie i ratingu inwestycyjnym.

Ogólnie rzecz biorąc, wyceny aktywów finansowych mogą znaleźć się pod większą presją, natomiast zerowe stopy procentowe będą utrudniały generowanie dochodu. Nie widzimy żadnych obszarów, w których instrumenty są ewidentnie niedoszacowane, a niektóre sektory, takie jak nieruchomości komercyjne, wciąż są podatne na straty. W takich warunkach aktywna selekcja aktywów stanie się jeszcze ważniejsza. Wybór właściwych krajów, klas aktywów, branż czy spółek będzie miał kluczowe znaczenie dla generowania wyników i zarządzania ryzykiem. Co istotne, jeszcze bardziej wartościowym źródłem możliwości inwestycyjnych prawdopodobnie będzie sektor nieopodatkowanych obligacji komunalnych, ponieważ lokalne władze w wielu przypadkach będą musiały podnosić podatki, by zapewnić sobie stabilność finansową.

Moje prognozy dla gospodarki wciąż są optymistyczne. Poradzimy sobie z pandemią, przetrwamy także niepewność związaną z wyborami, a w 2021 r. gospodarka amerykańska i światowa prawdopodobnie odrobi większą część strat. Będzie to jednak proces stopniowy, przebiegający w atmosferze dużej niepewności i napotykający liczne przeszkody do pokonania; w niektórych sektorach gospodarki sytuacja będzie trudniejsza nieco dłużej, a pandemia pozostawi po sobie pewne trwałe zmiany, których zrozumienie i przyswojenie będzie wymagało czasu. Tymczasem uważamy, że wysokiej jakości szczegółowe analizy będą wciąż kluczowym elementem skutecznego inwestowania.

 

Jakie jest ryzyko?

Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół.

 

INFORMACJA NATURY PRAWNEJ

Niniejszy materiał ma charakter ogólny, a zawarte w nim treści nie powinny być traktowane jako indywidualne porady lub rekomendacje inwestycyjne dotyczące kupna, sprzedaży lub utrzymania jakichkolwiek inwestycji lub przyjęcia jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych.

Poglądy wyrażone w niniejszym materiale odzwierciedlają punkt widzenia zarządzającego inwestycjami, a wszelkie komentarze, opinie i analizy są w pełni aktualne wyłącznie w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu czy rynku. Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału.

Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton („FT”). FT nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym materiale; inwestor może opierać swoje decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. ​

Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane poza Stanami Zjednoczonymi przez inne podmioty powiązane z FT i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby dowiedzieć się, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym lub osobą kontaktową dla klientów instytucjonalnych we Franklin Templeton.​

Wydane w Stanach Zjednoczonych przez Franklin Templeton Distributors, Inc., One Franklin Parkway, San Mateo, California 94403-1906, (800) DIAL BEN/342-5236, franklintempleton.com — Franklin Templeton Distributors, Inc. jest głównym dystrybutorem zarejestrowanych w Stanach Zjednoczonych produktów Franklin Templeton, które nie mają ubezpieczenia FDIC, mogą tracić na wartości i nie mają gwarancji bankowej oraz które są dostępne wyłącznie pod jurysdykcjami dopuszczającymi, na mocy obowiązującego prawa i przepisów, oferowanie takich produktów lub składanie zapytań ofertowych dotyczących takich produktów.

[1] Źródło: badanie ożywienia ekonomicznego Franklin Templeton-Gallup Economics of Recovery Study. Wyniki tego badania opracowano w oparciu o własne ankiety internetowe przeprowadzone na zebranej przez Dynata próbie 5000 dorosłych obywateli Stanów Zjednoczonych w wieku 18 l. i starszych. Szczegółowe informacje na temat naboru respondentów przez Dynata w Stanach Zjednoczonych można znaleźć na stronie internetowej: http://info.dynata.com/rs/105-ZDT-791/images/Dynata_Panel%20Book_2.19.pdf. Badanie przeprowadzono w okresie od 3 sierpnia 2020 r. do 11 sierpnia 2020 r.

[2] Ibid.