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反思核心固定收益类资产

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富兰克林邓普顿固定收益团队®全球债券首席投资官Michael Hasenstab先生指出,固定收益投资者是时候要打破惯性思维了。他认为,考虑到今天的市场环境,以及美国利率调增的前景,投资者需要重新考虑其核心的固定收益投资组合。他提出采用积极管理的、无约束的全球固定收益策略。

有三点要求需要谨记。首先,这一策略需要积极的管理,并能够娴熟地选择投资于特定的相对强势的国家和货币,与此同时回避其它疲弱的市场,仅仅靠一个指数是不可能达到这个目的的。第二,鉴于最终的加息似乎已经在所难免,这一策略应能为我们带来与美国国债负相关的投资组合。值得注意的是,虽然有些策略声称有负的持续久期,但这并不等同于我们更重要的目标,即必须要有与美国国债总的来说负相关的资产组合。第三,这一策略需要一个长期的历史数据支持,投资者可以通过跨越众多市场周期和意外事件的数据来进行全面分析。这些都是Hasenstab博士的一些投资信条。

 

Michael Hasenstab
Michael Hasenstab

Michael Hasenstab, 博士
执行副总裁, 首席投资官, 环球债券

富兰克林邓普顿固定收益团队®

 

在环球众多区域,政府债券的利率仍在接近历史低位的水平徘徊,在一些核心发达经济体如日本和欧元区,利率则接近于0%。然而,尽管不同经济体由于处于不同的复苏阶段而增长速度不一,但目前整体经济增长势头正猛,我们相信收益率最终将在许多市场上升。我们认为当务之急是客户要通过采取投向与美国国债负相关的资产的投资策略,以做好筹码的准备。我们认为,采取了这种策略将有助于为投资者在利率上升时提供下行保护。

美国的经济复苏继续前行,而国际货币基金组织(IMF)对美国经济在2014年增长的预测为1.7%,而2015年的预测则为3%。我们认为美国经济的改善性增长应该对世界上其他国家有着广泛的积极影响,帮助和支持全球经济的健康发展。

 

传统核心美国固定收益投资组合前景暗淡

 

美联储(Fed)一直在缩减其资产购买计划并放出利率调增的信号。在这种环境下,我们认为核心美国固定收益投资组合,其传统上依照常规基准进行管理的策略将可能使其面临暗淡、甚至是负的回报前景,这是由于其基准的局限性以及固有的久期风险。我们认为,在加息环境中,采用能够灵活管理久期的无约束的全球固定收益投资组合,应该能更好地进行资产配置以获得优于市场均值的表现。

虽然全球发达市场的收益率自2008年底以来一直在下降,但传统固定收益指数的久期在很大程度上仍保持稳定,这在很大程度上是得益于央行旨在压低借贷成本的干预,以刺激经济活动,恢复经济增长。

因此,在我们看来,较长期政府债券的估值变得相对缺乏吸引力了,其收入也不足以补偿利率上升所带来的风险。因此,我们的投资策略是寻求与美国国债负相关的资产。虽然许多其他经理均在关注负的久期,我们觉得更重要的是设计一个投资组合,能够带来总体上与美国国债负相关的市场表现,并能同时降低利率的风险。我们努力通过短久期来部分实现这一目标。此外,我们也同时叠加货币和信贷策略。例如,我们保持长期买入美元和并沽出日元和欧元,这是因为我们认为美国经济的增长可能会提升美元的价值,而日本和欧元区的量化宽松政策很可能会持续下去,这也使得这些货币相对于美元要受到压力。

 

透过指数看本质

 

全球布局与和无约束的策略这两点深深地扎根于我们的基因当中。自从富兰克林邓普顿环球债券团队于1986年成立以来,这些基本元素经过了几十年来的反复提炼。这两者都需要有一个完全不同的思维模式,脱离原来的被动和传统核心市场的投资策略,而且还需要更深入的本地市场的研究和交易能力、风险管理和运营基础设施,只有这样才能达到一定规模以便于流畅地、负责任地运作资金。

全球固定收益投资不太适宜采用被动策略。驱动我们投资选择的是强劲的经风险调整后的回报潜力,而非某个国家的指数权重的大小。在我们看来,在动荡的市场环境中,亦或是在利率经历变动的环境里,对固定收益投资采取积极的管理方法是至关重要的。我们和其他许多人一样,都预计美国利率将会于2015年上升。

我们的全球投资所采用的是一个真正无约束的策略,这能够在其他人担心甚至恐慌时帮助我们辨别潜在的机会,而且让我们比别人更能迅速做出反应。我们结合公司的研究团队进行自下而上的国家调研和基本面分析,以及通过宏观经济建模的方式,帮助我们识别具有高信念的的投资机会。这个过程使我们得以采取逆市而为的策略。

我们认为我们两到五年的投资视野使我们得以利用一般需要较长持有期才能获得α值(在风险调整的基础上对表现的计量)的低效。

 

久期与风险

 

我和我的团队努力为我们的投资组合内置流动性,这让我们在市场极度动荡的时期能为我们带来额外的灵活性。这也使我们能够保持我们的信念,耐心等待价格逐步走向我们所认为的他们的长期公允价值。此外,与其他一些基金经理不同的是,我们并不使用止损系统,即在股价达到一定价位的时候系统就会提示沽售,事实上,我们经常会将这些明显的恐慌时刻视为买入的良机。

随着美联储继续缩减其资产购买计划,我们预计美国利率将在中期内继续回归历史正常水平。我们认为,欧洲利率的正常化可能将慢于美国,这是由于欧洲的经济复苏更为温和。在这种利率上升的情况下,我们认为传统的美国核心固定收益策略更容易遭致资本损失,这是由于众多的目标久期在一个区间内,比如两年之内,而与其各自的基准的久期相比,一般情况下均使得这些投资组合要遭受到利率风险,尽管经济的发展还是健康的。仅仅采用负久期的策略可能会让投资者在利率下降时容易在短期内遭致价格折让,与此同时,根据具体的施行情况,又有可能会让投资者比他们预期承担更多的利率风险敞口。

在我们看来,美国可能已经通过了利率的拐点,并处于货币政策正常化时期的早期阶段。相比之下,我们认为欧洲的利率将在欧洲央行(ECB)进一步刺激的政策之下仍然保持稳定,然而,我们也认为,随着该地区复苏局面的进一步稳固,收益率将可能最终将上升。我们认为传统债券基准的局限性,在目前极其低的利率现状下,降低了赢利创收和久期收益方面的表现潜力。这种局限性也为核心美国固定收益投资组合增加了βeta(市场)风险,或市场运行风险,尤其是在加息环境下。

我们认为有着集中的久期敞口的传统核心策略似乎并不适合这种类型的环境了,而那些依赖于利率下调来产生回报的策略在利率走高的趋势下也将可能会面临挑战。因此,我们认为转向可以灵活选择投资全球固定收益市场的投机的、真正无约束策略,可以帮助减少债券波动并能带来额外的潜在阿尔法值。

在我们看来,美联储资产购买计划的进一步缩减,由目前的低利率而引发的债券风险/回报的不对称,以及不可避免市场波动,均警示我们必须要将资产转向采用更为积极管理的,无约束的固定收益策略。

 

想更多了解Hasenstab先生有关当前市场状况的分析,以及他将如何配置其投资组合,可以观看以下的一个简短视频。

 

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风险警示

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