Beyond Bulls & Bears

为何油价反弹不是惊喜,而铁矿石价格会持续走低

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油价自2014年6月开始急剧下挫之后,在今春朝着复苏方向迈进,令消费者惆怅、能源企业雀跃。邓普顿全球股票团队的执行副总裁兼基金经理Maarten Bloemen在市场供求因素的基础上,讨论了他认为油价复苏趋势很可能会持续的理由。与此同时,邓普顿全球股票团队执行副总裁兼基金经理Tucker Scott比较了石油与铁矿石的供求关系,并对重要炼钢矿物的低迷价格是否会触底反弹给出了他的看法。

Maarten Bloemen
Maarten Bloemen

Maarten Bloemen
执行副总裁

基金经理,研究分析师
邓普顿全球股票团队

从2014年6月至2015年1月,原油价格下挫约60%,跌至每桶不到50美元,在2015年第一季度,我们很高兴看到油价一定程度上走稳。从长远来看,就像邓普顿全球股票团队所预见的一样,即使油价在近期已经升上每桶60美元的水平,我们不知道这种趋势如何持续下去。我可以列举几个理由解释我的这种看法,但最终可以归结为典型的供求关系。

我们认为,虽然美国页岩气革命带来了全球石油充裕的这种看法,供求不平衡事实上很可能只是暂时现象。美国页岩气生产商已经对油价的突然急跌作出非常迅速的反应,平均削减预算约35%。 页岩气生产商也减少了钻机数量,目前已减至历史新低,较高峰期大约减少44%。 新发出的钻探许可证数量也有所下降,因此我们相信目前页岩气正进入生产放缓的较早期阶段。早期迹象,没错,但有待继续观察。

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此外,如果按产量开始下降时计算,页岩井的产量下降速度平均是常规矿井的5到10倍,使得美国现有页岩气资产的寿命相对较短。

除了美国页岩气外,新的矿产储备一直稀缺,大多局限于缺乏经济效益的偏远地区,或政治动荡、无法赖以维系的地区。我们进一步相信这突出了供应方面的长期挑战。我们认为,该行业需要寻找一种渠道去取代大量石油,以满足相信会不断上升的预期需求。

我们仍需发掘和开发大量石油,以填补现有基础生产之间的缺口,由于全球油田的每年消耗量庞大、产量天然减少、以及预期需求增加,现有基础产量将会下降。整体上,能源企业感觉很难取代石油基金的勘探和开发,以按照去年油价暴跌之前每桶100美元的价格水平去保障新的石油供应来源。从长远来说,能源企业似乎不太可能在目前的偏低价位上取代石油。虽然通胀率相对较低,加上资本支出削减,使得去年的石油成本下降,我们的分析表明,如需取代石油储备并扩大产量,油价可能需要达到每桶75-80美元的水平,才能满足未来预期的全球需求。

需求增长

我们认为新兴市场的发展将成为全球石油需求增长的主要推动力。尽管我们没有过高的预期,但值得注意的是,中国的石油消耗量相对于其在全球国内生产总值中所占的比例却是偏低的,因此单从满足未来潜在需求的角度来看,它最有可能推动新油田的快速发掘与开发。

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随着运输成本下降,需求出现回升。例如,美国的驾驶里程在2014年10月至2015年3月有所上升, 而中国和印度的需求也出现早期上升迹象。

总体上,我们认为目前的情况比上世纪八十年代最后一次大规模石油危机期间要乐观得多。那时候,油价上涨20倍之后,需求大幅收缩,而且非石油输出国组织(欧佩克)生产商的供应也急增;目前,需求增长虽然不快,但仍然健康,而供应方面的限制在油价大幅下跌之后一直不断加强。

尽管我们认为石油市场可能保持震荡,并且可能在短期内跌至更低水平,对于长线投资而言,我们仍然预期将有进一步上行的巨大潜力。我们的能源研究师按行业和个股进行回顾并开展严格的分析,认为短期油价比长期基本面所显示的跌幅更大。有鉴于此,我们近期对能源行业更感兴趣,希望趁着价格下跌买入我们视为被低估的股票。我们相信,我们完全能够经受得住短期的价格跌势,并从未来预期的价格回升中获益。

Tucker Scott,CFA

Tucker Scott
Tucker Scott

关于铁矿石供求的两难局面:

去年,铁矿石价格跟随油价走势,四月份从100美元急跌至50美元(每吨)。 之后价格有所反弹,目前徘徊在60美元附近。 近期石油供应相对增加,而铁矿石则长期处于供应过剩的局面。基于我们对未来供求趋势的分析,预期铁矿石将继续保持充裕,甚至可能还会增加。鉴于其市场规模,铁矿石通常被视为大宗商品行业的前导金属。

过去五年左右,尤其在澳大利亚和巴西,我们目睹了铁矿石的扩张是前所未有的。在新千年伊始,铁矿石的价格大约是每吨20美元。随着中国经济腾飞,铁矿石价格逐步上升,在2011年升上高峰,达到每吨约170美元。当铁矿石在2010年至2011年期间达到每吨160美元之际,大型矿产企业的管理层似乎都在同一时间决定要扩大产能。我们把它比作一场小鸡博弈,当中每家公司都以为其他人会退让及决定缩减扩张计划。但事实上,没有一个人退让,从而导致大量铁矿石投产。我们认为,单独来看,每家领先的矿产企业可能都处于健康的扩张状态。但综合来看,他们未能预见到自身行为对市场供应带来的潜在影响。

鉴于铁矿石产量的这种扩张态势,预计供应量从2014年至2018年将增加约40%。 由于需求似乎趋于平稳,额外的产能可能会出现。占全球铁矿石需求71%的中国 在三月份宣布计划把以铁矿石为原材料的钢铁的产量削减10%。此外,2015年中国国内生产总值增长率预计将放缓至7%, 暗示接下来对铁矿石的需求不会像生产商预料的那般强劲。

铁矿石的需求量也会因为废钢的供应增加而减弱,这种现象是石油不会遇到的;在消耗汽油时,它会燃烧殆尽。而钢铁可以回收并成为另一种给料,用于生产更多的钢铁。美国约75%的钢铁生产来自废钢供应,而中国只有约17%的钢铁采用了这种做法。 未来15年,我们认为中国的废钢使用率可能会翻一倍,从而为铁矿石的潜在需求增长带来另一个不利影响。

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[1]资料来源:彭博资讯、瑞信估计。数据覆盖二零一四年和二零一五年。

[2]资料来源:FactSet,贝克休斯公司。其他数据供应商资料请浏览www.franklintempletondatasources.com。数据截至二零一五年三月。

[3]资料来源:美国能源情报署,二零一五年四月七日。

[4]资料来源:彭博资讯社,从二零一四年五月至二零一五年四月。

[5]同上。

[6]资料来源:交易策略商品报告,瑞典商业银行资本市场,二零一四年五月十三日。不保证任何预测将会兑现。

[7]资料来源:摩根士丹利,截至二零一四年十二月三十一日。

[8]资料来源:中国国家统计局,二零一五年四月二十日。

[9]资料来源:必和必拓,截至二零一四年十二月三十一日。