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公平

股市并非央行所需要考虑的问题

随着十二月份会议的接近,大西洋两岸的货币政策制定者将会考虑诸多影响因素,因为他们须在会上作出具有深远影响的决策。富兰克林本地资产管理泛欧股票团队总监Uwe Zoellner认为,政策制定者在决策过程中应将股市表现排除在考虑因素之外。他在本文中阐述了各央行行长不应再专注于股市的原因,以及为何意大利和西班牙新车销售增加是欧洲经济好转的预兆。

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我坚信各央行必须摆脱受股市及股市表现所左右的局面。美联储在其九月份会议上决定不加息,股市波动就是其作出该决定的因素之一。近期,市场推测,基于股市持续波动,欧洲央行可能在十二月份会议上决定增加或扩大其量化宽松计划。

欧洲央行可能选择于十二月份采取行动的原因很多,其中一部分在我的同事David Zahn的博文中有提到,但我个人主张决策者在作出决定时不应受股市情况影响。即使欧洲或其他股市下跌,这也不是欧洲央行需要考虑的问题。

目前全球各国央行行长都在谈论股市,而且这正在改变人们的观念,同时他们的言论也导致市场波动。如果各国央行行长不再参与股市的讨论,也许股价的波动会变得较为合理。

欧洲央行实施的量化宽松和其他计划已经导致利率下降,从而令银行可以按更低的利率向消费者和企业提供贷款,刺激欧元区经济发展。而且,仅是欧洲央行仍会实施量化宽松计划的承诺本身已经令欧元贬值,出口商从中大幅受益。因此,量化宽松无疑是有益的。

其他人或许持不同意见,但目前欧洲央行没有必要采取额外的措施,因为支持因素已在经济中发挥其作用,具体表现包括商品价格下跌和消费者情绪好转。我认为欧洲经济正往正确的方向发展。但我们须承认,部分投资者仍然感到恐慌,而且可以合理相信,欧洲央行为了减轻投资者的忧虑,最终将决定额外增加数十亿欧元购买资产,或将量化宽松计划的结束日期从最初的二零一六年九月延长到二零一七年一月。

虽说如此,但在某些时候,我们还是要摆脱对刺激支出措施的依赖。如果全球经济只有在获得大量廉价资金的情况下才能运行,那么这表示市场经济的失败。我信奉市场经济,并且坚信欧元区经济在缺乏大量刺激的情况下也能增长。

企业盈利是否开始回升?

自二零零七年至二零一零年金融危机以来,欧元区经济已出现恢复增长的迹象,尽管这是自二十世纪七十年代以来最弱的经济复苏。[1] 这次复苏非常不明显,而且极其缓慢,这不仅仅针对整体经济而言,对欧元区企业和企业盈利来说也是如此。

企业盈利回升需要经历很长一段时间,因为金融危机以后很多欧元区国家大量紧缩开支。企业需要时间进行综合调整,排除各种经济上的困难。我们认为,如果不出现任何意外的消极因素,如全球增长长时间下滑,二零一五年及二零一六年企业盈利有可能实现8%至10%的年增长。[2]

由于各种原因,其中包括整个欧元区失业率下降,本年度欧元区的消费者信心已逐渐回升。能够说明消费者信心回升的指标之一就是新车购买量,即最终耐用品支出。意大利和西班牙在金融危机中严重受创,如今其新车销售已出现上升的迹象。

Slide1此外,任何销售增长将令企业收益成指数式增长。欧元区很多企业的经营活动涉及较高的营运杠杆,这意味着即使销售较少,其依然能够维持较高的利润率。如果消费者信心如期推动销售增长,那些丰厚的利润将转化为盈利增长。

企业盈利正在增长

此外,我们预计企业盈利将会借助于欧元区今年和明年的国内生产总值的增长预期。二零一四年欧元区录得较小的增长率0.8%,[3]但预计今明两年国内生产总值可增长1.5%至2%,原因包括欧元贬值推动出口,以及油价下跌推动支出。历史证明,国内生产总值增长,即使是小幅增长,也将转化为巨大的盈利增长。

例如,二十世纪九十年代初欧元区国内生产总值增长3.5%,这将是欧元区未来增长的一个理想数据,而每股盈利则巨幅增长35%。[4] 因此,2%的国内生产总值增长将带来双位数盈利增长的想法并非不切实际。

Slide2很多欧元区国家多年来实施紧缩政策之后,才迎来这一相对稳健的国内生产总值增长。部分边缘国家[5]面临巨额债务负担及就业困难,预算紧缩阻碍其摆脱困境。但这些紧缩财政政策也促使这些国家发展经济。实施紧缩财政政策虽然令人极度痛苦,但也是必须的。目前欧元区主要国家的结构性基本平衡(即支付利息前的预算)为正值。边缘国家将在二零一五年及二零一六年实现预算盈余。[6] 财政问题因此得以解决,这将成为经济进一步增长的积极因素。

欧元区国家也在处理结构性改革问题,尤其是以劳动力成本为目标的国家。例如爱尔兰和西班牙在过去五年内降低劳动力成本超过10%。[7] 这意味着这些国家所生产的商品与金融危机之前相比便宜10%。就连欧元区的问题国家希腊也成功将劳动力成本降低18%。[8] 毫无疑问,这对劳动阶级而言是痛苦的,但却有利于增强企业的竞争力,同时为企业奠定更健康的长期财务基础。

无论央行最终如何决策,我们依然专注于挖掘欧元区长期的选股机会。

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中小型和较新的或未成熟的公司,对不断变化的经济条件可能特别敏感,它们的增长前景比大型和更成熟的公司更不确定。从历史上看,这些证券比大公司展现出更大的股票价格波动,尤其是在短期内。

 

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[1] 资料来源:Thomson Datastream,瑞银集团,以MSCI欧洲指数为基准,二零一五年十月七日。指数未经管理,不能直接投资指数。过往表现不能保证将来结果。

[2] 不保证任何估计或预测会实现。

[3] 资料来源:欧洲央行。

[4] 资料来源:机构经纪人评估系统(IBES),摩根大通,二零一五年十月七日。

[5] 边缘国家包括葡萄牙、西班牙、意大利、希腊和爱尔兰。

[6] 摩根士丹利,二零一五年十月六日。

[7] 同上。

[8] 同上。