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固定收益

美国高收益债券面临双重打击

全球市场交易连续遭受新型冠状病毒蔓延和导致油价暴跌的石油价格战争这两计重拳的暴击。富兰克林邓普顿固定收益团队的 Glenn VoylesMatt Fey Bryant Dieffenbacher 以专业眼光检视了对高收益信贷的影响。

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过去几天,美国高收益债券息差显著扩大,达到在 2016 年初的水平,未来其可能进一步扩大。需求和供应侧同时受到负面冲击,导致市场出现抛售。

新型冠状病毒 (Covid-19) 的传播增加了美国高收益市场基本面的下行风险。尽管存在许多不确定性,但延长的经济中断可能影响资产类别中各个领域广泛的发行人,并推动尚处于历史低位的违约率上升。

雪上加霜的是,石油输出国组织成员国及其盟国(OPEC+)1 之间的谈判破裂,油价紧接着暴跌,俄罗斯和沙特之间随后爆发价格战。如果目前的油价持续下去,勘探与生产 (E&P) 和能源服务行业高收益债券的大多数发行人在较长时期内可能面临违约风险。

从客观上整体审视,能源是美国高收益市场中最大的板块,约占 BAML 高收益指数的 11.5%。2自今年 3 月 5 日(周四)以来,西德克萨斯中质原油(West Texas Intermediate,WTI)价格下跌了 33%,受此影响,某些高收益能源企业的债券(尤其是 E&P 和能源服务行业的债券)交易价格大幅下跌。

展望未来,高收益债券板块的前景将在很大程度上取决于新型冠状病毒疫情和油价战争的持续时间。除能源外,考虑到近年来大量开展再融资活动,且集中力量去杠杆,大多数高收益债券发行人一开始便保持资产负债表的强势状况,因此这些发行人应该能够承受一两个季度的低迷经营业绩和有限的资本市场准入。我们认为,油价和利率的大幅下跌,应该会对许多非能源类高收益债券发行人提供进一步支撑。

至于能源类债券,违约可能激增,我们也在密切关注能源行业的投资级板块是否可能出现一批“堕落天使”3,我们估计总额可能达到数百亿美元,与美国整体高收益债券市场 1.2 万亿的规模相比,这仍在可控范围之内。

鉴于全球经济前景可能遭受更持久的打击,我们将更广泛地关注潜在的“堕落天使”,但目前我们仍然不会将此视为整体高收益债券市场的一项重大风险。

事件回顾

  • WTI 原油在 3 月 6 日(周五)下跌 10%,之后在 3 月 9 日继续下跌大约 25%,跌至每桶 31 美元。
  • 推动周五油价下跌的原因是一则新闻,即石油输出国组织成员国及其盟国未能就每日石油产量削减 150 万桶达成协议,而目前每日减产 210 万桶的协议将于本月底到期。
  • 石油输出国组织 (OPEC) 已经同意将日产量削减 100 万桶,但其前提是非石油输出国组织产油国将日产量削减 50 万桶。
  • 但是,俄罗斯(最大的非石油输出国组织产油国)拒绝减产。
  • 消息称,沙特阿拉伯将官方售价 (“OSP”) 每桶下调 6 美元至 8 美元,这可能意味着将与俄罗斯展开一场全面的油价战争,该消息在周末和 3 月 9 日早盘交易时引发了第二波油价卖压。
  • 我们认为,俄罗斯已经厌倦了减产和将石油市场份额拱手让给美国,并将当前的环境视为一大机会主义窗口,试图打压已经陷入困境的美国页岩油行业。我们还认为,俄罗斯存在地缘政治动机,包括报复美国对俄罗斯部分能源行业的制裁。
  • 沙特阿拉伯似乎是在对俄罗斯拒绝共同减产进行报复。目前尚不清楚的一点是,这最终是否会成为促使俄罗斯重返谈判桌的一项策略,或者沙特阿拉伯是否准备在更长一段时间内承受更低的油价,以最终夺回市场份额并在中期内受益之目的。

尽管我们预计高收益投资组合将会受到这些事件的负面影响,而且某些发行人可能违约,但我们认为,从整体投资组合的角度以及相对于基准指数,这些影响是可控的。

我们积极管理容易受到影响的勘探与生产和能源服务行业的风险敞口,这些行业对大宗商品最敏感,我们倾向于中游/渠道类企业,因为我们认为这些企业可能相对更具弹性。此外,我们持有的一些能源类债券拥有投资级评级,我们认为这些债券应该相对更具防御性。

除了能源以外,我们对零售和交通等板块的持仓相对有限,这些板块更有可能受到新型冠状病毒附带后果的直接影响,而且我们最近进一步减少了游戏板块的风险敞口。

我们重点关注个人信贷的错误定价,并在那些可能过度超卖的发行人和市场价格尚未充分反映下行风险的发行人中寻找机会。

 

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  1. OPEC+ 是一个产油国联盟,包括石油输出国组织的成员国和非成员国。
  2. 资料来源:彭博资讯。BAML 高收益指数,截至 2020 年 3 月 6 日。指数未经管理,也不能直接投资于指数。指数不包括手续费、支出或销售费用。
  3. “堕落天使”是指最初被授予投资级评级但此后被降级至高收益状态的债券。