美国二零二零年大选投资时讯专题：蓝潮不会减少政策不确定性

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• “或许，市场是预测 [美国大选] 未来情况的更好指标之一，当然，甚至比民意调查更好……看似肯定的是，无论谁担任总统，政策都不会发生大的变化，我认为这可能正是市场表现稍显积极的原因。”– Stephen Dover
• “虽然历史是伟大的，也是一种指南，但我们正在经历的市场和国内的分化，与我们过去看到的有些不同。” －Scott Glasser
• “[美国] 大选可能不会是影响未来几个月市场走势的最大因素。新冠肺炎的防控才更有可能是原因所在。”– Stephen Dover
• “在我看来，显而易见的是，我们将采取某种程度的刺激措施，而这些措施会获得批准。总的来说，这对股市有利。我认为，希望持续存在，并且有科学证据表明，我们会随着 [COVID-19] 疫苗的研发而不断进步。”– Scott Glasser
• “如果说我希望投资者能够从过去一两周的情况有所收获的话，那就是很难……根据大选做出决策。当然，我们不能相信民意调查。我们仍脚踏实地地坚持关注基本面。”– Stephen Dover

Katie Klingensmith：Stephen，我想请您先开始。我想说，我们显然不知道总统竞选的所有结果，甚至对参议院和众议院的所有事情一无所知。您对结果的这种不确定性程度有什么看法？

Stephen Dover：嗯，我认为，如果有什么是每个人都会看空的主要领域的话，那就是民意测验专家，因为在这次选举中，他们肯定再一次失去了所有信誉。市场显然不喜欢不确定性。一夜之间，事情发生了非常有趣的变化，在过去几天里，市场可能是预测未来情况的更好指标之一，甚至肯定优于民意调查。我们看到，一夜之间市场来回波动，都在关注可能的选举结果。虽然存在不确定性，但看似肯定的是，无论谁担任总统，政策都不会发生大的变化，甚至无论谁控制参议院，如果不是保持中立，看起来都可能陷入僵局。因此，这实际上为市场提供了某种确定性，即我们不会发生很大的变化，我想这可能正是市场现在表现积极的原因所在。

Katie Klingensmith：正如我们深入探讨的那样，这肯定会对经济和股票市场的某些领域产生影响。嗯，Scott，我知道您平时喜欢钻研历史，尤其是股票市场，从政策的角度来看，这次的选举存在很多问题，但我知道还有许多其他驱动因素。您能否帮忙定个基调，把这次大选或者历届总统选举的整体情况放在历史的背景下，谈一谈您的看法？

Scott Glasser：没问题。这是关于不确定性的一个后续问题。事实上，我认为许多不确定性已经从市场消除了。我认为，市场上涨的原因之一，是因为已从市场消除了许多不确定性。我们很有信心认为，这次选举不会是一个党派横扫另一个党派的状况，我想大家看到 VIX 指数 [CBOE 波动率指数] 下降，这是对此作出的一个反应；我想大家看到十年期 [美国国债] 已经从大约 89 个基点降至 77 个基点，[1]这是对其中一些问题的反应，可能是一个较小的刺激。而且，大家看到市场的不同板块以不同的方式做出反应。因此，我认为许多不确定性已从市场上消除了，虽然我们不知道到底有哪些具体的不确定性。我想提醒大家，二零零零年，我们曾遇到过有争议的选举。大选结果始终悬而未决，这种情况历时了好几天。在那种情况下，实际上市场出现了一些疲软，然后随着不确定性得到解决，市场出现反弹。在这次的情况下，我们很可能在二十四到四十八小时内同样不知道大选结果。回顾我们曾有分崩离析的政府的时候，从历史角度观之，一般在任何总统选举之后，都会拥有不错的整体结果。股市平均上涨 9%，这是一种长期平均水平。但如果回顾过去，一般而言，当拥有一位民主党总统，然后国会处于分裂状态时，市场上涨大约 13.5%。相反的是，当拥有一位共和党总统和一个分裂的国会时，市场上涨大约 9%。这再次与整个市场的长期平均水平一致，任何一种结果都是积极的。我认为，这次选举、市场和我们所处的环境（就疫情而言），使这次与过去的时期有所差异。因此，我要提个醒，虽然历史是伟大的，也是一种指南，但我们正在经历的市场和国内的分化，与我们过去的所见有些不同。这是关于过去历史表现的警告。

Stephen Dover：我同意 Scott 的看法，我们确实在某些方面减少了不确定性。而且，我认为这可能意味着，大选可能不会是影响未来几个月市场走势的最大因素。更可能的原因是新冠肺炎防控，而不是大选发生的情况。而且，我想说的是，我认为几乎所有富兰克林邓普顿的基金经理，都没有根据他们对未来大选情况的预测，对投资组合做出重大调整。当然，在过去几周里，我们一直在努力寻找未来一至三年里，表现可能超出最佳的目标。做出短期预测非常、非常困难。而且，如果说我希望投资者能够从过去一两周的情况有所收获的话，那就是很难做出宏观决策，以及根据大选或事件的类型做出决策。当然，我们不能相信民意调查。我们仍脚踏实地地努力坚持基本面，关注企业，关注未来一年、三年、五年最有可能出现的结果。

Katie Klingensmith：是的。关于这一点，Scott，我希望您能强调一下您认为现在对美国股市前景最重要的基本面。

Scott Glasser：我认为，当您遇到一个重大事件时，先前的事件或者在遇到该事件前发生的事情，对将要发生的事情具有显著的后果，或者对以后将要发生的事情具有重大影响。因此，再说到大选，我认为值得注意的是，虽然市场经历了一个纠正阶段，但最近开始反弹。在我看来，反弹的原因很明显，即我们将采取某种程度的刺激措施，而这些措施都会获得批准。总的来说，这对股市有利。我认为，希望持续存在，并且有科学证据表明，我们会随着疫苗的研发而不断进步，当然还有其他事情有助于应对新冠肺炎疫情。这是一个积极的进程。如果看一下大选前的市场，就不难发现市场处于一种非常超卖的状态。市场先是大幅上涨，然后标准普尔 [500 指数] 出现了 9% 左右的修正，纳斯达克指数的修正幅度为 12% 左右。如果看一下这些指标，您会发现这是一个超卖的市场，对这次选举明显持负面情绪。因此，要看到逆转并成为一名逆向思维者，摆脱超卖的市场，并走另一条路，这并不奇怪。所以，我要说的是，大选以来，市场状况是消极大于积极。因此，以逆向思维的角度来看，大选之后，市场更有可能出现提振。

Stephen Dover：回到不确定性。我的意思是，我们谈论了许多关于经济刺激的内容，但是我们真的不知道二零二一年在立法方面会发生什么变化。如果出现蓝潮，可能会有很大的变化。现在市场更加确信，无论选举朝哪个方向发展，明年都非常不可能出现大的立法变化。

Scott Glasser：抛开新冠肺炎不谈，在我看来，这次选举中的两个最大问题是税收和财政刺激，即财政刺激的水平。大家迟早会有所体会。假设由共和党控制参议院，我认为这是一种可能的假设。财政刺激的规模大概会在五千亿到一万亿美元这个范围内，相比之下，在民主党大获全胜的情况下，规模将会达到二点五万亿至三万亿美元。所以，这样的刺激终究会有积极影响。我认为，就短期对经济增长的刺激作用而言，这不会像您开始在一些股票上看到的那样积极，但仍会起到刺激作用。因此，这些因素都属于可囊括在内的利好。另一个大问题是税收，我认为市场在短期内忽视了提高税收的事实，而是更关注短期内的刺激。实际上，我担心的是市场会重新回头担心企业税，而且在某种程度上起到提振作用的提高企业税，将在二零二二年和二零二三年席卷更多市场，导致这些年的 P/E [市盈率] 有所压缩。这正是我担心的问题。您没有考虑最有可能的情况，这对我而言是个更大的问题，一个的确非常重要的事实。有一个巨大的未知数，如果出现民主党大获全胜的情况，可能会显著提高资本利得税，从 23.8% 提高到 40% 以下的水平，这是资本利得也是股息税收最大幅度的上升，而且是五十多年来资本利得税前所未有的变化。我认为，可能到今年年底向市场释放出大量被压抑的抛盘，特别是在科技板块或涨幅最大的股票上，这可能对市场产生短期负面影响。在我看来，这是没被考虑在内的一点。但是，我们已经得到更多的确定性，对市场总体来说算是长期利好。

Stephen Dover：大选的结果肯定会有一些不确定性，但变数不是太大，市场和投资者更有可能回到市场的基本面，而不是过度关注选举。

Katie Klingensmith：我想引入一种国际视角。Stephen，我知道您管理世界各地的团队。其他市场对目前的已知因素和未知因素有何反应？美国大选结果对其他市场有何影响？

Stephen Dover：选举对中国市场确实有影响。我认为，谁担任总统对我们与中国打交道的具体方式会有一些长期影响。不是说民主党对中国就不强硬，他们对中国也非常强硬。但我认为，我们与他们打交道的方式将会发生变化，这可能对市场具有一些影响。就欧洲而言，我认为，我们与欧洲的关系、贸易协议以及与欧洲的其他一切事情，都会在某种程度上受到市场结果的影响。所以，美国这次选举的结果对国际投资仍然非常重要。

Katie Klingensmith：这种视角非常重要。好的，Scott，又回到您这里。毫无疑问，您已经强调过我们知道的一些看法，从广义上说，拥有某种形式的分裂政府和民主党没有大获全胜，对税收具有非常大的影响。而且，我们提到了基础设施，就我们已经所知，或者仍是一个未解决的问题，它在美国市场具有哪些影响？这是否可能是科技行业强势领导阶段的转折点？

Scott Glasser：我认为，您在过去几周看到的是，您开始看到市场的转变，从许多增长主导的、科技导向的企业，重新转向更具有周期性的企业。我认为这是健康的。对我来说非常具有指导意义的是，事实上，上个季度，有几家企业，大多数都是科技企业，它们盈利大幅下降，但这还不够，对吧？科技股实际上是在难以置信的良好盈利基础上下降的。但我认为，这是一个健康的趋势，而且这种趋势将会持续下去。其中的警示在于，增税可能性降低实际上对科技股最有利；这可能是科技股在短期内上涨的原因。但是，我认为这不会改变趋势。我想传达的另一个事实是，您也看到了一种趋势，即以牺牲大盘股为代价，市场在向更多的中小盘股转变。我同样认为这一趋势将会持续下去，这对市场是健康的。

Katie Klingensmith：Stephen，这里我想请您评论一下，无论大选结果如何，您是否看到任何受到影响或者真正正在发生的转变。当然，也请从全球视角来看。

Stephen Dover：到目前为止，选举结果对市场总体是积极的，从今年年底直至迈入明年都是如此。Scott 指出，市场在表现方面正在扩大，周期股表现较好，隔夜小盘股表现欠佳，但在过去几周表现更好，这是市场整体健康状况的一个良好迹象，而且对更多元化的投资者更有利。毕竟，表现只集中在一些科技股真的对市场整体健康不利。这是一个僵局，或者说更多不太会发生的确定性，可能对市场整体有利。现在，我们真的需要来关注新冠肺炎防控和经济的复苏之路。

Stephen Dover：对于全球市场，我认为投资者可能考虑美国和全球市场之间的差异，而这可能不是观察投资组合的最佳方式。许多美国企业或者在美国注册的企业高度依赖国际销售，并且拥有全球经验。另外，我认为全球市场和美国市场之间的表现差异更多是因为行业差异，而不是原属国/地区当地的差异。所以，我会更多地基于收入、基于行业观察全球投资组合，而不是基于企业实际注册的地方。

Katie Klingensmith：Scott，我想问您最后一个问题，来归纳这一切。看起来，这里要强调的是，真正的紧要之处在于了解行业和长期趋势，或许比仅注重市场时机或事件风险更为重要。您对此有何看法？

Scott Glasser：我们关注的是股票能在一年、两年，甚至五年后能带来可观回报。在缺乏效率的市场中套利的少数方法之一，是真正做到当他人持短期思维时，自己持长期思维。

在我看来，我们在新冠肺炎疫苗方面取得进展，这一点可谓至关重要。对我而言，展望未来六到十二个月，这是恢复经济、恢复信心、摆脱困境和向前发展的关键变量。我认为经济本身实际上比大多数人认为的更加稳固，但是我们真的需要成功地研制出疫苗，然后广泛应用推广。我认为，只有美国国内和全球都成功研发出并广泛应用疫苗，才能在某种程度上促进我们期待中的经济恢复更强劲增长。因此，这才是关键的变数所在。

Katie Klingensmith：好的，Stephen，您建议投资者如何框定结果，尤其是持续的未知因素和股票市场？

Stephen Dover：我认为这是一个很好的示例，说明了为什么市场时机不起作用。我和 Scott 都说过，我们的基金经理在过去几周没有对投资组合做出重大改变。我们寻找市场中效率最低的领域；效率最低的领域是您可以投资的最小部分，就我们本身而言，我们会审视个别股票，然后是各个板块，接着可能关注整个市场。所以，我认为这是我们可以从这次选举形势中收获的经验教训。其次是新冠肺炎及其防控，Scott 也提到的这点，与选举结果相比，它对我们的影响要大得多。这是一种不确定性，不是一个风险。如果新冠肺炎持续更久，有些股票将会受益；如果经济复苏更快，有些股票将会表现更好。这可能是我们接下来几个月要关注的方面。

Katie Klingensmith：太好了，非常感谢两位的精彩分享。富兰克林邓普顿股票业务总监 Steven Dover 和凯利投资联席首席投资官 Scott Glasser。

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[1] 基点是一个计算单位。一个基点等于 0.01%。