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投资展望

即时睿见:美国大选是否会影响市场表现?

即将举行的美国总统大选并非纯粹的政党之争。富兰克林邓普顿研究院院长Stephen Dover探讨了民主、共和两党之间的政策差异,以及这些差异在未来几年可能为资本市场带来的影响。他也剖析了选举和投票结果是否对股市产生重大影响,抑或影响是来自其他因素。

目前美国2024年总统大选的局面已定,至少对主要政党而言是如此。现任总统拜登将力争连任,前总统特朗普则成为其竞争对手。多位知名第三方(或不属于任何政党)参选人也将成为许多州的候选人,正如美国大选的历史所显示的那样,他们可能在11月成为左右选情的关键。

然而,本文的目的并不是要评估哪位候选人可能胜出,或哪个政党将在美国参议院或众议院选举后取得大多数议席。相反,我们旨在概述民主、共和两党之间的主要政策差异,并就两党的政策内容对今年和明年资本市场的影响做出总结。

背景

首先,虽然我们注意到民主、共和两党之间的政策似乎存在明确分歧,但两位总统候选人仍尚未制定完整政纲。他们一般会在共和、民主两党举行大会前后(分别于7月和8月),才发表完整政纲。不过,我们仍可列出潜在的差异,包括表1所示的各项差异。

表 1:候选人的政治立场

分治政府带来什么影响?

然而,除非在国会的参众两院(即美国参议院和众议院)取得大多数议席的政党与总统属于同一政党,否则总统在立法方面的权力相对受限。近年来,随着美国政局越趋党派化,有关国防支出、拨款、税收和移民等各项议题的立法都受到分治政府的阻碍。因此,如果总统所属政党在参众两院没有取得大多数议席,在许多情况下均有可能不能落实部分或全部政纲。

然而,即使美国2024年大选结果形成分治政府,仍有一个领域的立法工作可能在2025年落实。这个领域就是联邦税收。

原因在于前总统特朗普签署的《2017年减税与就业法》有大部分内容将在2025年底自动失效。除非通过立法解决这个问题,以及在2025年获总统签署成为法案,否则许多美国人将面对税收增加,而这是两党均希望避免的情况。

具体来说,如果《减税与就业法》在2025年底失效而未得到处理,大多数美国家庭将需要支付更高的边际税率,而且标准扣税额也会减少。此外,除非明年通过新立法,否则应缴纳联邦遗产税的水平将会减半。相反,除了“奖励性折旧”外,公司税的大部分变动将不会在2025年自动失效。

如上所述,民主党或共和党执政者都希望避免在2025年增加税收,以免对众多美国人造成打击。因此,无论今年秋季美国大选的结果如何,我们预计国会和当选总统均会寻求将2017年法案中的多项(甚至是全部)条文的效力至少扩大到大多数的纳税人。两党似乎都同意,收入低于大约400,000美元的纳税人无需缴纳更高税款。

预算赤字和利率

除非政府提高其他税收,否则这将意味着削减赤字(如有)的责任将落在支出限制上。然而,我们认为如果没有设立机制,以改革社会保障和医疗保险等最受两党关注的主要强制性支出项目,政府将难以削减赤字。这是源于强制性支出和国债利息占联邦政府总支出的70%以上。[1]由于国防预算占余下可自由支配支出的一半,国会和总统将难以找到合适的削减支出项目以降低赤字。

然而,这并不意味预算赤字占国内生产总值的百分比必定会提高。过去两年赤字持续减少,而除非出现经济衰退,否则联邦赤字占国内生产总值的比重将趋于稳定,甚至会进一步轻微下跌。

基于这个原因,加上通胀降温极有可能使美联储在今明两年降息,无论谁当选总统,以及哪个政党控制国会,政府债券收益率都很可能下跌。

对资本市场的影响

有鉴于此,从宏观经济、财政或货币政策的角度来看,无论是对美国总统的选择还是国会主要控制权的改变(如有),是否会对经济增长、总体利润或利率(推动资本市场整体回报的关键因素)等变量产生重大影响,想要得出结论都是很困难的。

然而,这并不代表风险溢价将维持较低水平。选举出现争议(更不用说是宪法危机),可能对国内外投资者如何评估美国的国家风险产生重大的短期(甚至可能是长期)影响。如果美国在2025年出现分治政府,导致政府停摆和潜在违约的威胁反复出现,也将对风险评估产生不利影响。

不过,大选结果更有可能影响的是板块和行业的投资决策。举例说,如果特朗普与共和党大获全胜,可能会使许多目前受到严厉监管的板块受益,例如金融、医疗保健和碳能源(石油、煤炭和天然气)。另一方面,如果拜登与民主党大获全胜,将使另类能源和基础设施等板块受益。

我们认为,美国两党在过去大选的结果对市场表现的影响(见下表2)并不会为现今投资者提供有用的指引。

表 2:自1932年以来的股市表现与大选周期

与十年前相比,民主、共和两党均出现重大变化,更不用说几十年前了。与艾森豪威尔(Eisenhower)或里根(Reagan)时期的典型共和党选民相比,目前共和党的大部分选民都是蓝领、收入较低、教育程度较低的民众,他们通常对放松管制、减税、自由贸易或正统的财政和货币政策兴趣不大。与1930年代或1940年代起源于工人阶级的民主党相比,目前民主党获得更多大学毕业的精英所支持,当中包括商业、金融和科技领域的人才,选民变得更多元化。因此,民主党的政策不再如以往一样,被普遍认为是“对企业持敌视态度”。

另外,目前股市的估值偏高(高于长期标准)和盈利高企(高于长期平均水平),反映股市在未来五到十年的整体回报可能低于2000年到2025年的水平。当然,执政党可能使以上情况变得更差或更好,但无论哪个政党获胜,均可能不太有利于未来股市持续强劲上涨。

我们通过对特朗普就任总统前三年、特朗普就任总统的首三年,以及拜登就任总统的首三年进行分析,就目前市场环境得出了以下主要结论:

  1. 股票和信贷市场的初始估值更高。
  2. 利率初始水平大幅走高。
  3. 盈利预期升温,国内生产总值预期则降低。
  4. 消费信心下降。

以上情况对11月举行大选前的市场前景意味着什么?从历史可见,大选年的股市回报偏低(见表3)。我们认为这个情况是合理的,因为大选结果可能悬而未决,加上过去12个月市场的表现非常强劲。在某些时候,我们认为有必要进行一些整合。

表 3:美国市场和大选

债券市场有望进一步向好,但这与大选的关系不大,反而是因为在经济增长放缓的情况下,通胀回落将促使美联储从2024年中开始降息。可以肯定的是,我们认为美联储不会因为大选而放弃做出适当的货币政策决定。当局将保持其独立性,并根据其任务行事。

鉴于目前的环境和民主、共和两党的政策立场转变,任何实质性的政策指令均可能难以获得支持;我们认为,聚焦于目前的经济和投资周期基本面,将可发挥更大的效用。我们的研究显示,随着利率政策趋向放宽,固定收益资产显得别具吸引力。与此同时,“七巨头”(Alphabet、亚马逊、苹果、Meta、微软、英伟达和特斯拉)以外的许多大盘股的盈利预期均超过市场平均水平,我们认为这些股票的估值更具吸引力。我们认为,如果考虑将大选结果作为证券选择的因素,板块偏好便可能提供最佳的投资机会。我们将继续关注这次大选周期的走向,并随着事态发展分享我们的想法。

 

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[1]  资料来源: “What is the difference between discretionary spending and mandatory spending?” Bookings。2023年7月11日。