Perspectivas con respecto a los bonos de alto rendimiento: la repercusión de la inflación

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La inflación ha sido un tema candente, y con razón. Las medidas de inflación a lo largo de los últimos meses han sido simple y llanamente históricas. Sin embargo, los datos recientes parecen apuntar a cierto enfriamiento, en vista del gran alejamiento de muchas materias primas de sus máximos, la constante evolución de los mercados y la economía de China, las repercusiones de la variante delta de la COVID-19 en la actividad económica y el aumento de las tensiones geopolíticas. Parece que no son pocos los factores que podrían dar lugar a una ralentización o una moderación de la inflación. ¿Quiere decir esto que los inversores pueden menospreciar la inflación y centrar su atención en otros asuntos? Creemos que quizás resulte prematuro y que todavía sigue siendo prudente estudiar las repercusiones que puede tener la inflación en distintas clases de activos.

El entorno actual se distingue por el carácter generalizado de la inflación de los costes de los insumos, que abarca las materias primas, la logística y el transporte, y la mano de obra, así como por la escasez de productos intermedios, como los semiconductores. Esto se suma a la demanda contenida, dado que las economías se están reabriendo y los consumidores poseen gran cantidad de ahorros, lo que otorga a las empresas una extraña capacidad de fijación de precios.

Nuestro equipo de crédito empresarial ha permanecido atento a los informes sobre ganancias, los comentarios de gestión y los datos industriales para evaluar la importancia actual de la inflación y las posibles consecuencias para el mercado de bonos corporativos de alto rendimiento de EE. UU. Este análisis ha puesto de manifiesto lo siguiente:

• Aunque se modere la inflación, es probable que las repercusiones del drástico repunte producido en los últimos meses se perciban durante varios meses e incluso varios trimestres más.
• Es probable que algunos sectores experimenten unos mayores efectos de la inflación de los costes de los insumos que otros.
• En general, el crédito empresarial de alto rendimiento de EE. UU. debería afrontar la inflación razonablemente bien en la mayoría de los escenarios.

Analicemos cada uno de estos aspectos de manera más detallada.

Es probable que el reciente repunte en la inflación se siga percibiendo en los próximos trimestres. Tomando como base los comentarios de la gestión con relación a los informes sobre ganancias del segundo trimestre de 2021, la mayoría de las presiones ejercidas por los costes de los insumos no solo no han disminuido, sino que, en muchos casos, han empeorado desde principios de año. Por ejemplo, varias empresas automovilísticas indicaron unas caídas mayores de lo esperado debido a la escasez de semiconductores, unos costes superiores de flete y logística, y unos precios elevados en las materias primas. Actualmente se espera que la escasez de semiconductores, cuya remisión, en un principio, estaba prevista para la segunda mitad del año, siga constituyendo todo un reto, ya que es probable que las limitaciones de la oferta se prolonguen hasta 2022. En el sector de los productos químicos, los efectos persistentes de la tormenta invernal Uri continúan limitando la disponibilidad de los plásticos, los cuales se emplean como bien intermedio en una amplia gama de productos, mientras que el efecto del huracán Ida amenaza con seguir empeorando la situación.

Mientras tanto, los costes de los envíos continúan aumentando debido a la escasez de mano de obra y equipos nacionales, así como a los cierres de puertos y a la escasez de mano de obra a nivel internacional por causa de los contagios de COVID-19, que han dado lugar a retrasos y trastornos en los buques y los contenedores. Aunque es posible que la escasez de mano de obra nacional se reduzca en el corto plazo a medida que las prestaciones por desempleo se agoten y los niños vuelvan a las aulas, probablemente los costes de envío y logísticos se mantengan en niveles muy elevados, al menos a lo largo del cuarto trimestre de este año.  Esto refleja la demanda, dado que los minoristas tratan de reponer unos inventarios y unas existencias ya de por sí bajos de modo que sean suficientes para el período vacacional, lo que se suma a los efectos continuados de las perturbaciones internacionales.

Las empresas se apoyan considerablemente en la fijación de precios, además de las medidas de ahorro de costes y productividad, para mitigar los efectos en los márgenes. En algunos sectores, las empresas poseen contratos en vigor que les permiten trasladar los aumentos en los costes de los insumos a los consumidores; sin embargo, a menudo estos aumentos en los precios vienen con demora. Otras empresas han revelado sus planes de aumentar los precios a lo largo de varios meses o trimestres para no plantear problemas a los clientes ni arriesgarse a sufrir una alteración de la demanda.  En los informes de ganancias del segundo trimestre, muchas empresas comentaron que ya habían emprendido una o más rondas de aumentos de los precios; algunas de ellas estaban decididas a proseguir con los aumentos de precios, mientras que otras manifestaron que fijarían nuevos precios en función de las necesidades. Estos aumentos en los precios se propagarán por la cadena de suministro, como mínimo durante uno o dos trimestres, y algunas actuaciones se prolongarán hasta 2022.

Es probable que algunos sectores experimenten unos mayores efectos de la inflación de los costes de los insumos que otros. Con el fin de evaluar de qué manera es probable que se desenvuelvan los distintos sectores de alto rendimiento en el actual período de inflación, tomamos en consideración lo siguiente:

• Inflación de los costes de los insumos: cómo han repercutido en un determinado sector las presiones inflacionistas en relación con las materias primas, el transporte y la mano de obra, así como la escasez de productos intermedios como los semiconductores.
• Capacidad de fijación de precios: en qué medida es posible que los emisores de un determinado sector puedan compensar el aumento de los costes de los insumos a través de unos precios más elevados.
• Repercusión sobre las ganancias: cuáles son las posibles repercusiones del neto de la inflación de los costes de los insumos y la subida de los precios en la rentabilidad. Esto tiene en cuenta el grado de capacidad para fijar precios, así como las posibles demoras temporales del aumento de los precios con el fin de cubrir los costes superiores de los insumos.
• Vulnerabilidad a la revalorización: cuál es la vulnerabilidad de un determinado sector a la revalorización de los bonos debido a la repercusión sobre las ganancias a raíz de una inflación de los costes de los insumos superior, habida cuenta de los actuales niveles de cotización.

Este análisis muestra que es probable que algunos sectores, por ejemplo, el automovilístico, el de los productos de consumo, el de la alimentación y las bebidas, y el minorista, presenten un riesgo elevado de revalorización negativa de los bonos de dichos sectores. En cambio, se espera que sectores como el de la exploración y producción de energía, así como el de los metales y la minería, se beneficien de unos precios más altos de las materias primas y tengan un mayor potencial de revalorización alcista que bajista en este contexto.

En general, el crédito empresarial de alto rendimiento de EE. UU. debería afrontar la inflación razonablemente bien en la mayoría de los escenarios.

Al evaluar cada sector industrial empleando esta metodología y, después, tener en cuenta la ponderación en el ICE BofA US High Yield Constrained Index, descubrimos que más de la mitad del índice corresponde a industrias que poseen una baja vulnerabilidad a la revalorización y otro 20 %, a industrias que se beneficiarían de unos mayores precios en las materias primas.¹ Solo alrededor de un 25 % del índice corresponde a industrias que presentan un riesgo elevado de revalorización debido a las presiones inflacionarias, y únicamente un pequeño subconjunto de estos sectores posee un alto potencial de riesgo de revalorización. También cabe destacar que algunas de estas industrias se podrían beneficiar de otras compensaciones, como unos volúmenes superiores que podrían moderar el riesgo de revalorización de la inflación de los costes de los insumos.

De este modo, creemos que, en su conjunto, es probable que los bonos corporativos de alto rendimiento de EE. UU. se enfrenten únicamente a una modesta caída debido a las potenciales repercusiones de la inflación de los costes de los insumos y la escasez en los fundamentos de crédito, aunque consideramos que se podrían conseguir ciertas ventajas al llevar a cabo una ponderación por sectores y una selección del crédito cuidadosas.

También es necesario tener en cuenta la manera en que la clase de activos se vería afectada por un aumento en el rendimiento del Tesoro en respuesta a unos datos relativos a la inflación superiores a lo esperado. Creemos que los diferenciales de alto rendimiento de EE. UU. tienen margen para comprimirse con el fin de absorber un aumento calculado en los rendimientos del Tesoro, habida cuenta de que los diferenciales continúan estando lejos de los mínimos históricos en las distintas categorías de calificación y de que es probable que la tasa de impago siga siendo muy reducida, al menos a lo largo de 2022.

¿Cuáles son los riesgos?

Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital. El valor de las inversiones puede tanto subir como bajar y los inversores podrían no recuperar todo el capital invertido. Los precios de los bonos suelen fluctuar en sentido opuesto a los tipos de interés. Por lo tanto, la cartera puede verse depreciada durante el proceso en que los bonos mantenidos en ella ajustan sus precios al aumento de los tipos de interés. Las inversiones en bonos con una calificación menor conllevan mayores riesgos de incumplimiento y pérdida de capital. Las variaciones de la calificación crediticia de un bono o de la calificación crediticia o solvencia financiera del garante, asegurador o emisor del bono pueden afectar a su valor. Las estrategias gestionadas de manera activa podrían sufrir pérdidas si la opinión del gestor de inversiones sobre los mercados, los tipos de interés o el atractivo, los valores relativos, la liquidez o las posibles revalorizaciones de determinadas inversiones realizadas en una cartera resulta incorrecta. No puede garantizarse que las técnicas o las decisiones de inversión del gestor de inversiones vayan a generar los resultados deseados.

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