即时睿见：美国大选是否会影响市场表现？

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目前美国2024年总统大选的局面已定，至少对主要政党而言是如此。现任总统拜登将力争连任，前总统特朗普则成为其竞争对手。多位知名第三方（或不属于任何政党）参选人也将成为许多州的候选人，正如美国大选的历史所显示的那样，他们可能在11月成为左右选情的关键。

然而，本文的目的并不是要评估哪位候选人可能胜出，或哪个政党将在美国参议院或众议院选举后取得大多数议席。相反，我们旨在概述民主、共和两党之间的主要政策差异，并就两党的政策内容对今年和明年资本市场的影响做出总结。

背景

首先，虽然我们注意到民主、共和两党之间的政策似乎存在明确分歧，但两位总统候选人仍尚未制定完整政纲。他们一般会在共和、民主两党举行大会前后（分别于7月和8月），才发表完整政纲。不过，我们仍可列出潜在的差异，包括表1所示的各项差异。

表 1：候选人的政治立场

分治政府带来什么影响？

然而，除非在国会的参众两院（即美国参议院和众议院）取得大多数议席的政党与总统属于同一政党，否则总统在立法方面的权力相对受限。近年来，随着美国政局越趋党派化，有关国防支出、拨款、税收和移民等各项议题的立法都受到分治政府的阻碍。因此，如果总统所属政党在参众两院没有取得大多数议席，在许多情况下均有可能不能落实部分或全部政纲。

然而，即使美国2024年大选结果形成分治政府，仍有一个领域的立法工作可能在2025年落实。这个领域就是联邦税收。

原因在于前总统特朗普签署的《2017年减税与就业法》有大部分内容将在2025年底自动失效。除非通过立法解决这个问题，以及在2025年获总统签署成为法案，否则许多美国人将面对税收增加，而这是两党均希望避免的情况。

具体来说，如果《减税与就业法》在2025年底失效而未得到处理，大多数美国家庭将需要支付更高的边际税率，而且标准扣税额也会减少。此外，除非明年通过新立法，否则应缴纳联邦遗产税的水平将会减半。相反，除了“奖励性折旧”外，公司税的大部分变动将不会在2025年自动失效。

如上所述，民主党或共和党执政者都希望避免在2025年增加税收，以免对众多美国人造成打击。因此，无论今年秋季美国大选的结果如何，我们预计国会和当选总统均会寻求将2017年法案中的多项（甚至是全部）条文的效力至少扩大到大多数的纳税人。两党似乎都同意，收入低于大约400,000美元的纳税人无需缴纳更高税款。

预算赤字和利率

除非政府提高其他税收，否则这将意味着削减赤字（如有）的责任将落在支出限制上。然而，我们认为如果没有设立机制，以改革社会保障和医疗保险等最受两党关注的主要强制性支出项目，政府将难以削减赤字。这是源于强制性支出和国债利息占联邦政府总支出的70%以上。[1]由于国防预算占余下可自由支配支出的一半，国会和总统将难以找到合适的削减支出项目以降低赤字。

然而，这并不意味预算赤字占国内生产总值的百分比必定会提高。过去两年赤字持续减少，而除非出现经济衰退，否则联邦赤字占国内生产总值的比重将趋于稳定，甚至会进一步轻微下跌。

基于这个原因，加上通胀降温极有可能使美联储在今明两年降息，无论谁当选总统，以及哪个政党控制国会，政府债券收益率都很可能下跌。

对资本市场的影响

有鉴于此，从宏观经济、财政或货币政策的角度来看，无论是对美国总统的选择还是国会主要控制权的改变（如有），是否会对经济增长、总体利润或利率（推动资本市场整体回报的关键因素）等变量产生重大影响，想要得出结论都是很困难的。

然而，这并不代表风险溢价将维持较低水平。选举出现争议（更不用说是宪法危机），可能对国内外投资者如何评估美国的国家风险产生重大的短期（甚至可能是长期）影响。如果美国在2025年出现分治政府，导致政府停摆和潜在违约的威胁反复出现，也将对风险评估产生不利影响。

不过，大选结果更有可能影响的是板块和行业的投资决策。举例说，如果特朗普与共和党大获全胜，可能会使许多目前受到严厉监管的板块受益，例如金融、医疗保健和碳能源（石油、煤炭和天然气）。另一方面，如果拜登与民主党大获全胜，将使另类能源和基础设施等板块受益。

我们认为，美国两党在过去大选的结果对市场表现的影响（见下表2）并不会为现今投资者提供有用的指引。

表 2：自1932年以来的股市表现与大选周期

与十年前相比，民主、共和两党均出现重大变化，更不用说几十年前了。与艾森豪威尔（Eisenhower）或里根（Reagan）时期的典型共和党选民相比，目前共和党的大部分选民都是蓝领、收入较低、教育程度较低的民众，他们通常对放松管制、减税、自由贸易或正统的财政和货币政策兴趣不大。与1930年代或1940年代起源于工人阶级的民主党相比，目前民主党获得更多大学毕业的精英所支持，当中包括商业、金融和科技领域的人才，选民变得更多元化。因此，民主党的政策不再如以往一样，被普遍认为是“对企业持敌视态度”。

另外，目前股市的估值偏高（高于长期标准）和盈利高企（高于长期平均水平），反映股市在未来五到十年的整体回报可能低于2000年到2025年的水平。当然，执政党可能使以上情况变得更差或更好，但无论哪个政党获胜，均可能不太有利于未来股市持续强劲上涨。

我们通过对特朗普就任总统前三年、特朗普就任总统的首三年，以及拜登就任总统的首三年进行分析，就目前市场环境得出了以下主要结论：

1. 股票和信贷市场的初始估值更高。
2. 利率初始水平大幅走高。
3. 盈利预期升温，国内生产总值预期则降低。
4. 消费信心下降。

以上情况对11月举行大选前的市场前景意味着什么？从历史可见，大选年的股市回报偏低（见表3）。我们认为这个情况是合理的，因为大选结果可能悬而未决，加上过去12个月市场的表现非常强劲。在某些时候，我们认为有必要进行一些整合。

表 3：美国市场和大选

债券市场有望进一步向好，但这与大选的关系不大，反而是因为在经济增长放缓的情况下，通胀回落将促使美联储从2024年中开始降息。可以肯定的是，我们认为美联储不会因为大选而放弃做出适当的货币政策决定。当局将保持其独立性，并根据其任务行事。

鉴于目前的环境和民主、共和两党的政策立场转变，任何实质性的政策指令均可能难以获得支持；我们认为，聚焦于目前的经济和投资周期基本面，将可发挥更大的效用。我们的研究显示，随着利率政策趋向放宽，固定收益资产显得别具吸引力。与此同时，“七巨头”（Alphabet、亚马逊、苹果、Meta、微软、英伟达和特斯拉）以外的许多大盘股的盈利预期均超过市场平均水平，我们认为这些股票的估值更具吸引力。我们认为，如果考虑将大选结果作为证券选择的因素，板块偏好便可能提供最佳的投资机会。我们将继续关注这次大选周期的走向，并随着事态发展分享我们的想法。

 

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[1]  资料来源: “What is the difference between discretionary spending and mandatory spending?” Bookings。2023年7月11日。